Sociétés immobilières réglementées: le bon dosage

La crise sanitaire a fait des perdants mais aussi, des gagnants, parmi les sociétés immobilières réglementées. En provoquant des glissements, elle va permettre de combiner avantageusement opportunités de croissance et rendements en dividende.

Les sociétés immobilières réglementées (SIR) ont résolument trouvé leur place dans les portefeuilles des investisseurs privés. L’attrait de ces anciennes SICAFI réside avant tout dans leur rendement en dividende – l’immobilier “papier” offre une excellente solution de rechange aux obligations. Les SIR, qui sont exonérées de l’impôt des sociétés en Belgique, doivent en échange distribuer 80% au moins de leurs bénéfices (courants) aux actionnaires. Beaucoup d’entre elles ont par ailleurs vu leur cours s’envoler au fil des ans: toutes tirent profit de l’atonie chronique des taux d’intérêt. Leur rendement moyen (hausse des cours + dividende) dépasse donc largement celui de l’indice Bel 20. En provoquant des glissements, la crise sanitaire permet de combiner avantageusement opportunités de croissance et rendements en dividende.

Moins que l’indice

Le tableau des rendements des 12 derniers mois (voir ci-dessous) montre que, en raison de la pandémie principalement, les 18 SIR cotées sur Euronext Bruxelles (Inclusio, spécialisée dans l’immobilier résidentiel à vocation sociale, ne l’est que depuis la mi-décembre 2020) affichent des performances qui peuvent différer de plusieurs dizaines de pour cent. Vastned Belgium domine largement, mais son cours avait considérablement baissé pendant le confinement; au total, son rendement est de 14,6%, contre 25,7% pour le Bel 20. Seules trois des 17 SIR pour lesquelles nous disposons d’un historique sont toujours en recul.

Plusieurs SIR ont payé un dividende au cours de l’année écoulée. Le rendement en dividende brut moyen de l’exercice le plus récent (généralement, 2020) s’élève à 5,24%, ce qui est bien supérieur aux rendements obligataires. Les 8,9% de Warehouses Estates Belgium sortent largement du lot. Le tableau montre également que neuf SIR se négocient sous leur valeur nette d’inventaire (VNI), ce qui était, pour la plupart d’entre elles, loin d’être le cas auparavant. Le rapport est de 1,15 fois en moyenne; Montea et Warehouses De Pauw (WDP), actives dans le secteur logistique et dotées de plans de croissance solides, font figure d’exception. Il est impératif d’examiner très attentivement l’activité dans laquelle chaque SIR est investie, un paramètre qui pourra continuer à déterminer le rendement de vos investissements immobiliers dans les années qui viennent.

La logistique, le grand gagnant

La pandémie a fait des perdants mais aussi, des gagnants, parmi les SIR. L’immobilier logistique sort indubitablement renforcé de la crise. L’essor du commerce électronique avait déjà entraîné une demande structurellement croissante de capacités de stockage, le Covid-19 l’a fait exploser. WDP et Montea, on l’a vu, se distinguent. Bien que son historique soit plus court, le constat est identique pour Shurgard. Ces trois sociétés mettent pleinement en oeuvre leurs projets de croissance, présentent des taux d’occupation très élevés et devraient pouvoir annoncer d’attrayants dividendes ces prochaines années. Le contexte a mis en évidence l’importance cruciale du secteur logistique. La croissance d’une enseigne comme WDP, par exemple, n’a donc rien d’étonnant. Le volume d’investissement cumulé d’ici fin 2023 est passé de 1,5 à 2 milliards d’euros cette année, ce qui devrait porter à 1,25 euro le bénéfice par action d’ici à la fin de l’exercice 2024. Le bénéfice de l’exercice en cours devrait atteindre non plus 1,07 euro par action, mais 1,10 euro.

Redressement de l’immobilier de santé

L’immobilier de santé progressait lui aussi depuis plusieurs années. Le vieillissement de la population soutient la demande au sein des maisons de repos, des résidences-services et des établissements de soins. Les bâtiments sont généralement loués pour une longue durée (plus de 20 ans), le risque de vacance est limité. Mais les maisons de repos ont payé un très lourd tribut durant la première vague de la pandémie, puisque c’est là que se sont concentrés la plupart des contaminations et des décès. Si cette surmortalité freine actuellement l’expansion du secteur, les perspectives à long terme restent résolument propices. Le nombre d’octogénaires et plus devrait augmenter de plus de 120%, à 57,5 millions de personnes, d’ici à 2050 dans l’Union européenne, une tendance qui ne pourra qu’être favorable à la demande d’immobilier de soins.

Présent en Belgique, aux Pays-Bas, en Allemagne, au Royaume-Uni, en Finlande, en Suède et, depuis peu, en Irlande, Aedifica est un opérateur européen majeur dans ce secteur. Beaucoup plus petit, Care Property Invest limite ses activités à la Belgique (principalement, la Flandre) et, dans une moindre mesure, aux Pays-Bas. Cofinimmo est un cas particulier. Alors qu’il était initialement spécialisé dans les bureaux, ce groupe fait depuis plusieurs années de l’immobilier de santé sa cible et son moteur de croissance, et s’étend de surcroît hors des frontières. La part de l’immobilier de soins dans son portefeuille approche les 60%; à partir de là, le précompte mobilier dont est grevé le dividende tombera de 30% à 15%.

Fragilité de l’immobilier de bureaux

Le télétravail étant désormais bien implanté, maintes entreprises, petites ou grandes, vont avoir besoin de moins de superficies de bureaux. Elles calculent actuellement le nombre de mètres carrés réellement nécessaires et identifient les bâtiments devenus superflus: l’inoccupation, dans ce segment, risque donc de s’aggraver encore. Le marché en est conscient – comment, sinon, expliquer la faiblesse du titre du spécialiste des bureaux Befimmo ? Son cours est inférieur de 40% environ à sa valeur intrinsèque mais malgré la nette réduction du dividende, le rendement en dividende reste plutôt intéressant. Le marché craint néanmoins clairement de nouvelles dégradations, voire, à terme, de nouvelles diminutions des dividendes.

Pression sur le commercial

L’immobilier commercial est lui aussi sous pression. Le commerce électronique lui livre une concurrence acharnée depuis des années, les confinements ont fait le reste. Interdit pendant de longs mois, le shopping n’a toujours pas retrouvé sa saveur d’antan. Les détaillants assistent, impuissants, à la chute de leur chiffre d’affaires. Tous les opérateurs de ce segment enregistrent une valeur intrinsèque inférieure au dernier chiffre publié. Le marché craint donc une inoccupation persistante des magasins et des centres commerciaux et, partant, une nouvelle baisse des valeurs intrinsèques. Warehouses Estates Belgium et Wereldhave Belgium offrent en compensation des rendements en dividende de près de 7% et même, de 9%, ce qui met un peu de baume au coeur. Peut-être, après tout, le lèche-vitrine n’est-il pas voué à disparaître totalement.

Sociétés immobilières réglementées: chiffres-clés

Sources: Bloomberg/calculs Initié

*Les rendements en dividende s’entendent brut.

**Inclusio n’est sur Euronext Bruxelles que depuis décembre 2020.