Anglo-Eastern Plantations: une valorisation faible, mais justifiée

Tout le monde se doutait que 2018 ne compterait pas parmi les meilleurs exercices du producteur d’huile de palme Anglo-Eastern Plantations (AEP), vu le recul sensible du cours de l’huile de palme de l’an dernier. C’est confirmé. S’ajoutent à cela des perspectives revues à la baisse et un dividende raboté; ces déceptions ont fini de nous convaincre d’investir ailleurs, dans le secteur, au moment opportun.

En 2018, le cours moyen de la tonne d’huile s’est établi à 595 dollars, soit un recul de 17% en glissement annuel (718 dollars la tonne, en 2017). En 2015 et 2016, il ne s’est pas établi beaucoup plus haut: 613 dollars et 706 dollars la tonne respectivement. S’agissant de la production, les nouvelles sont meilleures, toutefois. La production issue des palmiers appartenant à AEP a augmenté de 11,9% en un an, à 1.040.000 tonnes, un niveau inédit pour le groupe. Le quatrième trimestre a été très bon, avec une hausse de 5,8%, à 252.840 tonnes. Une météo plus favorable et des palmiers entrés en phase mature de production ont permis cette croissance. En revanche, la superficie cultivée a peu évolué: à peine 1.563 hectares (ou 2%) de plus qu’en 2017, à 69.973 hectares. Dont 56.000 hectares de palmiers matures et 470 hectares ont été replantés. En 2017, la superficie cultivée s’était accrue de 1.808 hectares, et 1.694 hectares avaient été replantés.

Le groupe dispose depuis nombre d’années d’une superficie totale de plus de 128.000 hectares. En 2017 encore, AEP indiquait que 45.000 hectares supplémentaires pouvaient encore être plantés. Mais la direction est revenue l’an dernier sur ce chiffre, le réduisant carrément de moitié, à près de 22.000 hectares. Les perspectives de croissance restent certes engageantes, mais sont donc moins ambitieuses qu’elles ne l’étaient en 2017.

Pour exploiter pleinement ses moulins, AEP achète également des fruits de palmiers auprès de tiers. L’an dernier, le volume des achats a augmenté de 1%, à 1,01 million de tonnes. Le volume de fruits traités a ainsi augmenté de 6% au total, et grâce à une légère hausse du taux d’extraction d’huile de palme (de 20,5 à 20,7%), la production a gagné 7%, à 418.800 tonnes (contre 351.757, en 2017).

Le chiffre d’affaires (CA) annuel a reculé de 14%, passant de 291,9 millions en 2017 à 250,9 millions de dollars. Durant le premier semestre, il avait fléchi de 9,5%, à 133,3 millions de dollars, et au second, la baisse s’est accélérée à -18,9% (de 145 millions de dollars en 2017 à 117,6 millions). Le bénéfice opérationnel (Ebit) a régressé de 54%, à 30,9 millions de dollars, et le bénéfice net par action, de quelque 65 %, à 0,325 dollar – si l’on y inclut la réévaluation des plantations, ce dernier s’élève à 0,2879 dollar par action. S’ajoute à cette déception celle de l’abaissement du dividende (qui était déjà peu élevé) de 0,04 à 0,03 dollar par action cette année. Bien qu’elle se soit contractée de 111,6 à 92,9 millions de dollars en glissement annuel, la position de trésorerie demeure extrêmement confortable (180 pence par action). Le développement complet de la superficie non plantée coûtera bien entendu au groupe moins qu’attendu puisque le potentiel d’expansion a été réduit de moitié. Or, en 2018, AEP n’a versé que pour moins de 1,6 million de dollars aux actionnaires, sous la forme d’un modeste dividende.

Conclusion

Nous espérions une hausse graduelle du dividende à mesure que les palmiers du groupe gagneraient en maturité, mais il n’en est rien. Par ailleurs, il n’y a pas grand-chose à attendre de l’actionnaire majoritaire (51,58 %), Madame Siew Kim. Il y a un fossé énorme entre AEP et MP Evans ou Sipef! La valorisation d’AEP a beau être extrêmement basse, nous nous débarrassons de nos titres, pour notre part. Dans l’absolu, le titre peut être conservé, mais nous n’en recommandons plus l’achat (abaissement du rating, à 2A). Nous accroîtrons plutôt notre position dans Sipef, au moment opportun. Le secteur ne manquant pas de potentiel à long terme, nous préférons y investir par le biais d’entreprises plus dynamiques (qu’AEP), qui respectent davantage les principes de bonne gouvernance. Le “ticket d’entrée” est juste un peu plus cher.

Conseil: conserver/attendre

Risque: faible

Rating: 2A

Cours: 524 pence

Ticker: AEP LN

Code ISIN: GB0000365774

Marché: Londres

Capit. boursière: 207,7 millions GBP

C/B 2018: 24

C/B attendu 2019: 22

Perf. cours sur 12 mois: -31%

Perf. cours depuis le 01/01: -8%

Rendement du dividende: 0,4%