Cameco ne profite pas encore de la hausse de l’uranium

Porté par l’envolée du cours de l’uranium, celui de l’action Cameco a plus que doublé cette année. Le CA et le bénéfice n’ont pas encore suivi, mais ce n’est qu’une question de temps. Nous abaissons notre recommandation dans l’attente d’un moment plus favorable pour prendre une position.

Le cours de l’uranium s’est envolé ces derniers mois. Il a même dépassé brièvement les 50 dollars la livre, son plus haut depuis 2012. Plus que les exploitants de centrales nucléaires, ce sont les opérateurs financiers qui achètent en masse, anticipant une pénurie: ils ont retiré plus de 34 millions de livres d’uranium du marché depuis début 2021. Sprott Physical Uranium Trust a ainsi acquis plus de 16 millions de livres d’uranium depuis l’été, imité par Kazatomprom, qui a lancé un fonds privé pour l’uranium, Denison Mines ou encore YellowCake, qui a procédé à une augmentation de capital.

Pour Cameco, l’augmentation des cours n’a pas encore de répercussion positive; le prix de vente moyen a d’ailleurs baissé de 5% sur un an au 3e trimestre, voire de 10% en dollar canadien (CAD), après l’appréciation de la devise. Toute hausse des prix sur le marché spot (livraisons sur les 12 mois suivants) ne se répercute que quelques mois plus tard sur le marché à terme. Quarante pour cent des contrats de vente établis par Cameco ont un prix fixe; sur cette part, le groupe est protégé d’une baisse des prix, mais ne profite des hausses qu’avec un certain décalage.

Les ventes du groupe ont reculé de 5% sur un an, à 361 millions CAD. Au terme des trois premiers trimestres de 2021, le chiffre d’affaires (CA), à 1,01 milliard CAD, est même en retrait de 19% en glissement annuel. Cigar Lake, seule mine opérationnelle du groupe, a livré 2 millions de livres d’uranium au 3e trimestre – 10 fois plus qu’un an plus tôt et plus qu’au 1er semestre (1,3 million de livres). Depuis début 2021, 3,3 millions de livres ont été produites, soit 43% de plus qu’entre janvier et septembre 2020. La joint-venture Inkaï a généré 2,5 millions de livres sur le trimestre et 6,7 millions de livres depuis janvier.

Ce ne sont toutefois pas les chiffres de production, mais les volumes de vente, qui déterminent le CA. Or ceux-ci dépendent des contrats de livraison de Cameco. Le groupe produit moins que ce qu’il doit fournir; il doit donc puiser dans les stocks ou acheter le déficit sur le marché spot. Il a vendu 6,7 millions de livres entre juillet et septembre et 17,9 millions de livres depuis début 2021, pour 7,8 millions de livres achetées. Le groupe espère vendre 23 à 25 millions de livres et en acheter 11 à 13 millions, sur l’exercice. La division Fuel Services (traitement et raffinage) a vu sa production chuter de près d’un tiers en raison de retards dans l’approvisionnement en hydrogène de l’usine de conversion. Le problème est en voie de résolution, mais l’objectif de production pour l’exercice a été revu à la baisse. La perte nette ajustée a atteint 54 millions CAD (0,14 CAD par action) au 3e trimestre et 114 millions CAD (0,3 CAD par action) sur neuf mois. Cameco disposait de 1,36 milliard CAD de liquidités au terme du 3e trimestre, pour une dette à long terme de 996 millions CAD. Le groupe doit également 777 millions CAD au fisc canadien, mais le calendrier de remboursement est encore incertain.

Conclusion

Porté exclusivement par l’envolée du cours de l’uranium, celui de l’action Cameco a plus que doublé cette année. Le CA et le bénéfice n’ont pas encore suivi, mais ce n’est qu’une question de temps. La valorisation a fortement augmenté (2,4 fois la valeur comptable). Afin de diversifier encore notre exposition à l’uranium et dans la mesure où le moment n’est pas idéal pour se positionner, nous abaissons notre conseil jusqu’à nouvel ordre.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 27,16 dollars

Ticker: CCJ US

Code ISIN: CA13321L1085

Marché: New York Stock Exchange

Capit. boursière: 10,8 milliards USD

C/B 2020: –

C/B attendu 2021: 77

Perf. cours sur 12 mois: +176%

Perf. cours depuis le 01/01: +103%

Rendement du dividende: 0,3%