Nyrstar & Gamesa

Pouvez-vous dresser un état des lieux concernant Nyrstar ? Le moment n’est-il pas revenu d’acheter des actions ?

Les événements de ces dernières années ont sans doute laissé un sentiment mitigé aux actionnaires de Nyrstar. Lorsque le groupe finlandais Talvivaara – avec lequel Nyrstar avait conclu un important contrat d’achat de zinc en 2010 – a demandé la protection contre ses créanciers en novembre 2013, on a même eu droit à un petit mouvement de panique. L’action a nettement baissé, mais ce sont surtout les détenteurs d’obligations Nyrstar qui se sont affolés, poussant les cours de leurs titres largement sous le pair. Ces derniers mois, le calme est revenu et les obligations ont presque regagné le terrain perdu. C’est nettement moins le cas des actions. Les défis restent significatifs et la situation de Talvivaara, toujours très incertaine. Nyrstar a récemment annoncé un prêt conditionnel en sa faveur à concurrence de maximum 20 millions EUR. Une première tranche de 5 millions EUR a été versée en échange de la livraison de 10.000 tonnes de zinc sous forme de concentré. En outre, le contrat prévoit la possibilité d’interrompre temporairement le contrat d’achat de 2017 – pour une livraison totale de maximum 80.000 tonnes de zinc sous forme de concentré. Dans ce cas, Nyrstar achètera le concentré au prix du marché (plus élevé) au lieu des 350 USD prévus par tonne. Nyrstar soutient ainsi la restructuration de Talvivaara sans accroître son exposition financière – 177 millions EUR net fin 2013. Cela dit, on attend toujours un plan de refinancement général des Finlandais. En attendant, Nyrstar n’a pas constitué de provisions pour une éventuelle dépréciation sur Talvivaara. Alors qu’il était attendu au 1er trimestre, le feu vert final pour le financement de la transformation du site australien de Port Pirie en une unité de transformation multimétaux de haute technologie n’est pas encore intervenu. Le projet coûte 270 millions EUR, l’apport de Nyrstar se montant à 80 millions EUR. L’entreprise veut clôturer une évaluation stratégique de la division minière d’ici à l’été. Un même exercice dans la division Traitement des métaux avait débouché, en 2013, sur une série de projets d’un coût total de 280 millions EUR. Vu l’endettement – 670 millions EUR ou 3,6 fois le cash-flow opérationnel fin 2013 -, ces projets seront étalés sur deux ans de plus (jusque 2019). A court terme, Nyrstar doit trouver un équilibre entre des investissements suffisants afin d’améliorer la structure des coûts et la nécessité de ne pas accroître l’endettement. En attendant des informations plus significatives sur la direction prise par le groupe, nous confirmons l’avis “conserver” (2C).

L’action Gamesa a perdu plus de 15% cette semaine. J’ai toujours un bonus intéressant et j’envisage de vendre. Que me conseillez-vous ?

L’entreprise d’énergie éolienne Gamesa a opéré un très beau redressement en 2013. En 2012, Gamesa avait encore essuyé une perte nette récurrente de 59 millions EUR, soit -0,23 EUR par action. Mais les Espagnols sont repassés dans le vert plus vite que prévu l’an dernier pour réaliser finalement un bénéfice net récurrent de 51 millions EUR, ou 0,20 EUR par action. L’objectif fixé dans le business-plan 2013-2015 – économiser 100 millions EUR par an sur les coûts fixes – a été largement atteint fin 2013 avec 119 millions EUR. Les autres économies proviendront surtout des coûts variables au cours des deux prochaines années. Au 4e trimestre 2013, la puissance installée a augmenté pour la première fois depuis longtemps par rapport à la même période, l’année précédente : +12% à 551 mégawatts (MW). Sur base annuelle, la baisse se monte cependant à 7,8%, à 1953 MW (2119 MW en 2012), alors que l’on prévoyait 2000 MW. Les prix de vente ont atteint un plancher, et le chiffre d’affaires (CA) a progressé de 14,2% à 681 millions EUR au 4e trimestre – un peu plus rapidement, donc, que la puissance installée. L’évolution du CA dans la division Maintenance, plus rentable, a cependant déçu avec une baisse de 17,3% à 96 millions EUR. La progression sur base annuelle a ainsi faibli à 6% ou 365 millions EUR, avec une marge opérationnelle (marge EBIT) de 11,7%. Sur base annuelle, le CA du groupe a reculé de 12,6% à 2,34 milliards EUR, mais la marge d’EBIT est passée de 1,7% en 2012 à 5,5% en 2013 (prévisions : au moins 5%). On a aussi beaucoup réduit le fonds de roulement, ce qui a permis de ramener l’endettement net à 420 millions EUR (496 millions EUR fin 2012), soit 1,5 fois le cash-flow opérationnel annuel (EBITDA). Gamesa est optimiste pour 2014 et prévoit une hausse de la puissance installée entre 2200 et 2400 MW. La marge d’EBIT s’élèvera au moins à 6%, y compris un effet de change négatif de 1%. Il y a donc encore du pain sur la planche pour réaliser la marge d’EBIT visée de 8 à 10% d’ici à 2015. Le redressement est déjà largement intégré dans le cours avec une valorisation de 21 fois le bénéfice attendu pour 2014. Nous maintenons dès lors notre conseil “vendre” (3B).