Inditex: à conserver

La rédaction répond à la question d’un abonné: “Comment un titre comme Inditex peut-il céder 35% en moins d’un an?”

Inditex (Industria de Diseno Textil), propriétaire de la célèbre chaîne Zara, est une success-story exemplaire. A la fin du dernier exercice (clos le 31/1), le groupe comptait 2118 boutiques Zara, toutes situées dans des villes très fréquentées de 94 pays du monde. Bien qu’il tire environ 2/3 de son chiffre d’affaires (CA), et même 70 % de son bénéfice, des boutiques Zara, le groupe revendique aujourd’hui huit marques (Zara, Pull&Bear, Massimo Dutti, Bershka, Stradivarius, Oysho, Zara Home et Uterqüe), 7475 points de vente et un effectif de plus de 150.000 personnes.

La force de Zara/Inditex réside dans son modèle d’affaires flexible et intégré, où design, production, logistique et ventes sont en parfaite symbiose. Les dernières tendances sont immédiatement intégrées dans la conception de 36.000 nouveaux articles par an, dont sont très régulièrement approvisionnées les boutiques. Situées dans des endroits privilégiés, celles-ci offrent un bon rapport qualité-prix. La chaîne est très à l’écoute des clients et les commandes des boutiques sont livrées en 24 à 48 heures, partout dans le monde.

Mais même dans le prêt-à-porter, les ventes en ligne, dominées par Amazon, s’envolent. D’ores et déjà présent sur 45 marchés, Zara/Inditex semble toutefois réussir à tirer son épingle du jeu. En hausse de 41% l’an dernier, les ventes en ligne représentent désormais 10% du CA total – 12%, même, dans les pays où le groupe dispose d’une présence virtuelle. Reste que la rentabilité de cette activité pose question. Si l’exercice 2017-2018 s’est achevé sur un CA de 25,3 milliards d’euros (+9% en glissement annuel), le cash-flow d’exploitation (Ebitda) n’a progressé que de 3,8%, à 5,28 milliards d’euros. La marge d’Ebitda s’est tassée, de 21,8 à 20,8%, le chiffre le plus faible en 10ans.

Pour contrer le scepticisme ambiant, le dividende sera relevé de 10,3%, à 0,75 euro par action. La valorisation, très élevée, ne se justifie toutefois plus. Un rapport de 22 fois le bénéfice escompté pour 2018-2019 et un ratio attendu valeur d’entreprise (EV)/Ebitda de 12,5 sont déjà nettement plus raisonnables que le rapport de 30 fois le bénéfice, sinon plus, payé ces dernières années. Bien qu’ayant envisagé un relèvement, nous nous limiterons pour l’heure à un conseil neutre (rating 2A).