BNB: à acheter, tout en faisant preuve d’un certain réalisme

La rédaction répond à la question d’un abonné: “Peut-on espérer que l’action de la Banque nationale de Belgique retrouve un niveau proche de sa valeur réelle?”

L’action de la Banque nationale (BNB) a cédé 26% en 2020, et 45% depuis 2015, ce qui signifie qu’elle suit l’évolution des bancaires européennes. La BNB réalise pourtant un résultat net stable et surtout, appréciable, qui a fluctué ces cinq dernières années entre 550 et 825 millions d’euros, soit entre 1.375 et 2.062 euros par action, alors que le titre lui-même oscillait entre 3.200 et 1.600 euros. Mais la politique de dividendes (rendement net de 4,8%) à l’égard de l’investisseur privé est très chiche. Le profil de risque de la BNB s’est de surcroît détérioré depuis 2015 et le lancement, par la Banque centrale européenne (BCE), de ses programmes de rachats massifs, organisés pour la plupart par le biais des banques nationales – ce qui signifie qu’en cas de hausse des taux d’intérêt, les pertes éventuelles sur ces portefeuilles sont couvertes par la BNB. Laquelle doit en outre, à chaque crise, participer à de nouveaux programmes, au détriment, là encore, de son profil de risque. La BNB a donc fait passer depuis 2016 de 25% à 50% la part du bénéfice net qui alimente ses réserves disponibles, portées de 2,2 milliards d’euros en 2014 à 3,8 milliards fin 2019. Compte tenu des 10 millions d’euros de capitaux et des 2,7 milliards de fonds de réserve, la valeur intrinsèque incontestable du titre avoisine les 16.300 euros.

L’échec des actions privées menées depuis 18 ans pour dénoncer inégalités de traitement et manque de transparence dans la communication, pèse lui aussi sur le sentiment. En octobre, une affaire perdue en cassation a entraîné une nouvelle vague de ventes, qui a ramené le cours à son plus bas niveau depuis 2002. Nous avons donc un titre délaissé, qui s’échange certes à très bas prix, mais sans perspectives de renversement de tendance. Le seul espoir réaliste – mais très incertain – est celui d’une reprise des réserves disponibles, qui profiterait à tous les actionnaires. Aucun scénario permettant au cours d’approcher de sa valeur minimale théorique ne nous paraît donc envisageable. Mais compte tenu d’une évolution identique à celle des bancaires européennes, et de notre optimisme à moyen et long termes, le moment nous paraît mal choisi pour vendre. A acheter, mais avec un certain réalisme (rating 1B).