Attention à la volatilité !

Le tracker VQT, un instrument de couverture intéressant pour le portefeuille d’actions.

Depuis quelques mois, de nombreux médias financiers s’attardent sur le niveau très bas de l’indice de volatilité VIX. Il est vrai que le pic digne de ce nom le plus récent date déjà de l’automne 2011, il y a donc près de trois ans. Depuis, les hausses se sont limitées à de brefs rebonds de moins en moins hauts. Le dernier sommet, à 22 points, remonte à début février, et le VIX reste scotché autour de 12 points depuis plusieurs semaines.

Indice VIX : malentendus

Pour dissiper quelques malentendus concernant le VIX, rappelons d’abord ce que représente exactement l’indice et la manière dont il est calculé. Nous pourrons établir ensuite s’il est opportun de miser sur les fluctuations du VIX dans les conditions actuelles et si oui, de quelle manière. Le VIX est un indice utilisé pour mesurer la volatilité implicite ou attendue. Un VIX élevé signifie par conséquent que l’on attend de fortes fluctuations de cours et que la communauté des investisseurs est nerveuse. A l’inverse, un VIX bas révélerait un certain sentiment de suffisance. Mais ce raisonnement n’est que partiel.

Le VIX mesure la volatilité implicite à 30 jours des options sur les actions de l’indice S&P500. Ces actions sont cotées sur le Chicago Board of Options Exchange (CBOE). La volatilité implicite est ce qui reste après avoir déduit du prix d’une option sa valeur fondamentale (écart par rapport au prix d’exercice) et sa valeur temps (échéance résiduelle de l’option). Un VIX bas suppose donc une faible volatilité implicite. Il est par conséquent excessif d’en tirer automatiquement des conclusions sur la psychologie des investisseurs. Le marché d’options CBOE est en effet soumis au fonctionnement de l’offre et de la demande. Si la demande est forte, les prix vont automatiquement augmenter. A l’inverse, une faible demande d’options aura un effet baissier sur les prix.

Rarement rentable

Ce dernier constat est particulièrement intéressant, dans la mesure où il signifie que de faibles volumes engendrent également une faible volatilité. C’est exactement ce qui se passe ces derniers mois. Les Bourses progressent calmement, mais les volumes sont remarquablement bas. En d’autres termes : le rebond boursier ne suscite pas une large adhésion. Cela signifie également que les parties qui doivent couvrir les gains qu’elles ont constitués sont moins nombreuses. Autrement dit : la demande d’options est basse. Et la boucle est bouclée.

C’est également la raison pour laquelle le VIX peut rester très bas pendant une longue période pour ensuite s’envoler apparemment sans raison. Une telle hausse peut être la conséquence d’une brutale augmentation des attentes de volatilité induite par certaines circonstances, comme des indicateurs macroéconomiques décevants, de mauvais résultats d’entreprises ou des facteurs externes (regain de tensions géopolitiques…). Mais elle peut également provenir d’une augmentation subite des volumes de transaction. Les deux phénomènes vont souvent de pair et entraînent une hausse des cours des actions et de la volatilité implicite. La mauvaise nouvelle est qu’un investissement dans des produits dérivés qui reflètent l’évolution du VIX n’est généralement pas rentable. Tout d’abord, les rebonds sont certes violents, mais généralement très courts. Entretemps, le roulement des positions à terme (futures) sur le VIX s’accompagne d’un rendement négatif induit par la structure du prix de ces contrats à terme (contango). Nous ne sommes donc pas de fervents partisans des produits classiques qui permettent d’investir dans les futures sur le VIX.

La bonne nouvelle est qu’il existe une alternative : Barclays S&P 500 Dynamic VEQTOR ETN (ticker VQT, code ISIN US06740C3372)

Ce tracker lancé en août 2010 par Barclays est coté sur le NYSE, sous le symbole VQT. Il se distingue des trackers classiques sur la volatilité en ce sens que les gestionnaires procèdent de manière un peu plus sophistiquée. Le VQT n’investit pas uniquement dans des futures sur le VIX : l’actif fait l’objet d’une allocation dynamique. A cet effet, un indice a été développé, le S&P500 Dynamic VEQTOR Total Return Index. Celui-ci se compose de trois éléments : l’indice S&P 500 (tracker SPY, composant actions), le S&P 500 VIX Short-Term Futures Index (tracker VXX, composant volatilité implicite) et enfin une partie en espèces. Le poids de ces trois éléments fait l’objet d’une gestion dynamique et évolue sans cesse. Pour fixer la composition de l’indice, on s’intéresse notamment à la tendance dans laquelle évolue la volatilité. En cas de volatilité croissante, un poids plus élevé sera alloué aux futures sur le VIX. Si la volatilité baisse, le poids du composant actions augmentera. La partie en cash sert de tampon. En effet, une barrière désactivante intégrée est prévue : lorsque l’indice affiche un rendement négatif de 2% ou plus sur une période de cinq jours, l’allocation passe automatiquement à 100% de cash. Elle le reste jusqu’à ce que le rendement repasse la barre des -2%. Les frais de gestion annuels s’élèvent à 0,95%.

Le VQT n’est naturellement pas un produit miracle. Pendant les brefs intervalles de temps où le VIX connait un pic, les futures classiques sur le VIX sont plus performants. A l’inverse, le VQT sera moins performant qu’un investissement dans le S&P500 proprement dit en cas de faible volatilité et de hausse des Bourses. Les rendements du 1er semestre en sont l’illustration. Le VQT affiche un gain de 2%, contre une ascension de 6% pour le S&P500. Les purs trackers sur le VIX font cependant encore nettement moins bien avec une perte de 32% pour le VXX. On peut donc envisager un investissement dans le VQT comme instrument de couverture supplémentaire pour un portefeuille d’actions.