Arseus & CFAO

Pour quelle raison l’action Arseus a-t-elle plongé la semaine dernière ? Restez-vous positif concernant cette action ?

La nette baisse du cours d’Arseus est intervenue après une révision à la baisse de la note de la société de Bourse néerlandaise Kempen & Co. Celle-ci préconise désormais de “vendre” et a abaissé l’objectif de cours de 40 EUR à 31,5 EUR. En cause : l’impact négatif prévu par Kempen des modifications apportées au système de remboursement des matières premières pharmaceutiques aux Etats-Unis. Jusqu’avant 2012, les assureurs n’indemnisaient que l’ingrédient le plus cher d’une préparation pharmaceutique. Mais depuis 2012, l’intervention couvre chaque ingrédient, ce qui a entraîné une forte hausse des coûts. De plus, certains pharmaciens abusaient de la nouvelle réglementation en facturant des prix trop élevés. Arseus a toujours mené une politique de tarification modérée, mais l’entreprise avait déjà anticipé ce phénomène et réduit ses prix de manière proactive d’environ 10% ces derniers mois. Les assureurs qui négocient les prix (PBM ou Pharmacy Benefit Managers) veulent en effet diminuer nettement les interventions et le nombre d’ingrédients pour lesquels des remboursements sont prévus. Kempen prévoit dès lors une contraction du marché de 20% (d’environ 5 à environ 4 milliards USD). Arseus est convaincue de pouvoir limiter les dégâts, car les décisionnaires finaux, les clients des PBM (compagnie d’assurances, employeurs) sont favorables aux préparations pharmaceutiques. Arseus a indiqué qu’un peu plus de 50% de ses activités aux Etats-Unis sont exposés à ces changements, ce qui représente un peu moins de 20% du chiffre d’affaires du groupe. Un impact non négligeable, donc, d’autant que Kempen – qui a donné l’alerte – s’est constitué une certaine réputation de canari dans la mine de charbon face à des attentes trop élevées. L’objectif de cours abaissé a ainsi été atteint après quelques jours. Le rythme va sans doute se ralentir quelque peu, mais la croissance d’Arseus n’en est pour autant pas terminée. L’entreprise construit de nouvelles facilités de préparation stériles aux Pays-Bas et aux Etats-Unis, et étend une facilité existante aux Etats-Unis. Le directeur (CEO) Ger Van Jeveren a en tout cas racheté 50.000 actions après la chute du cours. L’action s’échange à 15 fois le bénéfice attendu pour 2015. Nous confirmons la recommandation d’achat (1B).

L’action CFAO est sous pression depuis quelque temps. Cela est-il lié aux inquiétudes qui entourent le virus Ebola ?

L’an dernier, nous avions proposé l’entreprise française CFAO pour miser sur le potentiel de croissance de l’Afrique. CFAO est active dans 34 pays de ce continent et y réalise près de 80% de son chiffre d’affaires (CA). Le groupe est également présent dans sept territoires d’outre-mer français, au Vietnam et au Cambodge. Fin 2012, le conglomérat japonais Toyota Tsusho Corporation (TTC) a acquis 97,59% des actions en circulation en deux étapes, au prix de 37,5 EUR par action. CFAO a cependant conservé une cotation distincte en Bourse. Pour décrire ses activités, l’entreprise utilise trois verbes : “s’équiper, se soigner et consommer”. Depuis l’arrivée de TTC, nous observons une importante baisse du CA dans la plus grande division : les équipements et services, dont la principale activité est l’importation et la vente de voitures (s’équiper). Nissan, et par extension Renault, n’ont aucune envie de collaborer avec TTC et mettent sur pied d’autres contrats de distribution. Après avoir déjà reculé de 6,4% l’an dernier, le CA de la division a encore baissé à 1,25 milliard EUR (-14%) au cours des neuf premiers mois de 2014. CFAO distribue 30 marques au total, et compte parmi ses clients, outre Toyota, notamment General Motors et Volkswagen. On travaille donc à de nouveaux contrats, mais cela demandera du temps. Heureusement, les deux autres divisions sont très performantes : Eurapharma, distributeur de médicaments en Afrique (se soigner), a enregistré un CA de 888 millions EUR (+7,3%; 34% du CA du groupe) au cours des neuf mois de l’année, alors que les biens de consommation (consommer) affichent un CA de 271,4 millions EUR (+39,3%; 6,7% en termes récurrents). CFAO a également créé une division Retail l’an dernier. Le projet ambitieux consiste à ouvrir des dizaines de supermarchés en collaboration avec Carrefour au cours de la décennie à venir pour répondre à la croissance structurelle soutenue de la consommation en Afrique. CFAO prévoit que cette division atteindra à terme un CA de 1 milliard EUR. Le CA du groupe a progressé à 3,63 milliards EUR (+1,2%) en 2019, mais a baissé de 3,7% à 2,61 milliards EUR au cours des neuf premiers mois de 2014. L’an dernier, le bénéfice net s’était contracté de 1,85 EUR à 1,63 EUR par action. Au 1er semestre; il s’est établi à 0,68 EUR par action (-22,6%). La crise de l’Ebola a certainement un impact psychologique sur le cours, bien que CFAO ne réalise que 0,7% de son CA directement dans les pays touchés. Nous pensons que le creux dans les résultats est temporaire et nous voyons toujours en CFAO un pari attrayant sur l’Afrique. Notre recommandation d’achat reste inchangée (1B). La liquidité de l’action est cependant limitée.