ABN Amro & Aker ASA

Est-ce une bonne idée d’acheter des actions de l’entrant en bourse ABN Amro ?

A la suite de l’opération de sauvetage de Fortis en 2008, ABN Amro, rachetée 72 milliards EUR en 2007, s’est retrouvée avec Fortis Bank Nederland entre les mains de l’Etat néerlandais pour 22 milliards EUR. Après avoir fusionné les deux banques en été 2013 – les activités dans les assurances ont été transférées dans une entreprise distincte -, ce dernier a décidé de vendre à terme la totalité de sa participation. L’opération a duré plus longtemps que prévu, mais ABN Amro a enfin fait son come-back sur Euronext Amsterdam la semaine dernière, avec la cotation de 188 millions de certificats d’actions (un montage destiné à protéger l’entreprise contre une éventuelle acquisition), soit 20% du total. L’IPO a été réalisé à 17,75 EUR par action (fourchette prévue de 16 à 20 EUR par action). Elle a ainsi permis de récolter au total 3,3 milliards EUR et valorise l’entreprise à 16,7 milliards EUR. Au cours des semaines à venir, 15% du capital, soit 28,2 millions de certificats d’actions supplémentaires, viendront s’y ajouter par le biais d’une option de surattribution qui ramènera la participation de l’Etat à 77%. Le projet de céder le restant de la participation limite le potentiel haussier de l’action. Bien que la valorisation soit considérée comme équitable et que le cours ait atteint entre-temps 19 EUR, l’enthousiasme n’est pas au rendez-vous. Depuis 2006, les effectifs ont diminué de 107.000 à 22.000 personnes, et la banque tire désormais 80% de son bénéfice de son marché domestique, les Pays-Bas. Au niveau du groupe, 45% du bénéfice vient du retail banking, 30% du private banking et 25% du corporate banking. L’après-crise est difficile pour le secteur en raison des exigences de plus en plus strictes en matière de fonds propres. De plus, la politique de taux bas des banques centrales pèse sur les marges, et il est plus difficile de préserver la rentabilité. Sur la base de la plupart des paramètres, l’action présente une valorisation conforme ou légèrement inférieure à celle des concurrents européens, mais il ne s’agit donc pas d’une action de croissance. Au cours des années à venir, le payout-ratio – part du bénéfice distribuée sous la forme de dividende – sera porté de 40% pour l’exercice de 2015 à 45% (en 2016) et 50% (en 2017). Soit un rendement de dividende brut de 4,5 à 5%. Nous pensons qu’il existe de meilleures solutions en Belgique pour les amateurs de dividendes, comme TINC, Moury Construct, EVS, Ageas et Aedifica. Nous ne sommes donc pas partisans d’un investissement dans ABN Amro.

Je recherche une action de dividende en guise de substitut d’une obligation en couronne norvégienne arrivée à échéance. Conseillez-vous toujours Aker ?

Il existe naturellement plusieurs options, mais nous privilégions toujours le holding norvégien Aker ASA. Le politique de dividende du holding diversifié de Kjell Inge Roekke prévoit un dividende annuel compris entre 2 et 4% de la valeur nette d’inventaire (VNI). Le dividende brut est passé de 5 NOK par action en 2009 (2% de la VNI), à 13 NOK par action en 2014 (3,9% de la VNI). Il est cependant retombé à 10 NOK par action (4,1% de la VNI) cette année, avec pour la première fois la possibilité de se faire verser 50% du dividende en actions (moyennant une décote de 10%). Pour 2016, nous tablons à nouveau sur un dividende aux alentours de 10 NOK, ce qui implique un rendement de dividende brut de 5,7%. De plus, Aker ASA s’échange actuellement moyennant une décote de 39% sur la VNI de 288 NOK par action, du côté supérieur de la fourchette historique de 25 à 40%. La VNI a reculé de 10%, conséquence des baisses de cours des investissements dans l’industrie du pétrole et du gaz, qui représentaient encore fin septembre 35% de la valeur brute d’inventaire (VBI) de 26,4 milliards NOK au total (contre encore 50% à la mi-2014). La principale participation pétrolière reste Det Norske (18,2% de la VBI), qui a attiré l’attention ces dernières semaines grâce à deux petites acquisitions destinées à permettre un accroissement de la production à plus long terme. Les autres valeurs pétrolières sont Aker Solutions avec 10,6% de la VBI, Akastor avec 4,2% et Kvaerner avec 1,2%. Akastor (36,7% entre les mains d’Aker ASA) a vendu récemment huit bâtiments à Aker ASA pour 1,24 milliard NOK. Ils sont tous entièrement loués avec un bail résiduel moyen de 18,5 ans. La transaction en cash consolide le bilan d’Akastor et procure à Aker ASA une nouvelle source de revenus récurrents. L’an dernier, le recul des valeurs pétrolières a été en partie compensé par les bonnes performances d’autres participations dans le transport maritime, qui représente 28% de la VBI, surtout grâce à Ocean Yield (24,2% de la VBI), la pêche traditionnelle (Havfisk; 6,1%) et la pêche au krill (Aker BioMarine; 5,3%). Au sein de ses participations financières (30,3% de la VBI), Aker ASA a réalisé une plus-value de 400 millions NOK sur la vente d’un projet de développement immobilier pour 3,2 millions NOK. Opportuniste, le holding reste à l’affût d’opportunités de transformation dans l’industrie pétrolière et gazière en grande difficulté. Nous maintenons la note digne d’achat (1A) et Aker ASA reste en Sélection.