Retour à la réalité pour le titre Colruyt

Fidèle à sa politique des prix les plus bas, le groupe n’a d’autre choix que de s’aligner sur la concurrence.

Dur retour à la réalité pour le titre Colruyt, qui avait tellement augmenté qu’il était devenu sensible à la moindre déconvenue. Du fait de son excellente position sur le marché, de ses résultats peu cycliques et de son très bon bilan, Colruyt a généralement valeur de refuge en période de turbulences boursières, mais ce refuge a un prix. A un rapport cours/bénéfice de plus de 20 et une valeur d’entreprise de 11 fois le cash-flow opérationnel, sa valorisation a été jusqu’à 50% plus élevée que celle de ses concurrents, pour un rendement du dividende tombé à 1,6%. Son dividende stable et les risques limités ont beau la faire ressembler à une obligation de qualité, Colruyt est une action qui ne rétribue plus suffisamment le risque pris par l’actionnaire.

Les chiffres relatifs à l’exercice 2018-2019 ont ramené les investisseurs sur Terre. Non que les résultats opérationnels aient manqué le consensus ou que la direction ne s’attende pas à ce que la confiance des consommateurs s’améliore tout de suite (elle ne s’attend en réalité jamais à ce que le consommateur ouvre son portefeuille). Mais bien parce que la direction les a avertis que la pression augmentait : fidèle à sa politique des prix les plus bas, le groupe n’a d’autre choix que de s’aligner sur la concurrence. Ce qui pèse sur ses marges et, donc, son bénéfice. Aucun chiffre concret n’a toutefois été avancé.

L’entreprise ne présente traditionnellement les chiffres de ses exercices qu’en septembre, ce qui peut être lourd de conséquences. Au premier semestre, un certain allégement de la pression promotionnelle avait permis à la marge bénéficiaire brute de gagner 0,61 point de pourcentage, soit, sur un chiffre d’affaires (CA) de 9,4 milliards d’euros, une hausse de plus de 50 millions d’euros en base annuelle du cash-flow opérationnel (de 758 millions d’euros, au terme de l’exercice précédent). Mais la pression promotionnelle s’est intensifiée au deuxième semestre, faisant perdre 10 points de base à la marge. Les actionnaires sont inquiets. Jumbo et Albert Heijn, surtout, intensifient la pression promotionnelle, pour soutenir leurs nouvelles filiales. Un léger repli du bénéfice cette année n’est pas à exclure, ce qui pourrait exercer une pression supplémentaire sur la valorisation.

Sur le plan opérationnel, tout va bien: le CA à périmètre comparable a gagné 2,1% grâce à la hausse modérée des étiquettes, à l’augmentation du nombre de magasins et à la croissance organique. L’augmentation, de 31,8 à 32,2%, de sa part de marché belge, montre que Colruyt continue d’attirer de nouveaux clients. Les marques OKay et BioPlanet progressent considérablement, alors que Dreamland et Dreambaby, confrontées à un marché difficile, ont cédé 7,1% de leur CA. Si l’augmentation du CA se traduit par une hausse du cash-flow opérationnel, elle ne se reflète pas dans le bénéfice opérationnel, parce que l’ambitieux programme d’investissements a fait s’envoler les dépenses d’amortissement – le bénéfice opérationnel a, au contraire, légèrement reculé (-0,6%). Le bénéfice par action a bondi de 6,7%, grâce, principalement, au programme de rachat d’actions. Le dividende brut s’établit à 1,31 euro par action.

Conclusion

En termes opérationnels, Colruyt satisfait aux attentes, mais sa valorisation élevée rend l’action vulnérable. L’avertissement relatif à la pression sur les prix et sur les marges a fait vaciller le titre. Ceci dit, même après la correction, la valorisation demeure trop élevée que pour acheter: nous continuons à conseiller de conserver.

Conseil: conserver

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 54,5 euros

Ticker: BB

Code ISIN: BE0974256852

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 7,5 milliards EUR

C/B 2018-2019: 23

C/B attendu 2019-2020: 19

Perf. cours sur 12 mois: +22%

Perf. cours depuis le 01/01: -11%

Rendement du dividende: 2,4%