Pas de relèvement des prévisions chez AB InBev

Les chiffres de croissance sont au vert, bien que l’augmentation du chiffre d’affaires se soit une fois encore opérée au détriment des marges – la croissance du cash-flow opérationnel est en d’autres termes inférieure à celle du chiffre d’affaires. La marge d’Ebitda normalisée reste quoi qu’il en soit particulièrement élevée pour le secteur.

En présentant pour le quatrième trimestre consécutif des chiffres supérieurs aux prévisions, Michel Doukeris, le successeur de Carlos Brito, s’installe résolument à la tête d’AB InBev. Le cours de l’action, qui évolue dès lors dans des eaux plus tranquilles, a récemment fait relativement mieux que les indices. La croissance des volumes et du chiffre d’affaires (CA), en particulier, surclasse le consensus depuis tout ce temps. Avec un quart de siècle passé chez le plus grand brasseur du monde, Michel Doukeris est presque aussi expérimenté que son prédécesseur. Le groupe a manifestement opté pour la continuité, ce qui, compte tenu de la pandémie de Covid-19 et du poids de la dette engendrée par l’acquisition de SAB Miller en 2016, est compréhensible.

Le groupe a achevé le deuxième trimestre sur une croissance organique (hors cessions et acquisitions) des volumes de 3,4% (+2,7% pour ses propres bières), soit un passage de 144,84 à 149,73 millions d’hectolitres, alors que les analystes misaient sur une augmentation de 1,9%, à 147,56 millions d’hectolitres, c’est-à-dire 153 points de base (1,53%) de moins. Cette évolution est à mettre au crédit de l’Amérique du Sud principalement, où la croissance organique s’est établie à 8,6%, et de l’Amérique centrale (+8,2%); l’Amérique du Nord et l’Europe (EMEA) n’ont pas répondu aux attentes des analystes.

L’augmentation des volumes a entraîné une accélération de la croissance du CA, ce qui, pour AB InBev, n’a désormais plus rien d’inhabituel. Les prix de la bière ont été considérablement augmentés pour compenser l’inflation des coûts. En avril-juin, le CA a bondi de 9,3% (de 13,54 à 14,79 milliards de dollars; consensus: 14,58 milliards); la croissance organique s’est même établie à 11,3%, soit 1,6% de mieux que le consensus. Une fois encore, l’augmentation du CA s’est opérée au détriment des marges – la croissance du cash-flow opérationnel (Ebitda) est en d’autres termes inférieure à celle du CA. Avec une augmentation de 5,2%, à 5,096 milliards de dollars (4,846 milliards au deuxième trimestre de 2021), le CA du deuxième trimestre s’inscrit dans la mouvance. Sa croissance organique s’élève à 7,2%, soit 1,59% de mieux que le consensus. Cela signifie que la marge d’Ebitda normalisée (Ebitda/CA) est passée de 35,8% au deuxième trimestre de 2021 à 34,5% un an plus tard (35,4% pour l’intégralité de l’exercice 2021), ce qui reste quoi qu’il en soit une marge particulièrement élevée pour le secteur. Le bénéfice sous-jacent s’est établi à 0,73 dollar par action au deuxième trimestre, contre 0,75 dollar en avril-juin 2021. Le bénéfice normalisé a atteint 0,75 dollar par action (0,95 dollar au deuxième trimestre de 2021), soit 7,1% de mieux que le consensus, arrêté à 0,70 dollar. De 4 fois le rapport dette financière nette/Ebitda fin décembre, le ratio d’endettement est passé à 3,9 à la mi-2022. Le brasseur confirme viser pour l’exercice une croissance de l’Ebitda comprise entre 4% et 8%, et une croissance du CA supérieure à celle de l’Ebitda.

Conclusion

L’absence de relèvement des prévisions pour l’exercice et la lenteur de la diminution du ratio d’endettement ont déçu. A 1,5 fois la valeur comptable, 18 fois le bénéfice et 10 fois le rapport valeur de l’entreprise (EV)/Ebitda escomptés pour cette année, la valorisation est très acceptable. Nous tablons sur une vigoureuse remontée du cours ces 12 à 24 prochains mois (objectif de cours: 68 euros), et maintenons donc inchangée la position dans le portefeuille modèle.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 53,35 euros

Ticker: ABI BB

Code ISIN: BE0974293251

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 106,7 milliards EUR

C/B 2021: 23

C/B attendu 2022: 18

Perf. cours sur 12 mois: +4%

Perf. cours depuis le 01/01: +1%

Rendement du dividende: 0,9%