Ontex, un investissement à (plus) long terme

Nous avions constitué notre position lors de la phase troublée qui avait suivi le retour en Bourse, bien avant la rumeur de rachat par PAI Partners. Nous aurions donc réalisé une plus-value de 20% si l’offre à 27,50 euros avait été acceptée.

L’échec du rachat d’Ontex, sise en Flandre occidentale, par la société de capital-investissement française PAI Partners (actionnaire principal d’AS Adventure et de Hunkemöller, notamment), mérite quelques explications. Les Français avaient initialement proposé 27,50 euros par action, avant de consulter les comptes et de revoir leur offre à la baisse. Le conseil d’administration d’Ontex leur a opposé une fin de non-recevoir.

Les marges d’Ontex sont depuis quelque temps plombées par la conjoncture (évolution défavorable du dollar et du réal brésilien entre autres, et hausse des matières premières) et un certain nombre de problèmes internes. Fin janvier, cet important producteur de solutions d’hygiène personnelle pour bébés, femmes et séniors admettait que des ” problèmes liés à des pratiques commerciales ” au Brésil (acquisition de la division Hygiène personnelle de la chaîne brésilienne Hypermarcas) le contraignaient à acter une dépréciation de 15 millions d’euros du chiffre d’affaires et des cash-flows d’exploitation (Ebitda). Le groupe a vu sa marge de Rebitda (cash-flows d’exploitation ordinaires/chiffre d’affaires) passer de 12,4% au premier semestre de 2017 à 10,4% un an plus tard (10,3% au premier trimestre et 11,6% hors Brésil; 9,3% seulement au quatrième trimestre de l’exercice précédent). Le pari du CEO Charles Bouaziz de faire d’Ontex “l’AB InBev des langes” est donc loin d’être gagné.

L’offre de PAI Partners, qui partageait notre analyse sur le caractère non structurel des problèmes d’Ontex, était opportuniste. Mais la direction du groupe belge a, avec l’appui de l’actionnaire de référence GBL (environ 20% des parts), estimé que l’action valait au moins 27,50 euros.

Nous avions constitué notre position lors de la phase troublée qui avait suivi le retour en Bourse, bien avant la rumeur de rachat par PAI Partners. Nous aurions donc réalisé une plus-value de 20% si l’offre à 27,50 euros avait été acceptée. Nous restons par conséquent positionnés sur le (plus) long terme et tablons même sur une remontée du cours. A 12,5 fois le (faible) bénéfice escompté pour 2018 et 1,2 fois la valeur comptable, la valorisation est, pour une valeur de croissance, plus qu’acceptable. La “prime d’acquisition” étant perdue, nous recommandons de nouveau d’acheter (1B).

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 18,97 euros

Ticker: ONTEX BB

Code ISIN: BE0974276082

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 1,57 milliard EUR

C/B 2017: 13

C/B attendu 2018: 12,5

Perf. cours sur 12 mois: -33%

Perf. cours depuis le 01/01: -31%

Rendement du dividende: 3,1%