Nyrstar

Premier semestre en demi-teinte

3,22 EUR – 1C Digne d’achat

La semaine dernière, Nyrstar a présenté des résultats décevants au terme du 1er semestre 2013. Sur les six premiers mois de l’année, l’entreprise a dégagé un chiffre d’affaires (CA) total de 1,43 milliard EUR, ce qui représente un repli de 4% par rapport à la même période l’an dernier, conséquence d’une combinaison de facteurs : production inférieure de zinc (519.000 tonnes contre 538.000 tonnes au 1er semestre 2012) et légère baisse des prix moyens du zinc (1937 USD/tonne contre 1977 USD/tonne). Le repli de la production est attribuable à plusieurs fermetures pour entretien. La direction prévoit au 2e semestre une production plus élevée et a maintenu les prévisions de production annuelle totale comprise entre 1 et 1,1 million de tonnes. En termes de cash-flow opérationnel (EBITDA), la situation est plus inquiétante : l’EBITDA a reculé de 112 millions EUR à 87 millions EUR (-22%). Ces 87 millions EUR comprennent en outre les 44,9 millions EUR d’indemnités de fin de contrat que Nyrstar a reçus de Glencore pour l’arrêt de la partie européenne du contrat de livraison de zinc entre les deux parties. Le repli effectif de l’EBITDA est donc encore plus marqué et s’est manifesté aussi bien dans la division Mines (repli de 56 millions EUR l’an dernier à 33 millions EUR) que dans la transformation des métaux (baisse de 79 millions EUR à 30 millions EUR). Dans la construction minière, les prix inférieurs des métaux (surtout l’or et l’argent) et plusieurs éléments opérationnels (interruption temporaire de Campo Morado, au Mexique et changement des projets de production aurifère au niveau d’El Toqui, Chili) sont responsables de la baisse. Nyrstar a produit 27,9% de la production totale dans les propres mines, pour un EBITDA par tonne de 228 EUR (contre 28,7% et 371 EUR par tonne d’EBITDA au 1er semestre 2012). Dans la transformation de métaux, l’EBITDA par tonne (sans considérer les 44,9 millions EUR de Glencore) a reculé à 57 EUR, contre encore 147 EUR par tonne sur les 6 premiers mois de 2012. En tenant compte de plusieurs amortissements et frais de restructuration uniques, la perte nette est finalement ressortie à 92 millions EUR, soit autant que sur l’ensemble de l’exercice 2012. Pour le 2e semestre, Nyrstar s’est partiellement couvert sur le prix de vente du zinc, de l’or et de l’argent à des prix supérieurs aux niveaux actuels. En outre, la société a lancé un programme de réductions de coûts. L’objectif initial était d’économiser, d’ici à la fin 2014, 50 millions EUR chaque année. Cet objectif a été relevé de 25 millions EUR. Nyrstar a du reste annoncé qu’il planchait sur une nouvelle structure organisationnelle avec la mise sur pied d’une 3e division professionnelle, en plus de la construction minière et de la transformation de métaux, en l’occurrence un département marketing, Sourcing & sales. Le groupe espère devenir un vendeur de concentré de zinc, où une partie des volumes du contrat de livraison européen avec Glencore sera gérée par la nouvelle division. Le reste du contrat de livraison (au total 350.000 tonnes par an) sera attribué d’ici fin août à un ou plusieurs partenaires. En signe de confiance dans l’avenir, Nyrstar versera, tout comme les années précédentes et malgré sa dette en hausse, un dividende, sous la forme d’une réduction de capital de 0,16 EUR par action.

Le parcours en Bourse de Nyrstar est fluctuant depuis ses débuts en 2007. Son cours est revenu à son plancher de juillet 2012. L’enthousiasme débridé des analystes qui avait suivi l’augmentation de capital de 2011 n’est plus d’actualité, l’objectif de cours moyen étant à présent de 3,5 EUR. Nyrstar est confronté à la tâche malaisée d’accroître sa rentabilité dans un contexte de baisse des prix des métaux. Il est évident que cette mission lui prendra du temps et un véritable turn-around n’est pas prévu à court terme. Le niveau de cours actuel (0,5 fois la valeur comptable) tient cependant déjà largement compte de la situation moins favorable et le titre semble s’affranchir de son plancher. C’est pourquoi notre conseil d’achat est maintenu (rating 1C).