Michelin: un début d’année meilleur que prévu

Produisant toujours d’abondants cash-flows disponibles, le géant du pneu continue à augmenter le dividende. Michelin compte parmi les actions cycliques les plus performantes d’Europe.

Avec 15% des parts du marché international et un pied dans 170 pays, Michelin, né en 1889, est le plus grand producteur de pneus au monde. Plus de 180 millions de pneus sont sortis de ses usines l’an passé. Michelin est la marque haut de gamme; outre BFGoodrich, la gamme destinée aux voitures de sport et aux SUV, les noms les plus connus sont Kleber en Europe, Uniroyal en Amérique du Nord et Warrior en Chine.

La stratégie du groupe consiste à miser sur la fiabilité pour renforcer ses marques et à être numéro 1 sur les plans de la technologie et de l’innovation, de manière à disposer d’un avantage concurrentiel et à fidéliser la clientèle. Michelin veut également dominer le secteur des pneus spécialisés, qui équipent les véhicules miniers, les véhicules agricoles et les avions, et dont les marges sont nettement supérieures à celles de ses activités classiques (marge d’Ebit [bénéfice opérationnel/chiffre d’affaires] de 19,6% en 2018, contre 12,6% pour le groupe). Après avoir, comme prévu, amélioré sa productivité à hauteur de 1,2 milliard d’euros entre 2012 et 2016, Michelin a annoncé en 2017 sa décision de réaliser pour 1,2 milliard d’économies de coûts d’ici à 2020 (317 millions en 2017 et en 2018). Le français, qui dispose d’un bilan en acier, a clos le dernier exercice sur 1,27 milliard d’euros de cash-flows disponibles structurels (517 millions d’euros en 2011). Malgré le ralentissement de l’économie mondiale, il peut donc continuer à augmenter le dividende, porté de 3,55 à 3,70 euros par action (+4,2%) en 2018. A 36,4%, le ratio de distribution (part du bénéfice distribuée aux actionnaires) reste relativement faible. Le chiffre d’affaires (CA) du premier trimestre de cette année est en hausse de 11,3% (5,81 milliards d’euros, contre 5,22 milliards un an plus tôt), mais le calcul tient compte de l’intégration de Camso et de Fenner plc; sans ces deux sociétés, l’augmentation aurait été de 3,5% (182 millions d’euros).

Le géant du pneu a souffert de l’appréciation de l’euro entre 2017 et le premier semestre de 2018, mais le dollar a considérablement remonté depuis, à telle enseigne que les différences de change ont eu cette fois une influence positive de 103 millions d’euros (2%) sur le CA; à cours de change constants, celui-ci a donc augmenté de 1,5% (+79 millions d’euros), mieux que les prévisions. Si les volumes ont cédé 0,5% (-25 millions d’euros), les prix ont crû de 2% (+104 millions d’euros) et la gamme de produits s’est étoffée. Tous les segments de l’activité pneus de voitures enregistrent une baisse des volumes, laquelle atteint jusqu’à 15% en Chine. Mais Michelin a compensé ce recul par une amélioration de ses prestations dans les segments des pneus de camions et des pneus spécialisés.

Après un début d’année meilleur que prévu, la direction mise pour l’exercice sur une augmentation des volumes identique à celle du marché, sur un accroissement de l’Ebit à cours de change constants et sur des cash-flows disponibles de 1,45 milliard d’euros au bas mot.

Conclusion

Michelin, qui continue de compter parmi les meilleures actions cycliques d’Europe, domine résolument le secteur grâce, entre autres, à sa capacité à produire des cash-flows disponibles. Malgré la vigueur de son cours, sa valorisation durant les quatre premiers mois de l’année est demeurée faible – 10 fois le bénéfice et 0,9 fois le CA escomptés, et un rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flows opérationnels (Ebitda) de plus de 5, vraisemblablement, pour 2019. Une action à suivre.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 110,85 euros

Ticker: ML FP

Code ISIN: FR0000121261

Marché: Euronext Paris

Capit. boursière: 19,9 milliards EUR

C/B 2018: 12

C/B attendu 2019: 10

Perf. cours sur 12 mois: -3%

Perf. cours depuis le 01/01: +28%

Rendement du dividende: 3,3%