Michelin résiste très bien aux vents contraires

Au terme du premier semestre, le géant des pneus demeure incontestablement le numéro 1 de son secteur. Il est d’ailleurs valorisé très raisonnablement, et digne d’achat.

Avec une présence dans 170 pays et une part de marché planétaire avoisinant les 15%, Michelin, fondé en 1889, est un acteur incontournable du secteur automobile. Le groupe commercialise plusieurs marques. Michelin est sa marque premium aux quatre coins du monde. Les pneus pour les véhicules sportifs et les SUV sont vendus sous la marque BFGoodrich. D’autres marques ont une notoriété régionale: Kleber en Europe, Uniroyal en Amérique du Nord et Warrior en Chine.

L’un des piliers de la stratégie de croissance de Michelin est le renforcement de ses marques; le groupe met l’accent sur leur fiabilité et propose les produits les plus innovants. Il entend dominer également le marché des pneus spécialisés, notamment ceux qui équipent les véhicules miniers et agricoles et les aéronefs, des segments où les marges d’Ebit (bénéfice opérationnel/chiffre d’affaires; marge de 19,3%, contre 12,2% pour l’ensemble du groupe, au 1er semestre) sont bien plus élevées que dans les activités classiques. En 2017, un nouveau plan d’économies de 1,2 milliard d’euros a été lancé, en vue d’améliorer la productivité (en 2018, comme en 2017, Michelin a économisé 317 millions d’euros). Au terme de l’exercice 2018, son cash-flow disponible structurel atteignait 1,27 milliard d’euros (contre 517 millions d’euros fin 2011).

Malgré le ralentissement de l’économie mondiale, le géant des pneus a facilement pu augmenter le dividende, de 3,55 à 3,70 euros par action (+4,2%) pour l’exercice 2018. Le taux de distribution (la part du bénéfice distribuée aux actionnaires) reste relativement faible, à 36,4%. Cette année, le chiffre d’affaires (CA) du 1er semestre s’est élevé à 11,78 milliards d’euros, 11,1% de mieux qu’au terme de la même période en 2018; il inclut toutefois les rachats de Camso et de Fenner plc. Sans ces derniers, la hausse n’est que de 2,6% (+ 274 millions d’euros). Les volumes ont diminué de 0,9% (effet sur le CA: -98 millions d’euros), mais la vigueur du dollar a assuré un effet de change positif de 196 millions d’euros, ou 1,9% du CA. Favorables également, les effets mix et prix ont apporté 1,7%, ou 176 millions d’euros, du CA consolidé, au premier semestre.

Michelin domine ainsi toujours son secteur. L’Ebit a augmenté de 8%, à 1,44 milliard d’euros. Les deux acquisitions susmentionnées ayant produit 101 millions d’euros, l’Ebit est resté plus ou moins stable à périmètre comparable. La marge d’Ebit a abandonné 300 points de base, à 12,2%. Quelques charges exceptionnelles ont plombé le résultat net, passé de 917 à 844 millions d’euros, ou de 5,12 à 4,74 euros par action. Deux nouveaux rachats (Multistrada et Masternaut) ont encore alourdi la dette nette, de 3,75 à 6,66 milliards d’euros. A 1,5 fois le cash-flow opérationnel (Ebitda) attendu, cet endettement reste toutefois modéré. Malgré la dégradation des circonstances de marché, la direction pronostique toujours une hausse des volumes conforme à celle de la concurrence pour l’exercice 2019; l’Ebit est attendu en hausse à cours de change constants et le cash-flow disponible devrait atteindre au moins 1,45 milliard d’euros.

Conclusion

Michelin reste l’une des meilleures valeurs cycliques d’Europe. A 1,3 fois la valeur comptable, 9,5 fois le bénéfice attendu pour 2019, 0,75 fois le CA escompté et avec un rapport valeur d’entreprise/Ebitda attendu à 5,5 pour 2019, la valorisation est particulièrement raisonnable, sinon faible, pour une telle qualité. Le titre méritant d’entrer dans le portefeuille modèle, nous avons relevé notre conseil.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 100,5 euros

Ticker: ML FP

Code ISIN: FR0000121261

Marché: Euronext Paris

Capit. boursière: 18,1 milliards EUR

C/B 2018: 11,5

C/B attendu 2019: 9,5

Perf. cours sur 12 mois: -3%

Perf. cours depuis le 01/01: +16%

Rendement du dividende: 3,7%