L’heure de vérité approche pour PureCircle

Son édulcorant Reb M, fruit d’années de recherches, percera-t-il? Les ventes du produit progressent, mais au détriment des variétés antérieures d’édulcorants que le groupe commercialise.

Le premier producteur d’édulcorants naturels pauvres en calories a accusé un recul de 5,2%, à 50,7 millions de dollars, de son chiffre d’affaires (CA) en glissement annuel, au premier semestre de l’exercice 2019 (qui, pour lui, s’est étalé du 1er juillet au 30 décembre 2018). Durant la même période un an plus tôt, le CA avait progressé de 13,3%, à 53,5 millions de dollars, en glissement annuel. Le groupe avait publié une rigoureuse croissance au terme de son exercice 2018, alors que l’exercice précédent, en raison du blocage de produits à la douane, aux Etats-Unis, il avait vu son CA se contracter pour la première fois depuis 2012.

De janvier à juin 2018, les ventes se sont inscrites en hausse de 8,2%, à 77,6 millions de dollars, portant le CA annuel à 131,1 millions de dollars (+10,2% en un an). Pour l’exercice courant, le consensus attend 149 millions de dollars; cela implique un très bon second semestre (qui sera clos fin juin). Durant cette partie de l’année, PureCircle réalise généralement 60% de son CA annuel.

Pour la direction, le recul du CA durant le premier semestre est imputable au recul des commandes. En Europe, le CA a cédé 32%, à 15,7 millions de dollars; la part dans le CA consolidé est passée de 43 à 31%. En Amérique latine, les ventes se sont tassées de 7%, à 9,5 millions. En revanche, aux Etats-Unis, les recettes ont augmenté de 14%, à 16,4 millions; la part dans le CA global s’est hissée de 27 à 32%. De plus de 75%, la croissance fut la plus soutenue en Asie: avec un CA de 9,1 millions de dollars, la région a livré 18% (11% un an plus tôt) du CA consolidé.

Ces dernières années, PureCircle s’est attaché à créer de nouvelles saveurs. A base de stévia Starleaf, variété brevetée dont la teneur en glycosides les moins caloriques est 20 fois plus élevée que celle d’une plante de stévia traditionnelle, le Reb M est l’un de ses nouveaux édulcorants. Le groupe entend percer grâce à lui, qui peut intégrer une pléthore de produits (boissons fraîches, etc.). Et, cela tombe bien, il a vu les ventes de Reb M progresser au cours des derniers mois. Mais elles entraînent une contraction des ventes de ses prédécesseurs (Reb A, etc.), phénomène (dit de cannibalisation) qui perdurera tout au long de l’année.

Malgré la baisse des ventes, le bénéfice opérationnel a gagné 1%, à 19,9 millions de dollars, et la marge bénéficiaire s’est appréciée de 240 points de base, à 39,1%. C’est là le résultat de l’extension de l’offre: les nouvelles variantes de stévia sont vendues plus cher que les précédentes, la marge bénéficiaire est plus élevée. Le cash-flow opérationnel récurrent a presque doublé (+48,7%), à 11,6 millions de dollars. Le bénéfice net récurrent s’élevait à 2,9 millions de dollars, après six mois, au 31 décembre 2018. Compte tenu de la hausse du fonds de roulement, la dette nette s’est alourdie de 98,4 millions de dollars fin 2017 à 103,5 millions un an plus tard.

Conclusion

Nous avions recommandé trop tôt d’acquérir le titre. Depuis la commercialisation du Reb M, PureCircle connaît une phase de transition, dont la fin n’est pas imminente. Quoi qu’il en soit, l’heure de vérité approche – le groupe a misé beaucoup sur ce produit. A 40 fois le bénéfice et une valeur d’entreprise (EV) correspondant à 22 fois le cash-flow opérationnel (Ebitda) escomptés pour 2019, la valorisation demeure tendue. Toutefois, en cas de hausse du CA, le levier sur le bénéfice est important.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 2,45 GBP

Ticker: PURE LN

Code ISIN: BMG7300G1096

Marché: Londres

Capit. boursière: 432,7 millions GBP

C/B 2018: 65

C/B attendu 2019: 40

Perf. cours sur 12 mois: -33%

Perf. cours depuis 01/01: -4%

Rendement du dividende: –