Les trimestriels de ForFarmers déçoivent

Malgré les nombreuses difficultés auxquelles est confronté le secteur agricole, ForFarmers maintient le dividende à 0,29 euro par action et annonce un rachat d’actions propres, pour un montant de 50 millions d’euros.

Les résultats du troisième trimestre sont décevants: alors que le chiffre d’affaires et le bénéfice brut sont restés relativement stables, et malgré la réduction des coûts, le cash-flow opérationnel (Ebitda) a chuté de 22% en glissement annuel. La direction a revu ses prévisions pour la fin de l’année, ce qui revient à lancer un avertissement sur bénéfices.

Un nuage d’incertitudes plane sur l’entreprise d’alimentation pour bétail depuis 2019. Le débat sur l’azote qui fait rage aux Pays-Bas, son marché domestique, exerce une pression croissante sur le secteur agricole. A cela sont venues s’ajouter la crise sanitaire et la fermeture de l’horeca, qui a paralysé un pan important du marché de débouchés des agriculteurs. Quelques mois plus tard, ce sont l’explosion des cours des matières premières et, plus récemment, celle des prix de l’énergie, qui ont jeté de l’huile sur le feu. ForFarmers était donc confrontée à un choix cornélien: raboter ses marges bénéficiaires pour conserver autant de clients que possible (les agriculteurs ne peuvent pas répercuter assez rapidement les hausses sur leurs clients finaux) ou répercuter le coût de ses intrants sur les agriculteurs, les poussant à la faillite ou les incitant à changer de fournisseur. Elle a opté pour la première solution.

Les incertitudes ne sont pas levées pour autant, principalement en raison des prix atteints par l’énergie. En début d’année, la direction avait pronostiqué un Ebitda identique à celui de 2020, mais elle y renonce désormais. Dans l’intervalle, les prix des oeufs, des produits laitiers, du boeuf et du poulet ont augmenté. Seul le secteur porcin affiche toujours une nette surcapacité, qui empêche les cours de se redresser; or ForFarmers réalise un tiers de son chiffre d’affaires dans ce segment.

L’entreprise dispose ceci dit d’un atout majeur: son bilan. Avec des fonds propres qui représentaient 41% du bilan à la mi-2021 encore et un ratio dette nette/fonds propres d’un cinquième, elle est financièrement saine. Ses piètres résultats ne l’empêchent pas de maintenir le dividende à 0,29 euro par action, soit un rendement en dividende de 7,9% brut. Elle vient en outre d’annoncer un rachat d’actions propres, pour un montant de 50 millions d’euros.

La stratégie Build To Grow, le plan quinquennal adopté il y a un an, mise sur la poursuite de la consolidation sur les cinq marchés dans lesquels l’entreprise fait figure de leader, ainsi que sur une implantation dans au moins deux marchés offrant un potentiel de croissance. Pour l’instant, ForFarmers n’a encore posé pied qu’en Pologne. Elle compte en outre réduire ses dépenses de 10 millions d’euros d’ici à 2025, dont de 7 millions dès 2021-2022; ce projet est en bonne voie. Il est néanmoins trop tôt pour juger de l’efficacité de Build To Grow, d’autant que l’entreprise modifie sa structure pour donner davantage de responsabilités aux directions locales et que Yoram Knoop vient tout juste d’annoncer son départ; un nouveau CEO devrait être en place pour le mois d’avril.

Conclusion

L’incertitude régnante a pénalisé l’action, mais trop, selon nous. A 0,2 fois le chiffre d’affaires et 5 fois le rapport valeur de l’entreprise (EV)/Ebitda, sa valorisation est très faible, surtout au vu de la santé financière du groupe. Une santé qui devrait permettre à ForFarmers de faire face à l’envolée des coûts et de continuer à jouer un rôle dans la consolidation au sein du secteur. L’annonce du rachats d’actions montre que le conseil d’administration tente de booster la valeur actionnariale.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 3,69 euros

Ticker: FFARM

Code ISIN: NL0011832811

Marché: Euronext Amsterdam

Capit. boursière: 356 millions EUR

C/B 2021: 14

C/B attendu 2022: 10

Perf. cours sur 12 mois: -32%

Perf. cours depuis le 01/01: -32%

Rendement du dividende: 7,9%