L’endettement de Nyrstar inquiète

Compte tenu de la lenteur du processus de vente dans la division minière, du report de la mise en service de Port Pirie et du surcoût annoncé, et surtout de l’alourdissement bien plus élevé qu’attendu de sa dette, nous ne pouvons que réduire le conseil pour Nyrstar.

L’action de l’entreprise minière et multimétaux belge Nyrstar a de nouveau perdu 10% après un rapport annuel décevant. Malgré une hausse moyenne du prix du zinc de 9% en 2016, à 2095 dollars la tonne, le groupe n’a pu éviter une cinquième perte annuelle consécutive. La perte nette de 414 millions d’euros, nettement plus lourde que prévu, est la conséquence de réductions de valeur supplémentaires dans la branche minière, pour un total de 266 millions d’euros. La moitié d’entre elles a été actée sur des mines que Nyrstar détient encore (valeur comptable résiduelle : 238 millions d’euros), l’autre moitié sur des mines vendues entre-temps (El Toqui et El Mochito) ou pour lesquelles un contrat de vente a été conclu (Coricancha et Contonga).

En raison d’une série d’interruptions (surtout au troisième trimestre), la production de zinc métal dans la division Traitement du métal a reculé de 9% à 1,02 million de tonnes (1,12 million de tonnes en 2015). Le quatrième trimestre a été meilleur, même si la production – 263.000 tonnes – est restée 6% sous le niveau du quatrième trimestre 2015 (280.000 tonnes). Combiné à une baisse de 17% des frais de traitement, le recul de la production dans cette division a entraîné une contraction des cash-flows opérationnels récurrents (hors éléments uniques – REBITDA) de 336 millions d’euros en 2015 à 222 millions d’euros (-34%). Des négociations sont toujours en cours concernant les frais de traitement pour l’exercice en cours ; une baisse limitée par rapport à 2016 n’est pas à exclure. Ce qui est encourageant, c’est que selon le directeur Hilmar Rode, spécialisé dans le traitement des métaux, et le directeur opérationnel Frank Rittner, un spécialiste de l’excellence opérationnelle, les possibilités sont nombreuses d’accroître substantiellement l’efficacité opérationnelle dans la transformation des métaux.

Le REBITDA de la division minière a rebondi de -31 millions d’euros en 2015 à 6 millions d’euros. Ce redressement modeste et la hausse de cours du zinc donnent à Nyrstar un peu de répit pour réaliser la vente de ses cinq mines restantes. L’évolution de l’endettement, en revanche, est un point négatif. En dépit de l’augmentation de capital de 262 millions d’euros, la dette nette de 84 millions d’euros s’est creusée à 865 millions d’euros du fait de la baisse de la rentabilité (-193 millions d’euros) et de la nette hausse du fonds de roulement (+223 millions d’euros, en raison de l’augmentation des prix des matières premières). Si l’on inclut les contrats de livraison de zinc (170 millions d’euros) et les obligations perpétuelles émises pour le redéveloppement de Port Pirie (132 millions d’euros), la dette nette atteint même 1,16 milliard d’euros (+226 millions d’euros), soit six fois le REBITDA ! Le report récemment annoncé du démarrage de cette unité de transformation, avec un surcoût de 60 millions d’euros à la clé, est donc particulièrement malvenu. Le surcroît d’EBITDA attendu à vitesse de croisière passe certes de 80 millions à 130 millions d’euros (à partir de 2020), mais la première contribution de 40 millions d’euros n’interviendra qu’en 2018. Les analystes tablent en moyenne sur un REBITDA de 324 millions d’euros en 2017.

Conclusion

Compte tenu de la lenteur du processus de vente dans la division minière, du report de la mise en service de Port Pirie et du surcoût annoncé, et surtout de l’alourdissement bien plus élevé qu’attendu de sa dette, nous ne pouvons que réduire le conseil pour Nyrstar. L’entreprise n’a pas encore suffisamment profité de la hausse du cours du zinc. Elle recèle toujours un potentiel à moyen terme, mais on attend – et c’est indispensable – du nouveau duo aux commandes du groupe qu’il fasse ses preuves.

Conseil : conserver/attendre

Risque : élevé

Rating : 2C

Devise : euro (EUR)

Marché : Euronext Bruxelles

Capitalisation boursière : 586 millions EUR

C/B 2016 : –

C/B attendu 2017 : 26

Perf. cours sur 12 mois : -16 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -20 %

Rendement du dividende : –