Le pire est passé, pour Balta

Son chiffre d’affaires est en hausse, mais sa marge bénéficiaire, toujours en baisse. Vu l’ultrafaiblesse de sa valorisation, nous ne serions pas étonnés d’apprendre qu’un prédateur s’intéresse à ce fabricant de tapis.

Les résultats du premier trimestre n’auront pas permis d’inverser la tendance. L’on ne peut certes qu’applaudir au redressement du chiffre d’affaires (CA) du groupe, mais le bénéfice ne suit pas – du moins, pas suffisamment. Balta achève le trimestre sur un CA en hausse de 13,1% (de 162,2 à 183,5 millions d’euros) en glissement annuel; la progression est de surcroît très majoritairement (11,5%) organique, le reste (1,6%) s’expliquant par l’évolution des cours de change.

C’est à la division Rugs (tapis tissés), qui a su regagner des parts de marché aux Etats-Unis (dans le segment des tapis d’extérieur surtout) et a sorti de nouvelles collections en Europe, que le groupe doit l’essentiel de l’augmentation de son CA (+23,1%, de 53,2 à 65,5 millions d’euros). Le redressement du CA de la division Commercial (+15,4%) se poursuit lui aussi à un rythme soutenu (croissance à deux chiffres outre-Atlantique, mais faiblesse persistante en Europe). Notons que le recul du pôle Residential semble s’être interrompu (augmentation de 2,3% du CA, qu’explique toutefois la constitution de stocks par les clients britanniques, dans la perspective du Brexit). Malheureusement, les cash-flows d’exploitation récurrents (Rebitda) sont à la traîne. Aux 13,1% de hausse de son CA, Balta oppose un Rebitda à périmètre comparable de 3,5% seulement (de 16,9 à 17,5 millions d’euros), ce qui signifie que le redressement de la marge de Rebitda enregistré au deuxième semestre de 2018 ne s’est pas poursuivi. C’est même le contraire: cette marge est passée de 10,4% au premier trimestre de 2018 à un décevant 9,5% un an plus tard. Balta avait pourtant achevé l’exercice sur une marge de Rebitda de 11,2% et le dernier trimestre de l’année, sur un chiffre de 12,2%.

Les prix des matières premières restent orientés à la hausse et le groupe investit dans NEXT, le programme destiné à améliorer sa rentabilité, dont les trois principaux piliers sont la croissance durable, le rayonnement commercial et la réduction des coûts. Cyrille Ragoucy, CEO par intérim et président du conseil d’administration, se voit définitivement confier la direction de l’entreprise et la mission de redresser l’enseigne. C’est de la chaîne britannique Carpetright, notamment, que viennent les signes d’une possible remontée. Lors de la publication des résultats annuels, la direction n’avait pas souhaité s’engager au-delà d’un Rebitda plan pour 2019, alors que les analystes misaient sur une progression. Nous comprenons à présent pourquoi: aucun dividende ne sera distribué au titre de l’exercice 2018 (0,08 euro brut par action pour 2017). Il s’agit d’une décision sage, puisque l’endettement net a continué de s’alourdir, à 305,8 millions d’euros à fin mars, à la suite de l’application d’une nouvelle norme comptable (IFRS 16) sur les contrats de location. A périmètre comparable (hors contrats de leasing), l’endettement s’élève toujours à 3,6 fois le Rebitda.

Conclusion

Nous considérons que le pire est passé et espérons que les résultats des prochains trimestres le confirmeront. Cela légitimerait un redressement du cours, même si l’on ne peut évidemment faire l’impasse sur l’endettement élevé, qui laisse peu de place aux bonnes surprises. La valorisation s’établit à cinq fois environ le rapport escompté entre valeur de l’entreprise (EV) et cash-flow d’exploitation (Ebitda); pour une société rentable, une valorisation à la moitié de sa valeur comptable est résolument bon marché. Balta est donc une proie possible pour une reprise. Le risque est supérieur à la moyenne.

Conseil: acheter

Risque: élevé

Rating: 1C

Cours: 3,23 euros

Ticker: BALTA BB

Code ISIN: BE0974314461

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 116 millions EUR

C/B 2018: 9

C/B attendu 2019: 9

Perf. cours sur 12 mois: -42%

Perf. cours depuis le 01/01: -3%

Rendement du dividende: –