Le bénéfice prévisionnel de bpost déçoit

La révision à la baisse de son objectif de bénéfice, la semaine dernière, en marge de la publication des résultats de 2017, a coûté à bpost un tiers de sa capitalisation. Radial, acquis l’an dernier, semble encore (très) loin d’être rentable.

Le groupe s’attend pour cette année à un cash-flow d’exploitation récurrent (Rebitda) compris entre 560 et 600 millions d’euros. Le marché espérait 10 à 20% de plus. L’an dernier, le Rebitda avait atteint 575 millions d’euros. Ces derniers mois, anticipant une hausse de l’Ebitda, notamment grâce à la contribution de Radial, que bpost a acquis récemment, le marché avait fait grimper le cours de l’action. Le rendement du dividende demeure pour l’heure son principal attrait, bien que le profil de risque de la valeur se soit accru: Radial ne sera pas rentable dans l’immédiat et que les revenus liés au trafic postal traditionnel diminuent. La stratégie en trois volets qu’a poursuivie le groupe en vue de compenser cette perte de revenus, consistant à réduire les coûts, procéder à des acquisitions et doper la croissance du segment des colis n’a donc pas payé.

En 2017, le trafic postal intérieur a reculé de 5,8%; l’entreprise postale a donc vu son Ebitda régresser de 61 millions d’euros – rappelons qu’elle n’avait pas été autorisée à augmenter le tarif des timbres. Pour cette année, bpost anticipe un recul du segment de 7%, mais cette fois, la hausse tarifaire de ses timbres compensera en partie ce repli. En 2017, la contribution du segment des colis au bénéfice du groupe n’a pu contrebalancer le recul du trafic postal traditionnel. En effet, le nombre de colis livrés a augmenté de 30% mais le prix moyen a baissé de 6,9%. Les coûts de transport ont augmenté parallèlement à la hausse des volumes, de sorte que le segment des colis n’a pas satisfait aux attentes. Bien que son bénéfice se soit accru, il n’a pas été suffisant pour maintenir le bénéfice du groupe à niveau.

La plus grande déception provient des entreprises récemment rachetées. A l’automne, bpost avait déboursé 700 millions d’euros (ce qui correspond à non moins de 12 fois l’Ebitda) pour le spécialiste américain des solutions logistiques dédiées à l’e-commerce Radial. Ce faisant, bpost a renforcé sa présence sur le marché américain, le plus vaste et le plus avancé dans l’e-commerce. Or au cours de cet exercice 2018 Radial livrera un Ebitda à peine supérieur à celui qu’il a produit les six dernières semaines de 2017. Koen Van Gerven, le CEO de bpost, avait affirmé que Radial commencerait à contribuer au bénéfice du groupe en 2020. Mais Radial a perdu des clients et a vu ses coûts opérationnels augmenter.

Sur la base des résultats de 2017, le groupe peut maintenir le dividende à 1,31 euro par action. Mais on peut s’attendre à ce que ce dernier soit revu à la baisse au terme de l’exercice courant. Le bilan de bpost demeure toutefois solide, bien que sa trésorerie jusqu’ici confortable se soit muée en une position d’endettement net de 292 millions d’euros en raison de l’acquisition coûteuse de Radial.

Conclusion

Si nous vous avions recommandé d’acheter l’action, lorsqu’elle cotait à 24 euros, c’était naturellement sur la base des perspectives de bénéfice et de dividende stables. Les nouvelles projections, décevantes pour cette année, ont anéanti l’espoir de voir tant le bénéfice s’accroître que le dividende demeurer au niveau actuel. Depuis que son cours a dévissé, la valorisation de bpost est à nouveau très raisonnable, à un cours/bénéfice de 12, un rendement de dividende de 6,5% et un rapport valeur d’entreprise/Ebitda de sept. En revanche, le risque est plus élevé. Nous ramenons dès lors notre recommandation à “conserver”.

Conseil : conserver

Risque : moyen

Rating : 2B

Cours : 19,5 euros

Ticker : BPOST

Code ISIN : BE0974268972

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 4 milliards EUR

C/B 2017 : 15

C/B attendu 2018 : 12

Perf. cours sur 12 mois : -15 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -23 %

Rendement du dividende : 6,4 %