La raclée de Bekaert, une opportunité d’achat

Les résultats du premier semestre ne sont certainement pas mauvais. Le chiffre d’affaires s’est accru de 15%, à un record de 2,095 milliards d’euros, et le bénéfice opérationnel sous-jacent s’est amélioré de 12%, à 176 millions. Pourtant, les jours suivant la publication de ces chiffres solides, le cours a été sanctionné de 15%.

Les investisseurs espéraient mieux, vu les prestations des années précédentes et les ambitions de la direction. Le CEO, Matthew Taylor, a confirmé la semaine dernière que Bekaert devrait être à même d’ici quelques années d’atteindre une marge bénéficiaire de 10% sur l’ensemble du cycle, grâce surtout à son processus de transformation, qui comprend des gains d’efficacité. Ce qui signifie que si au cours d’une mauvaise année la marge stagne à 5%, le groupe devrait pouvoir atteindre une marge de 15% au cours des très bonnes années. Mais nous n’y sommes pas encore.

Les investisseurs sont insatisfaits de cette marge, justement. Au premier semestre, Bekaert a atteint une marge de 8,4%, inférieure à celle du premier semestre 2016 (8,6%), et moins que les 8,5% attendus. Une entreprise active dans un segment cyclique sur plusieurs continents est forcément confrontée à quelques contretemps. Au Venezuela, le climat politique reste peu favorable aux entreprises. Pour l’heure, il est du reste difficile de répercuter la hausse des prix des matières premières au client sur plusieurs marchés. À la fin du deuxième trimestre, les commandes ont baissé parce que plusieurs clients ont préféré d’abord alléger leurs stocks. La légère érosion de la marge est aussi d’origine technique. Le Bridon-Bekaert Ropes Group est pour la première fois intégré dans les chiffres. Cette filiale dégage encore des marges plus faibles.

Pour la seconde moitié de l’année également, Bekaert a pointé du doigt plusieurs éléments perturbateurs. En Chine, un changement technologique dans le secteur des panneaux solaires appelle à la prudence. Aux États-Unis, la présidence de Trump suscite quelque incertitude. Les marchés pétrolier et gazier sont toujours en difficulté. Par ailleurs, les effets saisonniers classiques ne manqueront pas d’affecter le groupe également. Ce ton légèrement négatif pour le second semestre est une autre raison expliquant la raclée. Sur l’ensemble de l’exercice courant, Bekaert anticipe un bénéfice opérationnel sous-jacent à peu près aussi élevé que l’an dernier. Ce qui suppose une hausse d’environ 10 millions d’euros (3%) parce que la filiale de Sumaré, au Brésil, ne contribuera plus dans la même mesure au bénéfice après la vente à la joint-venture brésilienne d’ArcelorMittal-Bekaert.

En revanche, les moteurs de croissance des années précédentes sont intacts pour la plupart : demande toujours solide du marché automobile, de l’industrie et de la construction. En Amérique du Nord, Bekaert renoue enfin avec la hausse de sa rentabilité, et chez Bridon-Bekaert, la marge devrait aussi s’améliorer. Le programme de transformation n’est donc pas encore terminé. La direction a parlé d’une incidence de plus en plus grande. Cette année, le groupe investira 250 millions dans l’extension et la modernisation de sa capacité de production, soit 100 millions de plus que l’an dernier.

Conclusion

L’objectif d’une marge bénéficiaire de 10% est plus lent que prévu à atteindre mais le groupe évolue globalement vers ce niveau. La valorisation est correcte, à un cours/bénéfice de 17 et une valeur d’entreprise correspondant à 7 fois le cash-flow opérationnel. La correction offre donc une opportunité d’achat pour qui n’était pas encore positionné.

Conseil : digne d’achat

Risque : moyen

Rating : 1B

Devise : euro

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 2,5 milliards EUR

C/B 2016 : 20

C/B attendu 2017 : 14

Perf. cours sur 12 mois : +4 %

Perf. cours depuis le 01/01 : +6 %

Rendement du dividende : 1,9 %