Immobel

Les fruits de la fusion entre l’ancien Immobel et Allfin devraient pouvoir être cueillis à partir de 2017. Le cours semble avoir trouvé un nouvel équilibre. Conserver/attendre.

Cette année n’est pas ordinaire pour Immobel, le plus grand (800.000m² de projets) et plus important promoteur immobilier du pays (depuis 1863) actif en Belgique (76%), au Luxembourg (13%) et en Pologne (11%). Le 29 juin, une assemblée générale extraordinaire a en effet approuvé sa fusion avec Allfin Group. L’architecte de cette fusion est Marnix Galle, président du conseil d’administration d’Allfin. Depuis le 1erdécembre 2015, Alexander Hodac est le nouveau CEO. Il travaillait précédemment chez Home Invest Belgium. Cette fusion donne lieu à une base de comparaison presque impossible des résultats avec le premier semestre 2015. La particularité des promoteurs immobiliers est que leurs bénéfices découlent de la réalisation de la vente de projets. Les résultats 2015 se rapprochent de ceux de 2013. Les projets Black Pearl (11.000m² de bureaux à Bruxelles) et RAC2 (9500m² de bureaux à Bruxelles) n’ont en effet pas été vendus avant la fin de l’année 2015. C’est pourquoi l’année dernière s’est clôturée sur un bénéfice net de 0,7million EUR ou 0,18EUR par action. Le premier semestre de 2016 s’est terminé sur un bénéfice net exceptionnel de 30,3millions EUR ou 5,16EUR par action sur la base du nombre moyen d’actions pour le premier semestre _ ou 3,03EUR par action sur la base du nombre d’actions au 30juin. Cependant, ce chiffre est dans une importante mesure faussé par l’opération de fusion, qui comprend de nombreux éléments exceptionnels et les éléments purement comptables découlant de la fusion. Le résultat opérationnel “apuré” du groupe fusionné totalise 9,8millions EUR, dont 12,7millions EUR proviennent d’Allfin NV, ce qui suppose que l’Immobel d’avant la fusion a dégagé un résultat opérationnel de -2,9millions EUR. Hors éléments exceptionnels liés à la fusion, cette année ne sera pas un grand cru. Lors de l’avertissement sur bénéfice déjà, en décembre, Immobel décrivait 2016 comme une année de transition. C’est donc confirmé par les chiffres semestriels. En début d’année, le groupe a enregistré un résultat confortable sur le marché polonais de l’immobilier, avec l’annonce de la vente, pour 17millions EUR, du projet Okraglak à Poznan. Le groupe a d’autres projets en Pologne, dans la capitale (Varsovie) et dans la ville portuaire de Gdansk. Grâce à l’opération de fusion, les fonds propres ont joliment progressé de 194,3millions EUR à 288,6millions EUR, mais par rapport à la capitalisation boursière actuelle de 510millions EUR, c’est moins bien que précédemment. Les fonds propres par action s’élèvent encore à 28,9EUR. Il faut aussi tenir compte d’une dette financière nette proche de 200millions EUR au 30juin. Cela ne change pas beaucoup de la situation de la fin de l’an dernier. Les deux équipes (de l’ancien Immobel et d’Allfin) sont regroupées dans les locaux d’Immobel depuis fin août, au centre de Bruxelles.

Conclusion

Marnix Galle (Allfin) espère lancer une nouvelle dynamique chez Immobel et atteindre une plus grande rentabilité des projets (10% de rendement sur fonds propres). Mais ce n’est qu’à partir de 2017 que les fruits de la fusion pourront être cueillis. Le cours semble avoir doucement trouvé un nouvel équilibre. Le confort de la faible valorisation sous la valeur comptable n’est cependant plus “inclus dans le prix”.

Conseil : conserver/attendre

Risque : faible

Rating : 2A