Greenyard surprend à nouveau

Comme souvent, le rapport annuel du géant des fruits et légumes a dépassé les attentes. Son modèle de partenariat verticalement intégré porte ses fruits.

Greenyard a clos le 31 mars un très bon exercice (2020/21). En avril, la direction du groupe avait revu à la hausse le cash-flow opérationnel récurrent (Rebitda; sans tenir compte de la norme IFRS 16, applicable aux contrats de location) prévisionnel pour l’exercice de 106 à 110 millions d’euros à 106 à 116-117 millions d’euros (tout premier pronostic: 100 à 105 millions). Et elle avait vu juste, puisqu’au terme de son exercice décalé, le Rebitda atteignait 116,6 millions d’euros, en hausse de 21,8% par rapport à l’exercice 2019/20 (95,7 millions); incidence de la norme IFRS 16 incluse, la hausse est de 17,6%, à 156,9 millions d’euros. Greenyard doit cette belle progression à celle du chiffre d’affaires (CA): +8,7%, à 4,42 milliards d’euros – la croissance a été plus importante sur les trois premiers trimestres (+10,3%, à 3,26 milliards), qu’au 4e trimestre (+4,5%).

Si le segment des produits frais a vu ses ventes augmenter de 10,1%, à 3,59 milliards d’euros, par rapport à l’exercice précédent, c’est surtout parce que Greenyard collabore plus étroitement qu’alors avec les grands détaillants. Le Rebitda de la division est passé de 76,3 millions à 95,1 millions (+24,6%), et la marge de Rebitda, de 2,3 % à 2,6%. Long Fresh (produits surgelés Pinguin et conserves Noliko) a pour sa part réalisé un CA de 823,5 millions d’euros. C’est 3,2% de mieux qu’en 2019/20, une progression qu’expliquent la conclusion de nouveaux contrats et le bond de la consommation à domicile depuis l’éclatement de la pandémie. Le Rebitda du pôle a augmenté de 7,2% (+4,2 millions), à 62,6 millions d’euros, et la marge de Rebitda est passée de 7,3% à 7,6%.

Le groupe a acté un bénéfice net, certes modeste, de 1,2 million d’euros, mais à l’issue de l’exercice précédent, il déplorait une perte nette de 68 millions. Sur l’exercice 2020/21, la dette nette a diminué de 425,6 à 339,9 millions d’euros. En mars dernier, le groupe a en effet refinancé sa dette, en deux temps. D’une part, un consortium de banques lui a accordé 467,5 millions d’euros (montant qui inclut le remboursement, en décembre 2021, d’un emprunt convertible de 125 millions d’euros). D’autre part, deux investisseurs de poids ont souscrit à l’augmentation de capital de 50 millions d’euros. Laquelle a réduit le rapport entre la dette nette (hors dettes de leasing) et le Rebitda de 4,4 à 2,9. Pour la fin de l’exercice courant (2021/22), la direction vise une nouvelle baisse de ce ratio d’endettement, à 2,5; elle entend le ramener ensuite à 2-2,5 – récemment, l’investisseur polonais Cornerstone Investment Management a acquis, pour 17 millions d’euros, Greenyard Prepared Netherlands (fournisseur de champignons en conserves et en bocaux).

Pour l’exercice en cours, Greenyard vise un Rebitda, effet de la norme IFRS 16 inclus, de 165 millions d’euros (sans tenir compte de la norme: 125 millions d’euros). Jusqu’à l’exercice 2024/25, le CA devrait s’accroître de 2% l’an et le Rebitda, de 5%.

Conclusion

L’action Greenyard a, à juste titre, bien réagi aux résultats annuels. Nous avions abaissé son profil de risque après le refinancement de la dette. Le modèle d’affaires porte ses fruits, comme on peut le voir, et il n’y a pas de raison pour que ça s’arrête. Le cours de l’action avait anticipé cette embellie, et elle est correctement valorisée, à 26 fois le bénéfice et avec un ratio valeur de l’entreprise (EV)/Rebitda de plus de 6,5 attendus en 2021/22.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 10,3 euros

Ticker: GREEN BB

Code ISIN: BE0003765790

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 457 millions EUR

C/B 2021: 381

C/B attendu 2022: 26

Perf. cours sur 12 mois: +94%

Perf. cours depuis le 01/01: +70%

Rendement de dividende: –