Gimv en grande forme

” Notre portefeuille est en grande forme “, affirmait Koen Dejonckheere, CEO de Gimv, la semaine dernière durant la présentation des résultats de l’exercice, qui s’étend d’avril 2016 à mars 2017. Bien qu’en recul, le rendement du dividende nous semble encore tout juste suffisant pour recommander l’achat de cette action.

Le chiffre d’affaires (CA) des entreprises en portefeuille a progressé de 11% et le cash-flow opérationnel s’est même apprécié de 17%. Trois participations sur quatre montrent une évolution positive des chiffres. Et Gimv en profite également. Les plus-values non réalisées ont permis une augmentation de 55,8 millions d’euros du bénéfice. On notera que les participations non cotées sont toujours valorisées de manière conservatrice. Ces entreprises sont comptabilisées à une valeur d’entreprise de 7 fois le cash-flow opérationnel, ce qui n’est certainement pas élevé en cette période de taux bas et de Bourses en hausse, d’autant qu’il s’agit dans de nombreux cas de sociétés de croissance.

Cette valeur sera actée si Gimv vend effectivement les participations, ce que la société a fait très régulièrement l’an dernier. Gimv a gagné 84,3 millions d’euros sous la forme de plus-values réalisées. Ces participations sont sorties avec un bonus de 27% sur la valeur comptable. Par rapport à la valeur d’achat, la plus-value est encore supérieure. Sur les trois dernières années, le prix de vente moyen représente 2,7 fois le prix d’acquisition. Gimv demeure dès lors un véhicule intéressant pour investir dans des entreprises prometteuses non cotées.

La somme des plus-values réalisées et non réalisées, et des dividendes perçus sur les participations détenues totalise 190,9 millions d’euros. Soit un return de 19%. Cela dit, le rendement sur fonds propres stagne à 11%. Ceci s’explique par le fait qu’environ 30 % des fonds propres ne sont pas investis mais sont conservés sous forme liquide. Une montagne de liquidités qui ne rapporte rien. En outre, Gimv traîne une structure de coûts relativement lourde, qui écrème le rendement. Les frais de personnel et inhérents à l’achat de biens et services, ainsi que les autres coûts opérationnels se sont accrus l’an dernier à 45 millions d’euros. C’est environ 3,5% des fonds propres. C’est acceptable cependant si les gestionnaires de Gimv parviennent tout au long du cycle conjoncturel à produire d’alléchants rendements pour les actionnaires. Les 11% de cette année sont d’ores et déjà légèrement supérieurs à la moyenne historique, mais c’est assez logique dans cette phase favorable du cycle. Le dividende brut a légèrement progressé, à 2,5 euros par action.

Gimv n’a d’autre choix que d’investir sans cesse. La société cherche à prendre des participations de 10 à 30 millions d’euros dans des entreprises qui peuvent être également soutenues dans la pratique. De cette manière, Gimv échappe en quelque sorte à la surenchère entre investisseurs, qui donne lieu à des prix d’entrée trop élevés. L’an dernier, Gimv a investi 180 millions d’euros dans onze nouvelles entreprises. La société pourrait aussi placer un effet de levier sur le rendement en empruntant davantage à des taux d’intérêt faibles, mais ses dirigeants ne sont pas prêts à prendre ce risque. Le taux d’endettement des entreprises en portefeuille a quelque peu augmenté, à environ 2 fois le cash-flow opérationnel ; c’est aussi raisonnable.

Conclusion

Grâce aux performances des entreprises en portefeuille et au climat favorable à la revente d’entreprises, Gimv est en mesure d’atteindre de juteux rendements l’an prochain et le suivant. Le cycle atteint sa maturité, ce qui se traduit chez Gimv par un cours de Bourse supérieur de 13% à sa valeur comptable. Le rendement du dividende a baissé, à 4,5%. C’est tout juste suffisant pour que nous réitérions le conseil d’achat.

Conseil : digne d’achat

Risque : moyen

Rating : 1B

Devise : euro

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 1,4 milliard EUR

C/B 2016 : 10

C/B attendu 2017 : 11

Perf. cours sur 12 mois : +6 %

Perf. cours depuis le 01/01 : +10 %

Rendement du dividende : 4,5 %