Exmar: endettement en baisse, bénéfice en hausse

La dette représente toujours 5,3 fois le cash-flow opérationnel. La situation reste donc préoccupante, mais elle n’est plus étouffante. Exmar pronostique pour cette année un cash-flow opérationnel de 110 millions de dollars.

Le Tango FLNG doit impérativement contribuer au cash-flow opérationnel d’Exmar dès ce mois-ci. L’armateur s’est très lourdement endetté pour construire cette barge flottante de liquéfaction de gaz naturel, pour laquelle il échouait à trouver preneur. Sa rentabilité en a sérieusement souffert; son endettement net a atteint l’an dernier 8,6 fois son cash-flow opérationnel – une situation proprement intenable. Mais le ciel se dégage enfin: le contrat décroché pour 10 ans stimulera les revenus et produira un cash-flow opérationnel de 43 millions de dollars par an au moins.

Exmar a trouvé un locataire pour le FSRU, son unité flottante de regazéification par barge, également. Il s’agit du négociant en matières premières Gunvor, lequel ne sait cependant pas encore exactement que faire de l’installation, ce qui risque d’hypothéquer le contrat, d’une durée de 10 ans lui aussi. Exmar attend pourtant de lui qu’il apporte un cash-flow opérationnel de 23 millions de dollars.

Fort de ces deux signatures, le groupe table pour cette année sur un cash-flow opérationnel de 110 millions de dollars, pour une dette financière nette de plus de 500 millions. La dette représente en d’autres termes toujours 5,3 fois le cash-flow opérationnel. Si la situation reste donc préoccupante, elle n’est plus étouffante.

L’entreprise a un besoin vital de revenus complémentaires. Elle a achevé le dernier exercice sur une perte de 16 millions de dollars. Le premier trimestre de cette année s’est lui aussi inscrit à l’encre rouge. Au chiffre d’affaires de 30,6 millions de dollars correspondent une perte opérationnelle de 4 millions de dollars et une perte nette de 11,4 millions. Le spécialiste du transport de gaz liquéfiés paie aujourd’hui la facture de la vente, l’an dernier, de quatre bâtiments liquéfiant du gaz naturel. Les 300 millions de dollars qu’a rapportés l’opération ont certes servi à alléger son endettement, mais la transaction a également taillé dans le bénéfice, puisque ces bâtiments représentaient un cash-flow opérationnel de 40 millions de dollars par an. La contribution du Tango FLNG suffira donc à peine à compenser cette perte. Avec un cash-flow opérationnel de 110 millions de dollars, Exmar devrait renouer avec le niveau atteint en 2016, soit un bénéfice de 0,6 dollar par action environ; la direction peut espérer annoncer ce même chiffre à ses actionnaires cette année.

En attendant la contribution au bénéfice du FLNG et du FSRU, le cash-flow opérationnel récurrent d’Exmar dépend des performances de l’activité de liquéfaction du gaz de pétrole (GPL). Le groupe dispose de trois grands tankers, dont deux en cours de construction, de 20 tankers de capacité moyenne et de 10 petits. Cette flotte a dégagé au premier trimestre un bénéfice d’exploitation de 2,8 millions de dollars. Les loyers des grands tankers sont longtemps restés faibles, ce qui a également pesé sur ceux des navires de taille moyenne. La situation s’améliore lentement, à mesure que la demande de capacités de transport s’accroît. Le marché des petits navires GPL continue de bénéficier de tarifs élevés. Exmar en a profité pour libérer 60 millions de dollars de liquidités, en refinançant sa flotte de 10 bâtiments par le biais d’une opération de cession-bail.

Conclusion

Grâce au contrat relatif au Tango, le pire est désormais passé. Mais la dette demeure élevée, surtout au regard de la rentabilité, toujours insuffisante. Le cours tient compte d’un retour de la rentabilité au niveau atteint en 2016. C’est tout ce que l’on peut espérer pour l’heure. Nous conseillons toujours de conserver le titre.

Conseil: conserver

Risque: élevé

Rating: 2C

Cours: 5,85 euros

Ticker: EXM

Code ISIN: BE0003808251

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 375 millions EUR

C/B 2017: –

C/B 2018: –

Perf. cours sur 12 mois: -9%

Perf. cours depuis le 01/01: -2%

Rendement du dividende: –