Exmar

Un coût élevé

10,55 EUR – 2C Digne d’achat sur repli

Exmar est actif dans le transport classique de LNG et de LPG mais, depuis quelques années, l’armateur s’aménage également un potentiel de gain confortable de projets technologiques innovants dans la chaîne de valeur du transport de gaz naturel. Il s’agit notamment de la conception de navires dont la technologie embarquée permet de liquéfier le gaz naturel, de le stocker et de le transférer sur un navire de transport, ce qui rend les installations – coûteuses – sur terre superflues. Exmar construit actuellement un premier FLSU (Floating Liquifaction and Storage Unit) pour le groupe colombien Pacific Rubiales et ce navire devrait être prêt pour la fin de l’an prochain. Sa mise en service est prévue pour le 2e trimestre 2015. Exmar a entre-temps confirmé être impliqué dans la construction d’un deuxième FSLU, cette fois pour un projet LNG en Colombie Britannique (Canada). Le groupe table sur un rendement de 15% sur un investissement de 350 à 400 millions EUR. Exmar poursuit toutefois également les négociations avec EDF pour la livraison d’un FLSU pour leurs activités en Amérique du Nord. D’ici à 2025, Exmar prévoit que le nombre de ces installations flottantes atteindra presque la vingtaine. Ce marché est évidemment à partager avec des concurrents tels que Shell ou Petronas, mais Exmar a une avance de quelques années dans ce domaine. Exmar comptait également parmi les pionniers avec la construction de la plateforme de production submersible Opti-Ex, qui tourne désormais à plein régime après un départ difficile. L’acheteur et exploitant LLOG a affirmé que la plateforme produisait depuis août plus de 35.000 barils d’équivalents de pétrole par jour, ce qui signifie un confortable bonus d’Exmar. Jusqu’en septembre 2016, Exmar percevra un bonus de 1 USD par baril produit en plus du seuil précité. LLOG a également commandé une deuxième plateforme. Si le tableau futur semble attrayant, Exmar vit encore toujours aujourd’hui du transport classique de LNG et de LPG. La flotte de navires gaziers a assuré 85% du bénéfice opérationnel (EBIT) de 14,8 millions USD au cours du 3etrimestre écoulé. Exmar enregistre donc une performance supérieure aux prévisions. Le transport de LNG demeure le principal contributeur au bénéfice, et de ce point de vue, Exmar a dégagé un EBIT légèrement supérieur aux prévisions (7,8 millions USD), bien que le navire Excel ait été hors course pendant quelques semaines pour des travaux d’entretien prévus. Le reste de la flotte LNG est cependant à l’oeuvre, et les résultats du 4etrimestre seront donc comparables. En ce qui concerne le transport de LPG, Exmar a pu tirer plus pleinement profit encore de tarifs très intéressants. La joint-venture autrefois mise sur pied avec Teekay a également contribué à maîtriser les coûts. La révolution du gaz de schiste aux Etats-Unis, surtout, se traduit par une augmentation importante de la demande de capacité de transport de LPG. Alors que les Etats-Unis exportaient encore 3,3 millions de tonnes de LPG en 2011, cette quantité augmentera cette année à 8 millions de tonnes. D’ici à 2016, ce chiffre devrait dépasser 16 millions de tonnes. Les tarifs sont donc intéressants à court terme, ce qui garantit pour ainsi dire un beau résultat au niveau du LPG pour le 4etrimestre. A plus long terme, le tableau est plus trouble car beaucoup de nouveaux navires de transport de gaz sont en cale. Cette année, 13 seront encore livrés et au total, 35 sont en construction, ce qui représente un quart de la capacité existante. Ce qui tempérera dès l’an prochain les tarifs de transport.

Au 3{+e}{+ }trimestre écoulé, Exmar a enregistré très peu de revenus ou coûts exceptionnels, sans que ceci ne contribue à l’amélioration de la rentabilité. Aux tarifs actuels pour le transport du gaz, Exmar enregistre un bénéfice annuel net d’environ 0,6 USD par action. A un cours de 10,5 EUR, ceci implique que les investisseurs paient actuellement 24 fois ce bénéfice. C’est excessif pour la croissance bénéficiaire promise à un peu plus long terme par Exmar. Nous pensons que de meilleures opportunités d’achat se présenteront. Achat sur repli (rating 2C).