Des résultats plus qu’honorables pour Ahold Delhaize

La fusion entre Ahold et Delhaize est toujours génératrice de synergies, qui devraient atteindre 750 millions de dollars cette année. L’intégralité du cash-flow disponible attendu pour 2019, 1,8 milliard d’euros, devrait être distribuée aux actionnaires.

Avec une hausse de 1,5% de son chiffre d’affaires et de 1,4% de son bénéfice opérationnel sous-jacent, Ahold Delhaize achève le premier trimestre sur des résultats conformes aux attentes. Ces chiffres s’entendent à cours de change constants; si l’on tient compte de l’appréciation du dollar américain, essentiellement, le chiffre d’affaires a progressé de 6,3% et le bénéfice opérationnel, de 6,8%. Le groupe attache néanmoins plus d’importance aux résultats à cours de change constants.

Ahold Delhaize aligne de solides prestations aux Etats-Unis, et des résultats légèrement plus timides en Europe. Outre-Atlantique, le chiffre d’affaires à périmètre comparable a progressé de 1,2%, soit un peu plus vigoureusement que prévu. La marge sous-jacente s’établit à 4,9%: c’est mieux qu’escompté, et mieux qu’il y a un an. L’entreprise dégage des marges intéressantes sur son principal marché, ce qui est une excellente nouvelle – ce n’est pas non plus une surprise, puisque la fusion entre Ahold et Delhaize est toujours génératrice de synergies, qui devraient atteindre 750 millions de dollars cette année.

Un programme de réduction des dépenses (450 millions de dollars en 2019) est par ailleurs en cours; à l’horizon 2021, 1,8 milliard de dollars aura été économisé. Une partie de cette somme sera réinvestie dans les magasins, l’autre ira aux actionnaires. La direction confirme le montant du cash-flow disponible prévisionnel pour cette année (1,8 milliard d’euros); l’intégralité de cette somme pourra revenir aux actionnaires, sous la forme de dividendes ou de rachats d’actions. Ahold Delhaize offre de cette manière un rendement de plus de 9% sur les cash-flows disponibles: un chiffre aussi élevé et stable est une rareté en Bourse.

Ce rendement se situe toutefois dans le bas de la fourchette des précédentes estimations, à cause de la grève qui a frappé, en avril, la filiale Stop & Shop. Cette chaîne représente 20% environ du parc de magasins exploité par Ahold Delhaize aux Etats-Unis. Le mouvement a réduit de 100 millions de dollars le bénéfice opérationnel, si bien que la marge sous-jacente consolidée devrait rester cette année légèrement inférieure à celle de l’an dernier. La hausse du bénéfice sous-jacent n’atteindra pas 5% par action, contre près de 10% précédemment. Les dégâts restent limités, mais l’événement est l’expression d’un risque accru de tensions sociales outre-Atlantique. L’inégalité des revenus et la stagnation des salaires les plus bas créent un climat propice à une révision des conditions accordées aux salariés. Ahold Delhaize s’en tire à bon compte, mais le secteur de la distribution américain ne pourra plus faire l’impasse sur ce problème.

Sur le marché néerlandais, la marge (5%) demeure, malgré une hausse de 3,5% du chiffre d’affaires à périmètre comparable, légèrement inférieure aux attentes. L’envolée de 35% de son chiffre d’affaires n’évite pas à la filiale bol.com de rester déficitaire. Si l’on fait abstraction du distributeur en ligne bol.com, Ahold réalise aux Pays-Bas une marge de 5,6%, soit 30 points de base de moins que l’an dernier. En Belgique, les ventes à périmètre comparable ont cédé 0,3% et la marge ne dépasse toujours pas 2,4%.

Conclusion

Rares sont les entreprises qui affichent un cash-flow disponible aussi intéressant et stable. A un rapport cours/bénéfice de 12 et une valeur d’entreprise (EV) correspondant à 6 fois le cash-flow opérationnel, la valorisation d’Ahold Delhaize est en outre très raisonnable. Nous continuons à conseiller d’acheter le titre.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 20,5 euros

Ticker: AD

Code ISIN: NL0011794037

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 24,3 milliards EUR

C/B 2018: 15

C/B attendu 2019: 12

Perf. cours sur 12 mois: +5%

Perf. cours depuis le 01/01: -8%

Rendement du dividende: 3,7%