Delhaize

Valorisation toujours correcte

52,40 EUR 2B – Achat sur repli

Le retour de Delhaize pourra bientôt être considéré comme spectaculaire. Il y a un an, Delhaize s’empêtrait encore aux Etats-Unis et aujourd’hui, la chaîne de supermarchés est à nouveau une machine à liquidités digne de ce nom. Une réorientation stratégique outre-Atlantique a permis ce revirement. Delhaize America a ramené ses prix au niveau de ceux de la concurrence et le coup de jeune redonné à sa division en difficulté Food Lion, qui est à présent finalisé à 80%, commence à porter ses fruits. Ces mesures, prises sous l’impulsion de Roland Smith, le nouveau directeur de Delhaize America, ont rapidement été payantes car la plupart des magasins Food Lion sont situés avantageusement. En Belgique également, le bateau ne prend plus l’eau, comme en témoigne la stabilisation de ses parts de marché et la légère hausse du chiffre d’affaires (CA). Le regain de confiance des consommateurs, d’abord aux Etats-Unis et depuis très peu de temps en Belgique, est en outre un élément positif pour l’ensemble du secteur, et pour Delhaize en particulier, qui parvient à séduire de nouveaux clients. Les résultats du 2e trimestre confirment l’amélioration de la situation et semblent surprendre le groupe lui-même, puisque la direction se montrait encore très prudente il y a quelques mois. Aux Etats-Unis, Delhaize a enregistré pour le 3e trimestre consécutif une légère augmentation des volumes vendus, tandis qu’en Belgique, la tendance baissière des parts de marché a pu être inversée. Ce qui s’est traduit par une hausse du CA comparable de 1,7% au 2e trimestre. Plus important encore, les marges opérationnelles sous-jacentes se sont redressées. En comparaison avec la même période l’an dernier, ces marges se sont hissées de 3,2% à 3,8% aux USA (malgré des investissements dans les prix qui ont écrémé les marges de 70 points de base ou 0,7%) et de 3,8% à 4,1% en Belgique. Outre l’accroissement des volumes, le strict contrôle des coûts a également contribué à l’amélioration de la marge. Ces marges constituent le meilleur baromètre des prestations de Delhaize et donc également de la vigueur de la remontée du titre. Depuis le plancher du printemps 2012, la tendance haussière de ces marges est largement positive, mais le chemin est encore long avant d’atteindre des marges de 5% et plus, comme celles que Delhaize affichait avant que le groupe soit forcé de réorienter sa stratégie aux Etats-Unis. Le CEO du groupe Pierre-Olivier Beckers insiste dès lors pour que son successeur, dont le nom devrait être révélé en septembre prochain, dispose d’une expérience solide dans le secteur, ce qui devrait lui assurer de ne pas commettre à nouveau les mêmes erreurs. En tout cas, Beckers prendra congé en beauté, car le bon 2e trimestre a incité la direction a légèrement relever les prévisions annuelles. La création de cash-flows libres évolue comme prévu. Les derniers obstacles vers un total redressement des marges sont évidemment les plus difficiles à franchir, y compris parce que Delhaize continue d’investir dans des prix plus faibles par sa filiale Hannaford, dans la phase suivante du repositionnement de Food Lion et dans les nouveaux points de vente de la chaîne Bottom Dollar Food. Une hausse ultérieure du CA et un contrôle des coûts discipliné doivent assurer un contrepoids. Autre élément important pour l’actionnaire : la société utilise souvent le terme ” discipline ” et ne l’utilise pas à mauvais escient. Ainsi les activités au Montenegro et les chaînes américaines Sweetbay, Harveys et Reid’s ont-elles été vendues car insuffisamment rentables.

La spectaculaire remontée boursière n’empêche pas la valorisation de l’action de demeurer raisonnable. Une valeur d’entreprise d’environ 5 fois le cash-flow opérationnel et un rapport cours/bénéfice d’environ 12 (sur base du bénéfice net sous-jacent) offre suffisamment de latitude pour une nouvelle hausse de cours limitée, d’autant que nous pensons que les marges peuvent encore être accrues. Le marché n’en est pas encore totalement convaincu. C’est justement pour cette raison que l’action offre un potentiel. Nous réitérons donc le conseil ” acheter sur repli” (rating 2B).