Deceuninck: la stratégie de Francis Van Eeckhout

L’entreprise doit l’essentiel de l’évolution de son chiffre d’affaires au premier semestre à la Turquie et aux marchés émergents.

Les liens qu’entretient avec la Turquie le producteur belge de systèmes en PVC pour fenêtres et portes ont lourdement pesé sur le cours pendant presque tout l’exercice 2018. La situation économique et politique turque a fait perdre à l’action quelque 40% de sa valeur. Agacé, le CEO et actionnaire de référence Francis Van Eeckhout a récemment porté à 28,8% sa participation dans le groupe. Peut-être les analystes se décideront-ils à traiter les résultats annuels, annoncés pour le 21 février, avec plus d’enthousiasme? Le consensus mise sur un chiffre d’affaires de 687 millions d’euros (687,2 millions en 2017). La rentabilité s’améliore légèrement, puisque les cash-flows opérationnels récurrents escomptés (hors éléments exceptionnels – Rebitda) pour 2018 s’établissent à 70,8 millions d’euros (66,4 millions l’an passé). Il s’agirait du chiffre le plus élevé de la décennie. La marge de Rebitda (rapport Rebitda/chiffre d’affaires) atteindrait 10,3%, contre 9,7% en 2017, mais 10,6% au premier semestre de 2017. A terme, Francis Van Eeckhout vise une marge de Rebitda de 15% ce qui, au vu de l’augmentation des prix des matières premières, du fléchissement des perspectives économiques pour l’Europe et de ce que l’on connaît du président Erdogan, paraît trop ambitieux.

Reste que l’entreprise de Flandre occidentale ne s’en est pas si mal sortie au premier semestre. Compte tenu du contexte, la progression de la marge de Rebitda ne peut qu’être soulignée. L’augmentation de 0,8%, à 341,5 millions d’euros, du chiffre d’affaires, est plus ou moins conforme aux prévisions. Les pertes de change dues à l’effondrement (-25,3%) de la livre turque ont malheureusement gâché le tableau; la situation s’est encore aggravée en été, mais la devise a, depuis, récupéré plus de la moitié de la valeur perdue.

L’entreprise n’en doit pas moins l’essentiel de l’évolution de son chiffre d’affaires au premier semestre à la Turquie et aux marchés émergents (la première se maintient, les seconds affichent une nette croissance), où les volumes ont augmenté de 5,9% et le chiffre d’affaires a atteint 107,9 millions d’euros (+6,4 millions). En Amérique du Nord, la tendance haussière de ces dernières années s’est traduite par une augmentation de 5,4% des volumes. Avec une contraction de 3,2% des volumes, l’Europe occidentale, marché domestique de Deceuninck, continue à aligner des résultats décevants. Maillons faibles du groupe depuis quelque temps, l’Europe centrale et l’Europe orientale ont cédé 5% en volumes et 2,4 millions d’euros, à 78,8 millions, en chiffre d’affaires. Le bond de 10,4% (de 32,7 à 36,1 millions d’euros) du Rebitda a donc agréablement surpris. Prudente à cause de la Turquie, la direction s’abstient de tout commentaire à propos du deuxième semestre.

Conclusion

Le titre est brièvement parti à la hausse après l’annonce de la prise de participation de Francis Van Eeckhout. Mais alors qu’il avait atteint un sommet à 3,50 euros au premier semestre de 2017, il flotte depuis un certain temps et n’en est plus, aujourd’hui, qu’à 40% de ce montant. La crise turque n’y est évidemment pas pour rien mais comme le CEO du groupe, nous estimons la réaction exagérée. L’action note à 1,1 fois la valeur comptable et à un rapport valeur de l’entreprise (EV)/cash-flow d’exploitation (Ebitda) escompté de 5,5 pour 2018. Elle n’avait plus été aussi bon marché depuis des années. Nous avons pris une première position, que nous chercherons à multiplier par deux au moins ces prochains mois.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 2,07 euros

Ticker: DECB BB

Code ISIN: BE0003789063

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 283 millions EUR

C/B 2017: 25

C/B attendu 2018: 21

Perf. cours sur 12 mois: -33 %

Perf. cours depuis le 01/01: +7 %

Rendement du dividende: 1,45 %