Croissance surprenante des volumes d’AB InBev

Le dernier rapport en date du géant brassicole n’est pas que réjouissant. Et le nouveau confinement ne l’aidera pas à rembourser sa dette, que l’acquisition de SABMiller il y a quelques années avait déjà alourdie. En vue de l’alléger néanmoins, la direction a choisi de supprimer le dividende intermédiaire.

Les années qui viennent de s’écouler n’ont pas été les meilleures pour le plus grand brasseur de la planète, qui a bien dû constater que le rachat de SABMiller, en 2016, n’a pas eu l’effet escompté. La crise sanitaire est venue renforcer le malaise. Le confinement quasi mondial et la fonte de la consommation hors du domicile qu’il provoque ont pour l’heure plombé les résultats du 2e trimestre.

En termes organiques (hors acquisitions et désinvestissements), les volumes ont diminué de 13,4% au 1er semestre (et les bières maison, de 14%), du fait du recul de 17,1% accusé au 2e trimestre. Ce chiffre est toutefois meilleur qu’attendu (consensus: -23,2%), grâce à un mois de juin étonnamment bon (réouverture de l’horeca). Et cette tendance positive s’est poursuivie durant les mois d’été. Alors que, là aussi, les analystes s’attendaient pour la plupart à une mauvaise nouvelle, AB InBev a fait état d’une croissance des volumes de 1,9% (de 2,6%, pour les bières maison). Sur les neuf premiers mois de l’année, le coronavirus n’a donc entraîné qu’un recul de 8,2% des volumes. A 4% (-12%, au 1er semestre), la croissance organique du chiffre d’affaires (CA) a dépassé l’augmentation des volumes, un phénomène dont nous sommes désormais coutumiers chez le géant brassicole. Epinglons la bonne tenue du Brésil au 3e trimestre.

Analystes et investisseurs jugent surtout encourageante la croissance organique des volumes et du CA, ce qui s’est traduit par un léger bond du cours. Ces deux chiffres forment toutefois la partie la plus florissante du rapport trimestriel. Car si AB InBev visait jusqu’ici des marges aussi élevées que possible, un objectif largement prioritaire par rapport à la croissance des volumes ou du CA, le groupe met ces derniers mois davantage l’accent sur le redressement du CA. Le cash-flow opérationnel (Ebitda) normalisé a diminué de 0,8% en termes organiques (de 5,29 à 4,89 milliards de dollars); le consensus pronostiquait un recul de 8,9%. Bien sûr, il s’agit d’une nette amélioration par rapport au premier semestre, où l’Ebitda avait décroché de 24,7%, à 7,36 milliards de dollars. Mais la marge d’Ebitda a diminué de 188 points de base (1,88%), de 40,1% au 3e trimestre de 2019 à 38,2% aujourd’hui. Les marges se sont redressées par rapport au 1er trimestre (+34,6%), où la chute avait été spectaculaire (-585 points de base). Par rapport à la moyenne du secteur, ces marges restent impressionnantes.

Le bénéfice sous-jacent par action est passé de 0,94 à 0,80 dollar au 3e trimestre (le consensus attendait 0,77 dollar). Au terme des neuf premiers mois de l’exercice, il atteint 1,71 dollar, ou 37,5% de moins qu’à l’issue des trois premiers trimestres de 2019. Depuis des années déjà, le rachat de SABMiller a creusé l’endettement d’AB InBev. Avec le recul de l’Ebitda, l’allègement de la dette s’impose réellement comme une priorité pour la direction. Cette dernière a dès lors décidé de renoncer au dividende intermédiaire. L’année passée, celui-ci s’établissait à 0,80 euro par action (les analystes avaient escompté 0,40 euro). Le détenteur de l’obligation s’en réjouira, l’actionnaire moins.

Conclusion

Au vu notamment de l’endettement élevé, l’action AB InBev a perdu son statut de “bon placement de père de famille”. Avec une valeur d’entreprise représentant 11 fois l’Ebitda escompté en 2021 – en forte baisse – l’action affiche de nouveau une valorisation très correcte. Elle pourrait réintégrer le portefeuille modèle, si le cours redescend vers 41,5 euros.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 46,48 euros

Ticker: ABI BB

Code ISIN: BE0974293251

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 93,86 milliards EUR

C/B 2019: 9

C/B attendu 2020: 29

Perf. cours sur 12 mois: -34%

Perf. cours depuis le 01/01: -36%

Rendement du dividende: –