Croissance organique record pour Saint-Gobain

La nouvelle équipe dirigeante entrée en fonction en 2019 a clairement déjà fait ses preuves. Pour 2021, elle vise une forte progression du résultat d’exploitation à structure comparable et une marge d’exploitation de 8,7% au minimum.

Le groupe français spécialisé dans la construction affiche une santé insolente depuis quelque temps, ce qu’a encore confirmé le rapport relatif au 1er trimestre de 2021: la croissance organique (acquisitions et désinvestissements non inclus) du chiffre d’affaires (CA) à périmètre comparable s’est élevée à 14,3% – un record – grâce à une augmentation très franche des volumes (+11,7%), une hausse des prix (+2,6%) et une optimisation de la structure du groupe (+0,4%), le tout malgré un effet de change négatif (-3,8%). Personne ne s’étonnera que la croissance des ventes ait été la plus forte en Asie (croissance organique de 31,8%), puisque la pandémie y a pris sa source, et que le 1er trimestre de 2020 y a été atone. Mais les Amériques ont brillé aussi (+22,3%).

Le CA publié a progressé de 10,9% (de 9,36 à 10,38 milliards d’euros). Certes, du fait de l’éclatement de la pandémie au 1er trimestre de 2020, la base de comparaison était favorable; mais même par rapport aux trois premiers mois de 2019, la croissance organique du CA n’est pas négligeable (9%). Le groupe se développe surtout en Amérique du Nord et en Amérique latine, où la croissance organique atteint pas moins de 23,9% par rapport au 1er trimestre de 2019.

La solidité de la croissance organique était d’ailleurs déjà l’un des points remarquables de l’exercice 2020. Car si l’année dernière, le CA de Saint-Gobain a reculé de 10,4%, passant de 42,57 à 38,13 milliards d’euros en incluant les désinvestissements, à périmètre comparable, la baisse s’était limitée à 3,8% sur l’année et le CA avait même progressé de 4,8% au 2e semestre (et même de 6,4% au dernier trimestre).

Mais plus encore que l’évolution du CA, c’est le potentiel d’appréciation du bénéfice, et donc l’amélioration de la rentabilité, qui nous ont convaincus d’ouvrir une position. Le poids lourd européen de la construction a annoncé avoir produit en 2020 un cash-flow disponible record de 3,04 milliards d’euros, en hausse de 63,9% par rapport à celui de 2019 (1,86 milliard) – une performance frappante alors que la pandémie de Covid-19 plombait les comptes de beaucoup d’autres. La nouvelle équipe dirigeante entrée en fonction en 2019 a donc clairement déjà fait ses preuves. Sa priorité absolue a été l’accroissement de la rentabilité, grâce au programme Transform & Grow. En ce qui concerne l’autre volet phare, la cession des activités peu rentables, les désinvestissements ont atteint 2,57 milliards d’euros l’année dernière.

Dans le cadre du pacte vert pour l’Europe, qui vise à faire de l’Union européenne le premier continent neutre sur le plan climatique à l’horizon 2050, la Commission européenne, qui entend initier une “vague de rénovations”, prévoit une enveloppe annuelle de 185 milliards d’euros jusqu’à 2030 pour améliorer la performance énergétique des bâtiments – ce qui offre de belles opportunités au groupe français. Pour 2021, la direction vise une forte progression du résultat d’exploitation (Ebit) à structure comparable et une marge d’Ebit (Ebit/CA) de 8,7% au minimum.

Conclusion

Nous nous félicitons d’avoir intégré Saint-Gobain au portefeuille en début d’année. Le groupe tire en effet profit de la vague de rénovations en Europe et de la nouvelle dynamique insufflée par la direction. Dans cette perspective, la valorisation reste acceptable, à environ 0,75 fois le CA, 1,4 fois la valeur comptable, 15 fois le bénéfice attendu pour 2021 et avec un rapport valeur de l’entreprise(EV)/cash-flow d’exploitation (Ebitda) 2021 inférieur à 7.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 54,99 euros

Ticker: SGO FP

Code ISIN: FR0000125007

Marché: Euronext Paris

Capit. boursière: 29,62 milliards EUR

C/B 2020: 19,5

C/B attendu 2021: 15

Perf. cours sur 12 mois: +117%

Perf. cours depuis le 01/01: +43%

Rendement du dividende: 2,5%