CFE va construire encore plus

L’annonce du projet de fusion des activités de construction de CFE avec celles du groupe Van Laer est positive. Mais elle n’a pas plu aux actionnaires actuels de CFE, qui ont fait reculer sa valorisation.

On savait que ” quelque chose ” finirait par se produire au niveau des activités de construction de CFE (Contracting) et celles du groupe de construction Van Laere, l’actionnaire de référence de Ackermans & van Haaren (‘AvH’ ; participation de 60,4%). Le 28 juin, CFE a annoncé envisager la fusion de Contracting et Van Laere sous l’enseigne CFE. L’annonce est positive, mais les actionnaires de CFE sont déçus de voir la nouvelle entité rejoindre le groupe. Ils voyaient plutôt CFE devenir une entreprise active uniquement dans le dragage et l’environnement, et dont la valorisation aurait augmenté. Un scénario qui pourrait toujours se produire dans un deuxième temps.

Le pôle Contracting de CFE est nettement plus grand que celui de Van Laere. Ils ont dégagé en 2016 un chiffre d’affaires (CA) respectif de 770,5 et 195 millions d’euros. Au terme de l’année 2016, Van Laere affichait une perte nette de 2,5 millions d’euros, imputable à des problèmes rencontrés sur un important chantier. Contracting, en revanche, s’est redressé après plusieurs années difficiles, et a vu son bénéfice augmenter de 7,5 à 20 millions d’euros. Le carnet de commandes commun totalisait 977,5 millions d’euros fin 2016, dont 127 millions provenaient de Van Laere.

L’action CFE s’est hissée de quelque 40% entre la publication du rapport annuel du 28 février et début mai. Une hausse rendue possible par des résultats annuels supérieurs aux prévisions et d’excellentes perspectives dans le pôle Dragage & Environnement DEME. Le CA de DEME s’est redressé au second semestre de 3,8%, ce qui a limité le repli sur une base annuelle à 13,5%, à 1,98 milliard d’euros. De plus, le cash-flow opérationnel (EBITDA) a reculé de seulement 8,5%, à 447,4 millions d’euros. La marge d’EBITDA s’est améliorée de 21,4 à 22,6%, alors que début 2016 CFE avait annoncé s’attendre à une baisse. Le bénéfice net a lui reculé de 22,8%, à 155,4 millions d’euros. La tendance positive a été confirmée au premier trimestre, où le CA a progressé de 27%, à 510,3 millions d’euros. La valeur du carnet de commandes s’établissait fin mars à 4,13 milliards d’euros, soit 8,7% de plus que fin 2016 et un nouveau record. DEME livrera cette année un de ses dix navires en construction. Il a récemment acheté A2Sea, un installateur danois d’éoliennes en mer. DEME prévoit pour cet exercice une forte croissance de son CA grâce à un doublement du CA de GeoSea(offshore) jusqu’à un milliard d’euros, mais aussi un repli de la marge d’EBITDA entre 16 et 20%. Si chez nous, comme annoncé, les subsides accordés aux parcs éoliens venaient à diminuer considérablement, DEME en pâtirait.

Cette année, l’activité Contracting a accusé au premier trimestre un repli de son CA de 18,9% , à 159,1 millions d’euros. Mais grâce à de nouvelles missions au Luxembourg et en Pologne, le carnet de commandes s’est étoffé de 2,5%, à 872 millions d’euros. CFE prévoit une hausse du résultat net des activités hors dragage.

Conclusion

La déception des actionnaires de CFE face au projet de fusion a ramené la valorisation du groupe à un niveau acceptable. Mais même à 17,3 fois le bénéfice attendu et une valeur d’entreprise (EV) correspondant à 6,6 fois l’EBITDA escompté pour 2017, le potentiel haussier est trop faible pour justifier un conseil d’achat.

Conseil : conserver/attendre

Risque : moyen

Rating : 2B

Devise : euro

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 3,15 milliards EUR

C/B 2016 : 19,3

C/B attendu 2017 : 17,3

Perf. cours sur 12 mois : +56 %

Perf. cours depuis le 01/01 : +20 %

Rendement du dividende : 1,7 %