Atenor bien en deçà de la valeur intrinsèque

La direction estime que le résultat de 2021 sera similaire à celui de 2019. Le dividende sera donc relevé de 5%. Déçu de l’année 2020, le marché a accueilli les perspectives avec scepticisme.

Promoteur immobilier établi de longue date, Atenor ne manque pas d’ambition. Dans le cadre de son plan de croissance internationale 2017-2023, il a déjà fait passer son portefeuille de 600.000 m² en moyenne de 2013 à 2016 à 1.275.000 m² en décembre 2020, lequel s’articule autour de 32 projets (18, en 2016). En vue, notamment, de financer l’expansion, le groupe a levé 77,4 millions d’euros juste avant l’été 2020 par le biais de l’émission de 1,41 million d’actions nouvelles à 55 euros l’unité, avec droits de préférence pour les actionnaires existants. Son plan stratégique vise à écarter le groupe de son axe historique Bruxelles-Luxembourg (qui n’offre plus les belles perspectives de rendement d’antan, et ne représentait fin 2020 que 29% du portefeuille) au profit de l’Europe centrale (Budapest, Bucarest et Varsovie), véritable marché de croissance pesant désormais près de la moitié (49%) du portefeuille, un pourcentage appelé à augmenter encore au fil des ans.

En outre, toujours dans le cadre de son plan stratégique, Atenor a aussi fait ses premiers pas dans plusieurs autres pays d’Europe, comme la France (Paris), l’Allemagne (Düsseldorf), le Portugal (Lisbonne) et, récemment, les Pays-Bas (La Haye). Ce faisant, Atenor entend aussi réduire la durée de séjour moyenne des projets en portefeuille de 6 à 4,5 ans et accroître la surface moyenne en développement de 100.000 m² de 2013 à 2016 à 200.000 m² de 2017 à 2021, puis à 400.000 m² de 2022 à 2026.

Visant toujours un bénéfice brut de 400 euros par mètre carré (bien que dans la pratique, la quasi-totalité de ses projets produisent un bénéfice supérieur), le groupe devrait générer annuellement un bénéfice brut de 80 millions d’euros de 2017 à 2021 et de 160 millions d’euros de 2022 à 2026. De 2013 à 2016, ce dernier était de 40 millions d’euros par an, mais le portefeuille ne comptait qu’une dizaine de projets. Le portefeuille, qui couvre aujourd’hui neuf pays et 14 villes, est composé à 65% de bureaux, à 28% d’immobilier résidentiel (appartements) et à 7% de surfaces commerciales.

Le télétravail massif qu’impose la crise sanitaire amène les investisseurs à s’interroger sur l’avenir des bureaux, mais la direction d’Atenor ne s’attend pas à une révolution dans le segment. La pandémie a néanmoins retardé l’octroi de permis et la vente de projets, si bien que le développeur accuse un retard d’un an environ sur son plan de croissance. Heureusement, à 19,6 millions d’euros, le résultat net s’est inscrit en nette hausse par rapport à 2019, au premier semestre. Mais compte tenu de la hausse moins marquée au cours du deuxième semestre, le résultat net n’atteint que 24,13 millions, ou 3,43 euros par action, sur l’exercice (à comparer avec les 37,78 millions, ou 7,08 euros par action, de 2019).

La direction estime que le résultat de 2021 sera similaire à celui de 2019. Il sera compris entre 35 millions et 38 millions d’euros. Quoi qu’il en soit, les actionnaires profiteront d’une hausse de 5% du dividende (de 2,31 à 2,42 euros brut par action) – comme pour une année “normale”.

Conclusion

Ces derniers mois, l’action ne parvient pas à s’arracher au prix d’émission fixé lors de l’augmentation de capital; parce que les investisseurs sont déçus des résultats de 2020 et doutent des perspectives de l’immobilier de bureau, son cours a plongé suffisamment bas sous la valeur intrinsèque pour que nous puissions en recommander l’achat. Le marché a accueilli les prévisions du groupe avec scepticisme. Le titre reste dans le portefeuille modèle.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 56,20 euros

Ticker: ATEB BB

Code ISIN: BE0003837540

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 394,2 millions EUR

C/B 2020: 16

C/B attendu 2021: 8

Perf. cours sur 12 mois: -5%

Perf. cours depuis le 01/01: -1%

Rendement du dividende: 4,4%