Arseus

A conserver

Sur invitation du gestionnaire de fonds Value Square, nous avons pu participer à une visite d’Arseus. Près de sept ans après sa scission d’Omega Pharma, un nouveau chapitre de son histoire s’écrira en 2014. La direction se dit confiante : les activités restantes des divisions Healthcare Solutions et Healthcare Specialties seront vendues en 2014 (peut-être même au 1er semestre). Après les précédentes transactions de vente conclues avec MS distribution et le leader mondial de la distribution médicale, Henry Schein, près de la moitié des activités a déjà changé de propriétaire. “Arseus 2.0” sera une entreprise plus légère mais encore plus rentable, avec trois activités : Fagron (leader mondial des matières premières pharmaceutiques et préparations magistrales pour pharmacies), Corilus (fournisseur d’applications logicielles aux professionnels du secteur médical en Belgique, en France et aux Pays-Bas) et une nouvelle petite division, HL Technologies (équipement médical, société implantée en Suisse). Fagron est leader d’un marché de niche (1 à 2% du marché pharmaceutique), mais enregistre une croissance structurelle. Grâce à sa stratégie éprouvée de buy-and-build, le groupe est parvenu à connaître une sensible croissance ces dernières années. Les acquisitions réalisées aux USA et au Brésil ont permis une accélération de cette croissance à partir de 2010 (le chiffre d’affaires a plus que doublé depuis 2009), avec une hausse des marges de cash-flow opérationnel récurrent (REBITDA) de 18% en 2009, 25,4% en 2013 et au moins 26% attendus en 2014). La croissance organique de Fagron au Brésil et aux USA est supérieure à 10%. Le moteur de croissance le plus puissant du groupe pour l’avenir, de surcroît présentant la valeur ajoutée la plus importante, est Fagron Compounding Services (préparations stériles de perfusions personnalisées, traitement de la douleur, chimiothérapie). Des exigences de plus en plus strictes en termes de régulation contraignent les hôpitaux à sous-traiter ces préparations de plus en plus fréquemment. Arseus a annoncé le rachat d’une usine de compounding en Europe et d’une seconde aux Etats-Unis, outre la signature d’un accord de principe sur trois autres usines aux Etats-Unis (contrat peut-être définitif au 2etrimestre). Pour ces acquisitions, le groupe dépensera environ 160 millions EUR et Arseus prévoit une contribution au REBITDA en 2014 de 21 millions EUR (30 millions EUR sur base annuelle). Les résultats annuels étaient une fois de plus éblouissants. Le CA des activités poursuivies (hors Healthcare Solutions & Specialties) a augmenté en 2013 de 14,4% (8,6% en termes organiques, 12,6% hors effets de change), à 386,1 millions EUR. Le REBITDA a quant à lui progressé de 30,5%, à 88 millions EUR ou une marge de REBITDA de 22,8% (23,7% au 2e semestre). Un doublement des charges financières – la charge de dette totale est cependant maintenue sous contrôle – et un revenu d’impôt unique au Brésil en 2012 se traduisent cette fois par un repli du résultat net des activités poursuivies de 15,3%, à 45,8 millions EUR (1,43 EUR par action). Le dividende est relevé de 20%, à 0,72 EUR par action. En 2014, Arseus table sur au moins 480 millions EUR de CA et au moins 26% de marge de REBITDA.

Conclusion

Les nouvelles acquisitions de Fagron et la possible finalisation de la vente de Healthcare Solutions et Specialties ont donné des ailes à l’action Arseus ces dernières semaines. Son récit de croissance reste intact et malgré sa valorisation élevée, nous maintenons notre conseil. Courir derrière l’action n’a cependant aucun sens. Nous relèverons toutefois probablement notre conseil en cas de repli.

Conseil: conserver

Risque: faible

Rating: 3B