Agfa-Gevaert

Valorisation très intéressante

Pour assurer l’avenir d’Agfa, la direction misait sur une marge d’au moins 10% au niveau du cash-flow opérationnel (REBITDA; hors éléments exceptionnels). Or au 4e trimestre 2013, elle atteignait 11%, un résultat que le CEO Christian Reinaudo décrit comme “très encourageant”. Il y a sans doute encore beaucoup de pain sur la planche pour accroître cette marge au-delà des 10% sur une année complète, mais l’an dernier, le groupe a déjà vu cette marge se hisser de 7,3% à 7,8%. C’était suffisant pour clôturer 2013, après deux années de perte, sur un bénéfice net de 49 millions EUR (ou 0,25 EUR par action). Sur le seul 4etrimestre de l’an dernier, Agfa a dégagé un bénéfice net de 0,25 EUR par action. Par la combinaison de coûts de restructuration et de frais de pension, la hausse du bénéfice récurrent l’an dernier est restée limitée, mais au 4e trimestre, le bénéfice récurrent a également atteint un niveau satisfaisant de 0,2 EUR par action. Ces chiffres démontrent qu’en termes de résultat final, les économies et les améliorations d’efficacité compensent en partie la baisse du chiffre d’affaires (CA). De même, la simplification de la gamme de produits porte ses fruits. Cette décision affecte le CA, mais donne également lieu à davantage d’économies, par exemple au niveau de la recherche & développement. L’activité d’encre à jet est parvenue, grâce à ces mesures, à enregistrer même un bénéfice opérationnel récurrent légèrement positif (REBIT) sur base annuelle et ce, en combinaison d’un renforcement de la position de marché. Le repli des cours des matières premières et du cours de l’argent en particulier, ont évidemment donné un coup de main à la direction. Cet effet n’a été sensible qu’à la fin de l’année dernière, et devrait encore contribuer positivement au cours des prochains mois. Cela dit, Agfa a également été confronté l’an dernier à des vents contraires. L’affaiblissement, d’abord des devises, ensuite de la conjoncture de nombreux pays émergents, a desservi le groupe. En Occident également, le climat d’investissement demeure faible. Et bien sûr, le retard structurel des activités liées aux applications analogiques continue de peser sur l’entreprise. Le CA d’Agfa Graphics, par exemple, a reculé l’an dernier de près de 10% (à taux de change constants : -7,5%). Le repli du CA demeure donc important, même s’il est à comparer à une année 2012 assez bonne, pendant laquelle les ventes analogiques s’étaient globalement maintenues après la crise de l’argent en 2011. Dans la division Agfa Healthcare, le repli du CA à taux de change comparables est resté limité à 1,1%. Là aussi, les produits traditionnels sont en repli mais les solutions de radiographie numérique affichent toujours une sensible croissance de leur CA. Agfa est aussi confronté à des engagements lourds en matière de pension, même si sur ce plan également, l’amélioration est notable. Grâce à plusieurs mesures et à un résultat d’investissement favorable, ces engagements ont reculé de 313 millions EUR, à 1 milliard EUR, alors que les fonds propres ont grossi de 169 à 368 millions EUR. Notons aussi la forte production de cash-flow libres, de 86 millions EUR l’an dernier (ou un très confortable 0,5 EUR par action). Ceux-ci ont permis à la dette nette de s’alléger à 217 millions EUR.

Conclusion

Les investisseurs n’osent pas espérer une poursuite de la hausse du bénéfice chez Agfa, mais compte tenu des bonnes performances des trimestres écoulés, une extrapolation n’est pas totalement irréaliste. Par ailleurs, la valorisation du titre est encore très intéressante.

Conseil: digne d’achat

Risque: élevé

Rating: 1C