Agfa-Gevaert

Amélioration en vue ?

1,68 EUR – 2C Première position

Difficile d’avancer avec un boulet attaché à la cheville… C’est le dur constat qu’Agfa-Gevaert est forcé de poser, trimestre après trimestre. La direction met tout en oeuvre pour protéger ses marges et améliorer son efficacité mais cela n’empêche pas les activités analogiques, qui représentent encore une part trop importante d’Agfa, de rencontrer de graves difficultés. Le repli du chiffre d’affaires se poursuit inéluctablement. La direction n’a pas souhaité donner de détails, elle a seulement précisé que l’activité était “en net recul”. Ce facteur, combiné aux circonstances économiques difficiles au 1er semestre de l’année, s’est traduit par un recul du chiffre d’affaires (CA) de 7,7% chez Agfa Graphics au 1er semestre, et un tassement de 5% au niveau du groupe par rapport au 1er semestre 2012. “Nos clients sont sous pression et tentent de compenser cet état de fait en faisant pression sur leurs fournisseurs, comme Agfa. Ce qui comprime les prix”, a expliqué la direction. Cela dit, malgré ce repli du CA, Agfa est parvenu à stabiliser ses marges. Au niveau du cash-flow opérationnel récurrent (REBITDA), la marge s’est accrue à 6,8%, même si Agfa est encore loin des 10% qui seraient nécessaires pour garantir la pérennité de l’entreprise. Le directeur du groupe, Christian Reinaudo, rêve certainement très souvent de ce que serait Agfa sans activité analogique… La société n’a cependant plus la force de frappe financière pour assainir une fois pour toutes cette activité. Le groupe tente donc toujours de colmater ici et là, mais pour l’heure, des mesures plus drastiques sont exclues. Un élément peut apaiser les esprits cependant : le duel qui a opposé le repli du CA à la légère amélioration des marges a finalement abouti, au 1er semestre, à une timide augmentation du bénéfice opérationnel récurrent (de 53 à 57 millions EUR de REBIT). Ceci aurait déjà été juste suffisant pour que le groupe sorte du rouge, mais grâce à un revenu exceptionnel de 31 millions EUR, Agfa est malgré tout parvenu à afficher un bénéfice net de 11 millions EUR (ou 0,05 EUR par action). Ces 31 millions découlent de la suspension du plan de couverture des coûts médicaux après le départ à la retraite aux Etats-Unis. Agfa est donc toujours suspendu quelque part entre bénéfices et pertes, mais peut espérer qu’une embellie économique et une baisse du cours de l’argent permettent une modeste amélioration. Dans l’activité du jet d’encre par exemple, les clients reportent les plus lourds investissements dans les machines de qualité. Ceci pourrait changer si l’économie se reprend. Au niveau d’Agfa Healthcare, le CA s’est maintenu malgré un repli sensible de celui-ci dans les produits de radiographie numérique traditionnels, mais là, les marges se sont érodées. Agfa investit dans l’amélioration du service et prépare l’introduction de nouveaux systèmes. La plus petite division du groupe, Agfa Specialty Products, s’est cependant comportée convenablement et a sauvé le 1er semestre d’Agfa avec un EBITDA de 13 millions EUR. Les améliorations en termes d’efficacité et les premiers résultats d’une transaction conclue en janvier avec Eastman Park Micrographs ont assuré la bonne surprise. En outre, la facture des matières premières s’allège, principalement parce que le cours de l’argent a baissé. Cette année, ce prix est en moyenne un quart inférieur au niveau qui prévalait l’an dernier. Ceci dit, le ” bonus ” représenté par un prix de l’argent plus faible est en partie limité par le fait qu’Agfa devra le partager avec les clients.

La reprise encore timide de l’économie européenne et la baisse du prix de l’argent seraient un soutien bienvenu pour Agfa au cours des prochains trimestres, à la condition que la baisse de régime des pays émergents ne se transforme pas en une crise profonde. Mais si Agfa parvient à coupler une stabilisation de son chiffre d’affaires à une amélioration ultérieure – légère – de ses marges, la société pourra renouer avec les bénéfices cette année. Le cours ne tient pas encore compte de ce scénario, et c’est là que réside son potentiel, mais uniquement pour les investisseurs qui savent à quels risques ils s’exposent. Le business model d’Agfa-Gevaert reste en effet particulièrement vulnérable. Le conseil passe à ” première position ” (rating 2C).