2020, l’année de la transformation pour Agfa-Gevaert

L’année en cours marquera un nouveau chapitre important pour le groupe flamand, avec la vente de la majorité de la division Agfa Healthcare à l’italien Dedalus, pour 975 millions d’euros. Agfa perd son joyau et sa division Offset est en difficulté, mais d’autres divisions sont porteuses.

Avec une augmentation de 2% du chiffre d’affaires (CA) et un repli de 3% du bénéfice opérationnel (Ebit), 2019 semble avoir été une année relativement calme pour Agfa – mais ce n’est qu’une apparence. En coulisses, le groupe est toujours pris dans un engrenage de restructurations et d’autres transformations. 2020 marquera un nouveau chapitre important pour le groupe, avec la vente de la majorité de la division Agfa Healthcare à l’italien Dedalus, pour 975 millions d’euros.

La société flamande perd l’un de ses joyaux, Agfa Healthcare, qui était parvenu à conjuguer augmentation du CA et amélioration des marges. L’année dernière, le bénéfice opérationnel de la division (qui représente 40% de l’Ebit du groupe) s’est accru de 40%; Agfa-Gevaert devra s’en passer en 2020 et se concentrer de nouveau sur le vilain petit canard, la division Offset. Cette division, qui fournit des plaques d’impression à l’industrie graphique, a été confrontée au déclin du marché l’année dernière, du fait de la baisse de la demande de journaux et d’imprimés publicitaires. La concurrence féroce bride les prix, tandis que les coûts élevés de l’aluminium érodent les marges. Ces vents contraires structurels ont érodé l’Ebit, passé de 20 millions d’euros en 2018 à -1,4 million d’euros l’année dernière, entraînant une dépréciation comptable de 66,7 millions d’euros pour la division.

En conséquence, le résultat net du groupe de 2019 a plongé dans le rouge, à -48 millions d’euros. L’écart entre le bénéfice opérationnel et le bénéfice net final reste particulièrement important. Ces prochaines années aussi, les charges de restructuration liées au processus de transformation risquent d’affecter le bénéfice net. La direction a annoncé pour 2020 un plan exhaustif visant à rétablir la rentabilité de la division graphique. L’alliance stratégique avec Lucky HuaGuang Graphics, le plus grand fabricant chinois de plaques d’impression, a permis de maintenir à niveau le CA, sans toutefois sauver la rentabilité. Si les effets du Covid-19 sur cette activité sont limités, la demande devrait faiblir en raison de la profonde récession mondiale.

Heureusement, le groupe a plusieurs autres fers au feu. La division Radiologie vient de signer un excellent cru 2019. Le bénéfice opérationnel a augmenté de 20%, à 72 millions d’euros, grâce notamment à une réorganisation de la distribution en Chine. La division Digital Print & Chemicals achève aussi un bon exercice, avec un CA en hausse de 5%. Le repli de 20% de l’Ebit est temporaire et s’explique par le terme mis à la coopération avec Siegwerk Druckfarben. Ces divisions porteuses d’avenir étayeront le redressement du groupe.

Les 975 millions d’euros de Dedalus pourraient être investis dans ces divisions prometteuses ou affectés à la restructuration de la division graphique, au versement d’un dividende ou à l’allègement des engagements de pension, véritable épée de Damoclès pour le groupe (1.068 millions nets, dont 67 millions supplémentaires en 2019). Le nouveau CEO, Pascal Juéry, optera peut-être pour une combinaison des trois.

Conclusion

Agfa obtient un bon prix pour la vente de son joyau, mais cette opération déplace à nouveau le centre de gravité du groupe vers la division graphique, en difficulté. La croissance des autres divisions offre toutefois à l’entreprise un tremplin pour rebondir. La valorisation semble faible, mais après correction des engagements de pension, la valeur de l’entreprise capitalise 10 fois le cash-flow d’exploitation. Nous maintenons notre recommandation.

Conseil: conserver

Risque: élevé

Rating: 2C

Cours: 3,7 euros

Ticker: AGFB BB

Code ISIN: BE0003755692

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 632 millions EUR

C/B 2019: –

C/B attendu 2020: 12

Perf. cours sur 12 mois: -4%

Perf. cours depuis le 01/01: -22%

Rendement du dividende: –