SABMiller & K+S

Vaut-il encore la peine d’acheter des actions SABMiller après que son acquisition par ABInBev a été approuvée par les instances européennes ?

Nous avons assorti l’action SABMiller d’un conseil d’achat à la fin de l’an dernier en raison d’une décote excessive de 10% par rapport au prix proposé par ABInBev de 44livres britanniques (GBP) par action en cash. Et ce, malgré le fait que les actionnaires de référence de SABMiller, Altria avec 26,56% et Bevco (la famille colombienne Santo Domingo) avec 13,9%, se soient rangés derrière l’offre. Une méga-acquisition d’une valeur d’entreprise de 120milliards USD comporte naturellement de nombreux risques, mais ils ont été parés les uns après les autres. Le géant de la bière pourrait dès lors boucler l’opération au 2esemestre. D’une part, un financement de 75milliards USD a été libéré; d’autre part, les obstacles réglementaires à l’approbation ont été progressivement surmontés par la vente proactive de marques SABMiller. Il y a ainsi eu la vente à Molson Coors de la participation de 50% de SABMiller dans Miller Coors, une joint-venture entre Molson Coors et SABMiller aux États-Unis et à Porto Rico, pour 12milliards USD. Puis un deal avec le groupe japonais Asahi pour la vente de Grolsch et Peroni, les deux grandes marques européennes de SABMiller, pour 2,55milliards EUR. Idem en Chine, avec la vente pour 1,6milliard USD d’une participation de 49% dans la joint-venture chinoise CRSnow au partenaire China Resources Beer Holdings. Autant de transactions indispensables au succès de l’acquisition. Outre l’approbation conditionnelle de l’Union européenne la semaine dernière, ABInBev a obtenu des feux verts comparables dans 15pays, alors que les procédures en Chine surtout et aux États-Unis sont encore en cours. La décote sur le prix proposé est retombée à 2,9%. On peut y ajouter un rendement brut de 1,5% grâce au dividende de clôture de 0,9375USD par action qui sera versé en août. La grande inconnue reste cependant l’évolution de la livre britannique (GBP) dans le contexte du référendum sur le maintien du Royaume-Uni au sein de l’Union européenne (UE) du 23juin prochain. La crainte de conséquences économiques négatives d’un Brexit a déjà entraîné une baisse de la GBP de 7% par rapport à l’EUR depuis le 1erjanvier. Un maintien dans l’UE entraînera sans doute un redressement de la livre, alors que dans le cas contraire, les pertes de change risquent de se creuser encore. Remarquez que la taxe sur la spéculation ne s’applique pas à une offre liquide. Si vous osez prendre le risque de change, un achat de SABMiller est toujours justifié à nos yeux (1A).

Je redoute les problèmes environnementaux que connaît K+S en Allemagne. N’est-il pas préférable d’investir dans un autre producteur d’engrais ?

Le producteur allemand d’engrais et de sel K+S connaît actuellement des problèmes avec des permis d’environnement pour la production de potasse en Allemagne. D’une part, il y a la plainte officielle introduite contre plusieurs dirigeants pour présomption de pratiques illégales de dumping entre 1999 et 2007. K+S n’a cependant pas constitué de provision. D’autre part, un permis important pour des rejets souterrains d’eaux usées salées est arrivé à échéance fin novembre 2015. K+S en prévoit un nouveau d’ici l’été, qui serait valable jusqu’en 2021. Le groupe dispose encore d’un permis pour le rejet dans une rivière, mais il ne suffit pas, et la production a donc été occasionnellement réduite ces derniers mois. Les dégâts restent cependant limités. Depuis 2011, K+S a déjà investi 400millions EUR pour réduire de moitié le volume de rejets d’eaux usées salées. Des investissements supplémentaires sont prévus, et une nouvelle prolongation du permis pour les rejets souterrains ne sera plus nécessaire en 2021. Nous ne nourrissons aucune inquiétude à ce propos, vu les efforts que l’entreprise a consentis et consentira encore, et compte tenu de l’appui politique dont elle a bénéficié en Allemagne lors de la tentative d’acquisition hostile du groupe canadien Potash Corp (41EUR par action) l’an dernier. K+S a présenté des résultats supérieurs aux prévisions pour le 1ertrimestre, grâce à nouveau aux bons résultats de la division Sel, malgré les deux hivers doux successifs. Au niveau du groupe, le chiffre d’affaires a baissé de 20%, à 1,1milliard EUR, alors que le bénéfice opérationnel () a reculé de 31%, à 218millions EUR (102millions EUR dans la division Engrais, ou -44%, et 123millions EUR dans la division Sel, ou -14%). La baisse significative de l’EBIT en 2016 a été confirmée, ainsi que le démarrage attendu de la production à Legacy, la première mine de potasse inaugurée dans la province canadienne de Saskatchewan en plus de 40ans. Digne d’achat (1B). Bien entendu, il y a aussi des valeurs alternatives. En Europe, nous pensons en premier lieu à Yara International et à la valeur de portefeuille Tessenderlo Chemie (2B toutes les deux). En Amérique du Nord, outre la valeur de portefeuille Potash Corp, des fenêtres d’entrée se sont ouvertes pour Mosaic Corp (1B; nous y reviendrons bientôt) et CF Industries (1B; voir rubrique Actions hors Europe).