Resilux & Adidas

La détérioration des relations entre Resilux et AirOPack Technology Group m’inquiète. Ne devrais-je pas vendre mes actions Resilux?

Les frictions au sein d’AirOLux, la joint-venture créée en 2009 entre Resilux et le groupe néerlando-suisse AirOPack Technology Group (ATG), entre les mains du néerlandais Quint Kelders, ont commencé il y a quelques mois. La semaine dernière, à la surprise générale, ATG a décidé de différer la publication des résultats annuels d’AirOLux, franchissant une nouvelle étape dans l’arrêt de la collaboration avec Resilux. L’entreprise offre 18,9millions EUR pour la participation de Resilux dans AirOLux. ATG rembourserait également pour environ 37millions EUR des prêts accordés par Resilux à AirOLux. Plus grave: Resilux n’aurait pas droit à un contrat de livraison à long terme de préformes PET à AirOLux. Resilux a jusqu’au 25avril pour racheter elle-même la participation de 50% d’ATG dans AirOLux, aux mêmes conditions. Un scénario peu vraisemblable, puisqu’ATG précise qu’AirOLux n’aurait dans ce cas pas accès aux brevets sur la technologie révolutionnaire d’AirOPack. Il est impossible de prédire comment se terminera ce litige, mais un divorce semble de plus en plus inévitable. Sur la base de la proposition actuelle, Resilux encaisserait 55,9millions EUR ou 28,2EUR par action, alors que sa dette financière nette se montait à 33,1millions EUR fin 2015. La success-story attrayante d’AirOLux risque cependant de faire long feu. L’avantage est que l’entreprise pourra se concentrer entièrement sur l’évolution particulièrement favorable de ses activités “traditionnelles”. Sur la base des excellents résultats annuels de 2015 _ valeur ajoutée record (+11,8%, à 72,5millions EUR), cash-flows opérationnels records (EBITDA; +16,3%, à 38,5millions EUR), bénéfice opérationnel record (EBIT; +27,3%, à 24,2millions EUR) et hausse du résultat net de 42,4% à 17,9millions EUR ou 8,82EUR par action _, nous avons relevé notre juste valeur pour les activités “classiques” à 270millions EUR ou 135EUR par action. Il est incontestable que de nombreux actionnaires ayant investi dans Resilux ces dernières années l’ont fait pour AirOLux. Mais Resilux est également à la pointe de la technologie dans ses activités classiques, et l’attention accrue de la direction pour ces activités en favorisera sans doute le développement. De plus, les activités en question sont peu risquées grâce à un portefeuille clients très diversifié. Nous n’excluons pas qu’un meilleur compromis puisse être trouvé, mais une réaction négative du marché à l’arrêt définitif d’AirOLux pourrait également ouvrir une fenêtre d’achat. Pour l’instant, nous réitérons le conseil “à conserver” (2A).

J’ai conservé ma position dans Adidas. Pouvez-vous faire le point sur l’entreprise à présent que les résultats annuels 2015 ont été publiés?

Nous avons vendu Adidas fin 2015 parce que nous estimions que ce candidat au redressement avait opéré en grande partie le mouvement de rattrapage attendu en 2015. Depuis le plancher atteint au 2esemestre 2014, le cours de l’action a presque doublé après qu’il est apparu clairement que l’année “catastrophe” 2014 n’était qu’une péripétie. L’action “sportive” respire la forme, surtout depuis les résultats positifs du 3etrimestre. Et ces derniers mois n’ont pas infléchi la tendance. Tout d’abord grâce aux bons résultats annuels 2015 et aux perspectives positives pour l’année sportive 2016. Le chiffre d’affaires (CA) a progressé de 15% à 4,2milliards EUR au 4etrimestre, le CA annuel atteignant ainsi 16,9milliards EUR (+16,4%). À cours de change constant, nous obtenons une hausse de 10%, grâce à une croissance de 17% en Europe occidentale et de 18% en Chine. Le bénéfice opérationnel (EBIT) a gagné 14% à 1,09milliard EUR, et la marge d’EBIT a progressé de 6,1% à 6,3%. La direction est optimiste pour 2016 et table sur une croissance du CA et de l’EBIT de 10% à 12%. La marge bénéficiaire brute (48,3% en 2015) diminuera de 50 à 100points de base. Le concurrent allemand de Nike investira beaucoup en Chine au cours des années à venir, où il compte porter le nombre d’enseignes de 9000 aujourd’hui à 12.000 en 2025. Un deuxième élément qui a soutenu l’action est l’annonce faite en janvier du remplacement du directeur général Herbert Hainer par Kasper Rorsted à partir du 1eroctobre. Kasper Rorsted dirige actuellement le groupe allemand Henkel où il s’est forgé une excellente réputation. Troisième élément : le holding belge GBL s’est constitué une position de 5%. GBL a annoncé vouloir faire d’Adidas une participation stratégique et continuer à acheter tant que le cours restait “intéressant”. Moyennant approbation de l’assemblée générale des actionnaires de mai, Ian Gallienne (GBL) rejoindra le conseil d’administration d’Adidas. L’annonce de la nomination d’un nouveau directeur, le fait que GBL reste acheteur et les perspectives positives pour 2016 ont porté l’action Adidas à des records. Au point que l’action affiche aujourd’hui une valorisation excessive: 25,8fois le bénéfice attendu pour 2016 et un rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flows opérationnels (EBITDA) 2016 de 13,5. De plus, l’action émet des signaux techniques de formation d’un sommet. Il est donc temps de procéder à des prises de bénéfices. D’où la note “vendre” (3A).