Ontex & Vale / Rio Tinto

J’ai lu la semaine dernière que le directeur d’Ontex avait vendu un lot non négligeable de 107.255 actions. Cela a éveillé ma suspicion et je pensais vendre mes actions Ontex, mais vous le conseillez toujours à l’achat. Ce conseil est-il encore justifié ?

D’abord, une petite rectification. Il est vrai que Charles Bouaziz, le directeur (CEO) d’Ontex a vendu des actions. Mais le site Web de la FMSA, l’organe de surveillance de la Bourse, renseigne 3157 actions pour un montant de 107.255 EUR et non 107.255 actions, ce qui correspondrait à un montant de plus de 3 millions EUR. La vente en soi doit donc être nuancée. D’autre part, la note ” digne d’achat ” ne se justifie peut-être plus. Ontex, une entreprise est-flandrienne fondée par la famille Van Malderen, a fait son retour en Bourse en juin 2014. Et quel retour ! En un peu plus d’un an et demi, l’action a gagné près de 90% (cours de l’IPO : 18 EUR), portant la valeur boursière à près de 2,5 milliards EUR. Ontex est un grand producteur de solutions d’hygiène personnelle pour les bébés (langes), les femmes (tampons) et les séniors (produits contre l’incontinence). La réintroduction en Bourse (Ontex avait déjà été cotée entre 1998 et 2003) a permis à ce producteur de solutions de l’hygiène personnelle d’envergure mondiale de réduire une charge d’endettement qui avait pris des proportions trop importantes, et in fine d’acquérir l’entreprise mexicaine Grupo Mabe à l’automne dernier. Ontex a déboursé 314 millions EUR pour le numéro 2 au Mexique, en grande partie en cash (187 millions EUR), mais aussi en actions Ontex (76 millions). Elle a également repris 52 millions EUR de dettes. L’acquisition a été en partie financée par émission d’actions nouvelles (6,8 millions d’actions supplémentaires, soit une dilution de moins de 10%). Grupo Mabe vend 60% de ses produits au Mexique, cinquième marché mondial pour les articles hygiéniques jetables. Ses autres activités se concentrent essentiellement sur le continent américain, y compris une position intéressante aux États-Unis. L’acquisition permet à Ontex de s’ouvrir à d’autres marchés alors que ses activités étaient jusqu’à présent focalisées sur l’Europe occidentale (66% du chiffre d’affaires du groupe au cours des neuf premiers mois de l’année). En Europe occidentale, Ontex dispose d’une part de marché enviable d’environ 40% sur la base des volumes vendus. L’utilisation croissante de produits hygiéniques jetables dans les pays émergents est l’un des pôles de développement principaux pour le groupe, parallèlement au potentiel de croissance dans l’incontinence engendré par le vieillissement de la population en Europe occidentale et l’acceptation croissante de ces produits. Une belle success-story, le seul problème étant une valorisation qui devient peu à peu élevée. A 22 fois les bénéfices attendus pour 2015 (chiffres aux 8/3), 18 fois ceux de 2016 et un rapport valeur d’entreprise (EV)/cash-flow opérationnel (EBITDA) attendu de 14 pour 2015 et de plus de 11 pour 2016, l’action est assez chère. C’est la raison pour laquelle nous abaissons la note à ” conserver ” (2B).

Je n’ai pas encore vendu mes actions Vale au profit de Rio Tinto, mais je m’inquiète de l’endettement des Brésiliens. L’opération est-elle encore intéressante ?

Il est toujours indiqué de passer de Vale à Rio Tinto si l’on veut garder un pied dans le secteur des métaux de base. Le ralentissement de la croissance en Chine pèse lourdement sur le secteur des matières premières, et il est impossible de déterminer avec précision quand les Chinois parviendront à relancer la machine. En attendant, nous devons nous intéresser aux fondamentaux. Et ceux-ci sont nettement plus solides chez les Britanniques que chez les Brésiliens. Surtout en matière de dette et de ratio d’endettement. Chez Rio, la dette totale de 25,3 milliards USD est contrebalancée par une capitalisation boursière de 45 millions USD et des cash-flows opérationnels (EBITDA) attendus de 12,6 milliards USD en 2015 et de 10,1 milliards USD en 2016. Le ratio d’endettement (dette/EBITDA) se monte donc à 2 pour 2015 et 2,5 pour 2016. Pour Vale, nous avons une dette totale de 113,9 milliards USD pour un EBITDA attendu de 28,2 milliards USD en 2015 et de 23,9 milliards USD en 2016. Soit des ratios d’endettement de respectivement 4 et même 4,8. Ce dernier chiffre est plutôt élevé. D’autant que le ratio d’endettement est encore alourdi par la baisse constante du réal brésilien (BRL) vis-à-vis du dollar américain (USD), monnaie dans laquelle la plupart des dettes sont libellées. Cela signifie que le dividende semble nettement moins garanti chez Vale que chez Rio pour les années à venir. Les analystes estiment que ces derniers devraient maintenir le rendement de dividende actuel élevé de 8 à 9%, alors qu’ils tablent au moins sur une baisse, sinon une suppression pure et simple du dividende chez Vale. Pour qui veut miser sur un redressement des prix des matières premières sans savoir quand il interviendra, un investissement dans Rio Tinto (1B) est beaucoup plus sûr que dans Vale (2C).