Les mines d’or affichent des valorisations attrayantes

La rédaction répond à la question d’un lecteur : “Pourquoi les principaux trackers sur mines d’or (GDX et GDXJ) enregistrent-ils systématiquement des performances très inférieures au cours de l’or ces dernières semaines ?”

Les actions de mines d’or suivent certes l’évolution du cours de l’or, mais avec un gros levier, tant dans le sens positif que négatif. La performance des mines d’or par rapport au métal jaune dépend donc largement de la période de référence utilisée. Elle a par exemple été positive de décembre 2015 à juillet 2016. Durant cette période, le cours de l’or s’est redressé de 25% après une longue baisse (en arrondissant, de 1900 dollars l’once en août 2011 à 1050 dollars). Le VanEck Vectors Goldminers ETF (GDX), un tracker des plus grandes entreprises de mines d’or cotées en Bourse, et son petit frère le VanEck Vectors Junior Goldminers ETF (GDXJ), ont fait nettement mieux avec une hausse de respectivement 120% et 50%. Le panorama est cependant nettement différent sur ces dix dernières années, avec une hausse du cours de l’or de 82% et un recul du GDX (-44%) et du GDXJ (-73%). En cause : des acquisitions trop chères, un endettement excessif, un manque de croissance de la production et un marché des capitaux inaccessible, surtout aux petites entreprises.

Ces dernières semaines ont à nouveau été marquées par une grosse sous-performance. Fin mars, début avril, le cours de l’or avait encore profité du regain de tensions géopolitiques en Syrie et en Corée du Nord, mais il est retombé depuis les résultats rassurants du premier tour des élections présidentielles en France. Il en a résulté d’importantes ventes de GDX (-10%) et GDXJ (-20% !), alors que l’or n’a perdu que 2,4% en dollar. GDXJ a aussi été victime de son succès, car de grosses entrées de capitaux au cours des premiers mois de 2017 (+1,5 milliard de dollars à 5,5 milliards) ont amené l’ETF à acquérir des positions trop importantes dans certaines actions individuelles. Les critères d’investissement seront assouplis à partir de juin – investissement autorisé dans les entreprises d’une valeur de marché maximale de 2,9 milliards de dollars, contre 1,8 milliard actuellement – mais entre-temps, le tracker a été contraint de vendre des positions dans des plus petites valeurs. Une alternative est le tracker Sprott Junior Gold Miners (ticker SGDJ). En termes de rapport valeur d’entreprise (EV)/ cash-flow opérationnel attendu, les mines n’ont jamais affiché de valorisations aussi attrayantes. Nous estimons que le cours de l’or a amorcé en décembre 2015 une nouvelle hausse à long terme (plusieurs années). Des corrections intermédiaires sont inévitables, mais nous y voyons surtout l’opportunité de constituer des premières positions ou de consolider des positions existantes.