Les matières premières s’inscrivent dans un cycle haussier

Il y a moins d’un an, les matières premières étaient dans les cordes. Au début de cette année, le Bloomberg Commodity Index était retombé à son plus bas niveau depuis 2003, notamment en raison de la forte baisse du cours du pétrole. Trois trimestres plus tard, le même indice a progressé de près de 20% par rapport à son plancher de début janvier.

Les matières premières sont un secteur “boom-bust”: s’y succèdent des périodes de graves pénuries et de fortes hausses des cours et des épisodes d’excédents et de recul des prix. Il y a plus d’une dizaine d’années, lorsque la Chine a fait son entrée parmi les grandes puissances économiques, la capacité de production du secteur des matières premières ne suffisait pas pour satisfaire la demande. Il en a résulté de fortes augmentations de cours, surtout durant les premières années du marché haussier. Mais hormis une brève interruption en 2008 (crise financière), l’appréciation des matières premières s’est ensuite poursuivie jusqu’au sommet de 2011. Et la baisse qui a suivi ne s’est accélérée qu’à partir du deuxième semestre 2014, sous l’effet de plusieurs facteurs.

La Chine, qui a amorcé la hausse, est aussi à l’origine du retournement de la tendance. L’âge d’or de la croissance économique chinoise est clairement terminé. En 2015, le produit intérieur brut (PIB) a enregistré sa plus faible croissance en 25ans. Simultanément, le pays a continué à produire certaines matières premières en trop grande quantité, ce qui a généré une surcapacité et l’a obligé à brader ses réserves excédentaires sur le marché mondial.

Investissements colossaux

Mais on aurait tort de tenir la Chine pour seule responsable de la récente baisse. Tous les grands groupes miniers ont investi lourdement dans l’extension de leurs capacités de production lorsque la conjoncture était bonne. Ils se sont en outre endettés pour racheter des concurrents. La lutte pour des parts de marché supplémentaires battait son plein. Lorsque le marché s’est retourné, les capacités de production supplémentaire et les emprunts colossaux contractés pour financer travaux et acquisitions se sont avérés constituer un handicap de plus.

Dans une première phase, la crise a encore aggravé la situation. Les producteurs n’ont pas pu réduire immédiatement leurs capacités de production parce qu’ils devaient maintenir leurs cash-flows suffisamment élevés pour continuer à rembourser leur dette. Cette dynamique est propre au cycle “boom-bust”, qui, dans le modèle économique actuel, est condamné à se répéter. L’évolution du dollar américain, la devise dans laquelle sont libellés la plupart des cours des matières premières, est un autre facteur aggravant. L’indice dollar, qui mesure la valeur de la monnaie américaine par rapport à celle de ses principaux partenaires commerciaux, a progressé de 25% depuis 2014. Or un dollar plus cher a un effet baissier sur les cours.

Vers l’équilibre

Après plusieurs années difficiles, le secteur de matières premières commence à se redresser. L’exemple le plus flagrant est l’évolution du cours du pétrole, qui a presque doublé depuis son plancher. En raison du poids de l’or noir dans les différents indices de matières premières, le redressement du baril a eu un impact immédiat sur le secteur. Outre les cours du pétrole et des produits dérivés, ceux du minerai de fer, du charbon, de certains métaux de base (zinc, nickel, aluminium) et précieux se sont également appréciés.

Plusieurs matières premières évoluent à nouveau vers un point d’équilibre. Mais ce processus n’est pas aussi rapide pour toutes, d’où les divergences dans l’évolution des cours. Comme les groupes énergétiques, toutes les entreprises minières ont nettement réduit leurs dépenses d’investissement. En investissant moins dans des extensions d’actifs existants et dans des projets d’exploration, elles plantent en fait les germes des futurs déficits. Ceux-ci ne sont toutefois attendus qu’à plus long terme, car dans le secteur, la surcapacité est loin d’avoir totalement disparu.

Nous pensons qu’un cycle haussier s’est amorcé pour les matières premières, et nous ne nous attendons donc pas à ce qu’elles reviennent à leurs planchers du début de cette année. Mais il n’est pas réaliste pour autant de croire que le redressement sera linéaire. L’investisseur se devra d’être sélectif et d’observer tant l’équilibre éventuel de marché que les réserves de chaque matière première.

Anticipation

Les actions minières aurifères ont largement anticipé la hausse des cours des matières premières cette année. Les indices qui reflètent les cours des actions de producteurs d’or ont gagné entre 70 et 100% par rapport au 1erjanvier. Ainsi la performance boursière des groupes diversifiés BHP Billiton, Glencore, Anglo American et Rio Tinto est-elle très bonne, sinon excellente pour certains. Ces hausses de cours parfois spectaculaires doivent être cependant replacées dans leur contexte, car comme évoqué plus avant, plusieurs actions de producteurs de matières premières se traitaient encore à des planchers historiques à la fin de l’an dernier et au début de cette année.

Les analystes et gestionnaires de fonds sont très divisés concernant le potentiel haussier des valeurs minières. Selon les analystes de Citigroup et d’UBS, on n’assistera plus à une hausse d’une telle ampleur à court terme. Et de rappeler que toutes les hausses de cours ne sont pas aussi durables. Car si les attentes n’étaient guère élevées pour l’économie chinoise au début cette année, le pays a surpris avec son programme de relance à grande échelle, dont les principaux bénéficiaires ont été la construction et l’immobilier. En conséquence, les cours de l’acier, du minerai de fer, du charbon et de plusieurs métaux de base ont pris de la hauteur. Le marché immobilier chinois montre cependant des signes de surchauffe et l’industrie financière est confrontée à de très nombreuses créances douteuses. Les analystes précités soulignent qu’un modèle de croissance porté par l’endettement n’est pas durable, et que sans nouvelle hausse des cours, le potentiel des valeurs minières est limité. Les gestionnaires de fonds, plus optimistes, estiment que le regain d’inflation, alimenté notamment par la hausse du cours du pétrole, continuera à soutenir les cours des matières premières. Ils considèrent également que la probabilité d’une poursuite de l’appréciation du dollar américain – laquelle pèserait sur les cours des matières premières – est plutôt faible dans les conditions actuelles.