L’attrayante valorisation des banques européennes

L’Europe ne s’est pas attaquée avec suffisamment de fermeté à l’assainissement des bilans des banques. Elle abrite encore trop d’établissements dont les réserves sont nettement insuffisantes. Le secteur italien, surtout, est gravement sous-capitalisé.

On lit partout que l’économie mondiale s’est enfin remise de la crise financière. Il est à nouveau question de croissance, de baisse du chômage et même, ici et là, de pénurie sur le marché du travail.

Il est dès lors permis de se demander si le secteur bancaire, cause de la récession, est lui-même sorti de l’ornière. La réponse est nuancée, mais l’on constate que les valorisations des financières restent (largement) inférieures à la moyenne du marché, ce qui contribue à expliquer les performances, nettement en retrait des indices, des actions bancaires européennes.

Net retard

Sur ces 10 dernières années, l’indice Stoxx600 Banks a affiché un rendement de -28,25% (évolution du cours + dividendes) – principalement parce que l’action bancaire européenne moyenne a perdu la moitié de sa valeur. L’indice Stoxx600 affiche quant à lui depuis janvier 2008 un return de 69%, soit un écart de près de 100%! Le différentiel sur 5 ans atteint toujours 33% (return de 31% pour le Stoxx600 Banks, contre 64% pour le Stoxx600). Les valeurs bancaires n’ont rattrapé le rythme du marché que depuis 2 ans: +3% de mieux sur 2 ans (+32, contre +29%) et 2% sur 1 an (+14, contre +12%).

Faibles valorisations

L’Europe ne s’est pas attaquée avec suffisamment de fermeté à l’assainissement des bilans des banques. Elle abrite encore trop d’établissements dont les réserves sont nettement insuffisantes. Le secteur italien, surtout, est gravement sous-capitalisé.

Le taux négatif imposé par la Banque centrale européenne (BCE) pour lutter contre la récession et la déflation a comme il fallait s’y attendre réduit les capacités de gain des banques, déjà mal en point depuis la crise (les nombreuses réglementations et taxes adoptées à l’époque avaient lourdement pesé sur leur rentabilité).

La politique d’assouplissement qualitatif adoptée en janvier 2015 par la BCE a elle aussi affecté la rentabilité des banques et accéléré la baisse du cours des actions. La perception très négative du secteur engendre des valorisations extrêmement intéressantes. Ainsi les 44 valeurs du Stoxx600 Banks se traitent-elles en moyenne à 1 fois leur valeur comptable à peine (2 fois pour les actions de l’indice Stoxx600) et 12,2 fois le bénéfice escompté pour 2018 (15,5 fois, pour le Stoxx600), alors qu’elles affichent un rendement de dividende moyen de 3,7% brut, contre 3,1% pour l’indice Stoxx600. Ces valorisations sont historiquement insignifiantes par rapport à la moyenne du marché; avant la crise, le secteur s’échangeait traditionnellement moyennant une prime (significative).

Perspectives de redressement

Si une valorisation réduite ne suffira naturellement pas à déclencher un redressement sensible, elle pourrait contribuer à engendrer une surperformance ces 6 à 12 prochains mois.

La BCE ne relèvera pas son taux directeur cette année. Cela permettra aux banques commerciales d’enregistrer une nouvelle hausse de leurs marges d’intérêt, pour un effet sur la rentabilité qui pourrait s’avérer spectaculaire. D’aucuns évoquent une croissance du bénéfice de 2,5% par 10 points de base de marge d’intérêt supplémentaire. L’abandon progressif, vraisemblablement d’ici à la fin septembre, de la politique accommodante, devrait également permettre de supprimer à terme le taux de dépôt, au profit des bénéfices du secteur. L’on sait aussi que les actions bancaires font souvent mieux que le marché dans un contexte d’accélération de l’inflation; l’inflation actuelle accroît donc la probabilité d’une augmentation des bénéfices.

Enfin, les résultats des banques sont beaucoup moins volatils depuis quelques années. Les bénéfices gagnent en prévisibilité. Une telle évolution plaide traditionnellement en faveur d’une augmentation des valorisations, laquelle n’est pas encore intervenue dans le secteur bancaire européen (mais bien, américain).

Trop tôt encore

Ceci étant, la voie vers le redressement n’est pas encore totalement dégagée. Des banques italiennes toujours lourdement sous-capitalisées continuent à tirer la moyenne européenne vers le bas. Le sauvetage de Banco Popular par Banco Santander l’été dernier démontre que le secteur bancaire espagnol n’a pas encore totalement surmonté la profonde crise immobilière qui a frappé le pays.

Deutsche Bank reste un cas à part. Il s’agit d’un investissement plus risqué que la moyenne du secteur, en raison de son bilan toujours très faible, auquel s’ajoute un portefeuille de produits dérivés gigantesque.

Vedettes

Ces facteurs nous semblent néanmoins intégrés dans les valorisations. La contre-performance du secteur financier est en effet un cas très inhabituel. Les résultats – surtout en Belgique et aux Pays-Bas – montrent en outre qu’il reste possible de réaliser des profits substantiels (voyez notamment les chiffres de KBC). Cela ne se fera pas sans à-coups, mais nous distinguons bien des raisons d’espérer un redressement ces 6 à 12 prochains mois. C’est dans cet environnement que nous pouvons nous attendre à l’entrée en Bourse de Belfius, sans doute le moment fort du secteur financier belge en 2018.

Pour investir dans le secteur bancaire européen, vous pouvez bien entendu opter pour des titres individuels. Ne cherchez pas trop les risques, et misez sur des ” actions de chez nous ” (KBC, ABN AMRO, BNP Paribas, ING). Sachez toutefois qu’en raison de leur position, ce sont en moyenne les actions bancaires européennes qui sont ” les plus chères “. Vous pouvez également opter pour le secteur dans son ensemble, via le tracker iShares Stoxx600 Banks. L’action individuelle qui nous paraît le ” maître achat ” est Banco Santander (lire ici l’analyse de l’action).