Delhaize

Conserver/Attendre

Les actionnaires de Delhaize attendent les résultats d’Ahold avec un intérêt plus marqué qu’à l’accoutumée depuis que les Néerlandais ont lancé une offre d’achat sur Delhaize. Ahold propose 4,75 actions propres par action Delhaize, ce qui porte la valeur théorique de l’action Delhaize à environ 97 EUR actuellement. Autrement dit : les actionnaires de Delhaize profiteront directement de toute amélioration des résultats d’Ahold et/ou de la valorisation boursière de ces résultats. Dans ce domaine, les perspectives sont d’ailleurs favorables, à la fois pour Ahold et pour Delhaize. Le 3^e trimestre a confirmé l’amélioration de la situation aux Etats-Unis, le marché le plus important pour les deux chaînes. Avec une croissance du chiffre d’affaires comparable de 1,8% (en euro), Ahold est restée légèrement en deçà des prévisions, mais cette petite déception est largement compensée par une amélioration des marges supérieure aux attentes. La marge opérationnelle sous-jacente a en effet grossi de 0,2% à 4% par rapport à la même période il y a un an, surtout grâce à des gains d’efficacité et des économies. Delhaize a enregistré une évolution encourageante du chiffre d’affaires (CA) aux Etats-Unis, mais a vu sa marge opérationnelle se réduire au 3^e trimestre. Celle-ci est retombée à 4,1% à la suite d’investissements dans des baisses de prix et dans l’informatique. Les deux chaînes profitent également du dollar fort aux Etats-Unis, et il est peu probable que cette tendance s’inverse à court terme vu les politiques divergentes des banques centrales américaine et européenne. Les deux opérateurs affichent enfin des performances meilleures (Delhaize) à excellentes (Ahold) sur leur marché domestique. Après six trimestres successifs de baisse du CA comparable, Delhaize est parvenu à inverser la tendance cet été. Le CA comparable a progressé de 1,7% en Belgique, pour une marge sous-jacente identique malgré de lourds investissements dans des baisses de prix et des promotions. Ahold a enregistré de très bons résultats aux Pays-Bas via la chaîne Albert Heijn, avec une hausse des parts du marché et une croissance du CA comparable de quelque 4%. Grâce à l’ouverture de nouveaux magasins, le CA a même progressé de 7,4%. Albert Heijn en est entre-temps à 33 magasins en Belgique, et on ne sait toujours pas si le groupe Ahold/Delhaize soutiendra les deux marques dans notre pays. La forte croissance du CA est également portée par une hausse des ventes en ligne de 30% d’Albert Heijn et du site d’e-commerce bol.com. L’un des points faibles de Delhaize, le gros retard accumulé par la chaîne dans l’e-commerce, devrait donc être résolu avec l’acquisition d’Ahold. Outre ces performances encourageantes sur les principaux marchés, l’amélioration de la situation dans les marchés secondaires que sont la Tchéquie (pour Ahold) et l’Europe du Sud-Est (pour Delhaize) ont également contribué aux résultats. Remarquons pour terminer que les cash-flows annuels libres d’Ahold atteignent environ 7% de la valeur boursière.

Conclusion

Les investisseurs n’ont pas ignoré l’amélioration des performances d’Ahold : après la hausse de ces dernières semaines, le cours atteint aujourd’hui 20 fois le bénéfice de cette année. La valeur d’entreprise a également augmenté à près de 8 fois les cash-flows opérationnels (EBITDA) pour cette année. Les investisseurs prennent donc un acompte sur les synergies apportées par la fusion. Les actions d’Ahold et Delhaize présentent ainsi une valorisation équitable.

Conseil: conserver/attendre

Risque: moyen

Rating: 2B