CF Industries est trop onéreux

La rédaction répond à la question d’un abonné: “Contrairement à ce que vous conseilliez, je n’ai pas vendu mes titres CF Industries. Les résultats du quatrième trimestre étaient-ils suffisamment bons pour que l’on puisse les conserver? Ou existe-t-il de meilleurs substituts?”

Pour le quatrième trimestre consécutif, les résultats de CF Industries sont il est vrai supérieurs aux prévisions. On aurait pu en déduire que les actions sont à conserver si les résultats avaient également été satisfaisants.

Ces dernières années, CF Industries est devenu le plus grand producteur d’engrais azotés ou nitrates (symbole chimique N) au monde. Ce géant a enregistré au quatrième trimestre une perte nette récurrente (hors éléments exceptionnels) de trois millions de dollars ou -0,02 dollar par action. La majeure partie des analystes s’attendaient à une perte de huit centimes de dollar par action. En soi, l’évolution du chiffre d’affaires (CA) n’est pas problématique. Le consensus s’établissait à cet égard à 989 millions de dollars; CF Industries a fait 10% de mieux, à 1,1 milliard de dollars. C’est en outre un surcroît de CA de 27% par rapport aux 867 millions de dollars réalisés au quatrième trimestre de 2016. Cette fois, la hausse du CA se traduit en une amélioration du résultat car les charges ont augmenté dans une moindre mesure. Ainsi le cash-flow d’exploitation récurrent (Rebitda) a-t-il progressé de 133 millions de dollars au dernier trimestre de 2016 à 260 millions de dollars au quatrième trimestre de l’an dernier. L’autre bonne nouvelle est que CF Industries n’avait jamais jusque-là jamais vendu au cours d’un quatrième trimestre autant d’engrais qu’au dernier trimestre de 2017 – quelque 5,3 millions de tonnes vendues.

Cependant, les marges bénéficiaires restent éloignées de celles dont le groupe faisait état il y a quelques années. La réaction du marché aux résultats fut positive (le cours a gagné 1,5%). Or, si nous considérons l’ensemble de l’année 2017, nous constatons une perte récurrente à hauteur de 59 millions de dollars, ou -0,25 dollar par action, à opposer à un bénéfice par action de 0,47 dollar pour l’exercice 2016. Et ce, en dépit d’un volume record d’environ 20 millions de tonnes et d’un CA annuel de 4,13 milliards de dollars (+12% par rapport à 2016). Pour cette année, les analystes s’attendent en moyenne à un redressement du CA à 4,4 milliards de dollars et à un bénéfice par action de 0,90 dollar.

Jusqu’en décembre de l’an dernier, CF Industries faisait partie du portefeuille modèle. Nous considérions déjà le titre (trop) cher, et nous sommes toujours de cet avis, le rapport attendu entre la valeur de l’entreprise (EV) et l’Ebitda ressortant à 12 pour cette année. Le secteur compte des valeurs meilleur marché et, nous en sommes convaincus, de meilleurs substituts à CFIndustries, tels Mosaic et Nutrien (rating 1B pour chacun d’eux). C’est pourquoi nous confirmons notre recommandation: ” vendre ” (rating 3B).