Une décote difficile à gommer pour GBL

GBL investit, au travers de sa plate-forme Sienna Capital, dans des entreprises de croissance non cotées. La démarche est gage de rendements plus élevés, sans que le risque n’augmente énormément. Le holding constituant un des rares points d’accès à des société de ce type, il devrait attirer l’investisseur.

Si les investisseurs hésitent à opter pour GBL, le holding estime au contraire que le moment est opportun. Lors de la publication des résultats semestriels, en septembre, Ian Gallienne, son CEO, avait jugé que la décote de plus de 30% par rapport à la valeur intrinsèque du portefeuille n’était pas justifiée, et annoncé l’accélération du programme de rachat d’actions propres. En novembre, la décote persistant, GBL a initié un programme supplémentaire de 250 millions d’euros. Mais l’action cède toujours plus de 30%, contre 25% en moyenne. GBL se différencie en cela d’autres sociétés d’investissement, telles que Sofina, qui se négocie, elle, moyennant une prime de 7%.

Cela fait par ailleurs plusieurs années que le holding investit dans des sociétés de croissance non cotées. La démarche est gage de rendements plus élevés, sans que le risque n’augmente énormément. Pour l’instant, son portefeuille est constitué à 80% environ de sociétés cotées, mais les proportions s’inversent progressivement. GBL constituant un des rares points d’accès à ces entreprises, elle devrait attirer l’investisseur. C’est au travers de sa plate-forme Sienna Capital que le holding investit dans des entreprises de croissance en partenariat avec d’autres fonds. Il s’est pour ce faire attaché les services de Pedro Antonio Arias, un spécialiste du capital-risque qui a travaillé plusieurs années pour le gestionnaire de patrimoine Amundi. Le portefeuille de Sienna Capital vaut aujourd’hui plus de 2,1 milliards d’euros. GBL a récemment acquis une participation majoritaire dans l’allemand Canyon, qui fournit notamment les vélos de course de Mathieu van der Poel. Sa plus grande position non cotée est sa participation majoritaire dans Webhelp, une jeune entreprise française qui s’impose à la tête du secteur de la gestion des processus et des relations clientèle des entreprises.

L’époque où le holding se contentait d’acquérir des participations dans des entreprises énergétiques françaises est donc révolue. De nouvelles tendances, comme le développement durable, la santé et les technologies, l’attirent désormais. Cette réorientation n’a pourtant pas encore porté ses fruits. Le portefeuille a du reste beaucoup souffert de la crise. Sa valeur intrinsèque est passée de 20,3 milliards d’euros fin 2019 à 18 milliards fin septembre; elle s’est redressée depuis, mais le cours de l’action n’a toujours pas retrouvé son niveau d’avant la pandémie. En cause: le nombre insuffisant de valeurs technologiques en portefeuille et la chute de plusieurs participations importantes. Avec un rendement de 9% en moyenne, GBL n’en demeure pas moins plus performant que l’indice Euro Stoxx 50 sur la période 2020-2021 (6,6%).

La crise s’étant également traduite par une baisse des dividendes payés par les participations, les revenus du holding ont chuté de 30%, à 395 millions d’euros, entre janvier et septembre. Le dividende annoncé au titre de l’exercice 2021 s’élèvera par conséquent à 2,5 euros par action, contre 3,1 euros en 2020. GBL ne payera plus désormais qu’une partie (entre 75% et 100%) de ses revenus sous la forme de dividendes, ce qui lui permettra de disposer de davantage de fonds pour investir. Il a levé en janvier 500 millions d’euros par le biais d’une émission obligataire, pour renforcer ses caisses.

Conclusion

La crise a montré que le pouvoir de séduction du portefeuille et de l’action n’était pas encore suffisant. La décote de plus de 30% est élevée, même pour GBL. Nous attendons une amélioration des résultats et conseillons toujours de conserver.

Conseil: conserver

Risque: moyen

Rating: 2B

Cours: 84,2 euros

Ticker: GBL BB

Code ISIN: BE0003797140

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 13,4 milliards EUR

C/B 2020: 21

C/B attendu 2021: 25

Perf. cours sur 12 mois: -9%

Perf. cours depuis le 01/01: +3%

Rendement du dividende: 3,7%