Tessenderlo Group subit un vent de face

Les résultats du groupe pour le quatrième trimestre et ceux de l’exercice 2017 sont restés clairement en deçà des attentes du marché. L’action a dès lors perdu près de 6%. Mais tout n’a pas été noir non plus en 2017.

Luc Tack, le directeur (CEO) du groupe et son actionnaire de référence, a évoqué un “vent de face”. Le chiffre d’affaires (CA) étant cependant demeuré stable au quatrième trimestre, le groupe a pu enregistrer une hausse de 4,5%, à 1,611 milliard d’euros, en rythme annuel. Le groupe s’est lourdement endetté en Belgique pour financer les activités américaines. Or la chute du dollar impose aujourd’hui une réduction de valeur comptable significative. Tessenderlo a également pâti, comme la plupart des entreprises industrielles, de la hausse des cours des matières premières. Celle-ci ne peut être répercutée sur les clients qu’avec un certain retard. Chez Tessenderlo Group, elle concerne notamment le PVC, le matériau de base de ses conduites en plastique. C’est donc de façon très logique la division Solutions industrielles qui a vu sa rentabilité reculer le plus nettement. Mentionnons toutefois que dans toutes les activités, le CA a continué d’augmenter l’an dernier: +4,8% pour la division Agro (grâce surtout à Tessenderlo Kerley, spécialisée dans les engrais produits à partir de déchets de raffineries), +4,6% pour la division Biovalorisation (transformation de déchets d’abattoirs, gélatine) et +3,9% pour les Solutions industrielles (conduites en plastique et traitement de l’eau).

A cours de change constant, le quatrième trimestre aurait été marqué par une augmentation du CA de 6,4%, une croissance imputable essentiellement à la hausse du CA de 19,4% dans la division Agro – le CA de la Biovalorisation a régressé de 0,2% au dernier trimestre de 2017. C’est le recul de la rentabilité, et en particulier l’évolution des cash-flows d’exploitation récurrents (Rebitda), qui a déçu les analystes et les investisseurs. Le Rebitda avait progressé de 14,4% au premier trimestre, mais sur l’ensemble de l’exercice il a reculé de 6,2% (de 295,5 à 183,3 millions d’euros), le quatrième trimestre ayant été insatisfaisant (-19,5%; passé de 31,8 à 25,6 millions d’euros). Aucune division n’a d’ailleurs échappé à cette tendance: -3,6% pour Agro, -7,8% pour la Biovalorisation et, pis encore, -12,1% pour les Solutions industrielles. En marge de la publication des résultats annuels de 2016, la direction avait pourtant anticipé pour 2017 une hausse du Rebit de 10% au minimum. Plus tard, elle a indiqué que le Rebitda de 2017 serait comparable à celui de 2016. En raison des prêts intragroupe et des effets de change sur ces derniers, le bénéfice net a plongé de 98,2 à 25,8 millions d’euros (-73,7%).

Mais tout n’a pas été noir en 2017. Le groupe a en effet rapporté une diminution significative de la dette financière, ramenée de 136,6 millions d’euros à la fin de l’année 2016 à 58,7 millions d’euros à l’issue de 2017. En juin, l’assemblée générale a autorisé la direction à racheter à concurrence de 10% des actions du groupe à un cours compris entre 15 et 50 euros l’unité, pendant cinq ans. Tessenderlo Group est en passe d’être totalement exempt de dettes cette année. Son cash-flow disponible s’est en effet élevé à 124,9 millions d’euros en 2017, contre ” seulement ” 45,6 millions d’euros en 2016.

L’année écoulée n’a pas été un grand cru pour l’action Tessenderlo, et 2018 ne le sera sans doute pas non plus. Mais pour notre part, nous nous sommes investis dans Tessenderlo pour le long terme. Notons que Luc Tack n’a plus acheté d’actions Tessenderlo via Picanol ni à titre privé. Or la performance du titre depuis l’arrivée de Picanol/Tack demeure impressionnante. A un rapport entre la valeur de l’entreprise (EV) et l’Ebitda de 7 et à 13,5 fois le bénéfice attendu pour 2018, la valorisation redevient toutefois raisonnable. Nous confirmons pour l’heure notre recommandation “conserver/attendre” (2B), mais si le cours baissait encore, elle passerait à “acheter”.

Conseil : conserver/attendre

Risque : moyen

Rating : 2B

Cours : 33,70 euros

Ticker : TESB BB

Code ISIN : BE0003555639

Marché : Euronext Bruxelles

Capit. boursière : 1,45 milliard EUR

C/B 2017 : 15

C/B attendu 2018 : 13,5

Perf. cours sur 12 mois : -8 %

Perf. cours depuis le 01/01 : -13 %

Rendement du dividende : –