Solvay a bouclé un excellent deuxième trimestre

Surpris par la réaction du cours à l’annonce de la suspension des activités de Solvay en Russie, nous avions intégré le titre dans le portefeuille modèle. Même si le retard sur le Bel 20 et sur l’Euro Stoxx 600 Chemicals n’est pas encore comblé, les chiffres à fin mars et à fin juin sont loin de nous faire regretter cette décision.

Les semestriels du fleuron de la chimie belge forcent l’admiration. Le projet de scission annoncé il y a quelques mois n’avait pas manqué de surprendre: fin 2023, SpecialtyCo (60% environ du chiffre d’affaires du groupe) sera le volet “sexy” au sein duquel seront logés les éléments de croissance, comme les matériaux composites, les plastiques et la branche pétrole et gaz Novecare. EssentialCo conservera les activités à faible croissance mais génératrices de cash-flows, comme le carbonate de sodium (activité initiale), les peroxydes d’hydrogène et les adhésifs.

Le titre ne s’est pas trop bien porté ces derniers temps. La panique provoquée sur les marchés par la guerre en Ukraine ne l’a pas épargné. La multinationale belge est présente en Russie, par le biais de la joint-venture Rusvinyl, qui produit des PVC. Rusvinyl lui avait payé l’an dernier 100 millions d’euros (près de 1 euro par action) de dividende; Solvay ayant décidé de suspendre cette activité, il se prive évidemment de ce revenu. Estimant excessive la réaction du cours à cette annonce, nous avions intégré le titre dans le portefeuille modèle. Même si le retard sur le Bel 20 et sur l’Euro Stoxx 600 Chemicals n’est pas encore comblé, les chiffres du 2e trimestre/du semestre sont loin de nous faire regretter cette décision!

Les trimestriels sont très supérieurs au consensus. Le chiffre d’affaires (CA) s’est envolé de 42% (de 2,456 à 3,477 milliards d’euros), dont 32,6% en croissance organique (hors cessions et acquisitions; consensus: 3,099 milliards). Chacune des divisions a surclassé de 6% à 22% le consensus. Le CA de l’activité Solutions (qui comprend Novecare, formulations apportant des fonctionnalités spécifiques aux liquides) a bondi de 42% en glissement annuel. La plus forte croissance est à mettre au crédit des Matériaux (polymères à haute performance et technologies composites), dont le CA s’est envolé de 48%. La Chimie (l'”ancien” Solvay, qui fabrique donc les produits intermédiaires) a enregistré une hausse de 36% de son CA. En six mois, le CA consolidé est passé de 4,83 milliards à 6,53 milliards d’euros (+35,3%, dont 29,5% de croissance organique). Le cash-flow opérationnel (Ebitda) sous-jacent a véritablement surpris au 2e trimestre, puisqu’il est de 27% supérieur au consensus (864 millions, contre 683 millions). L’Ebitda sous-jacent a grimpé de 602 à 864 millions d’euros (+44%, dont +34,9% en termes organiques), ce qui signifie que le groupe a parfaitement maîtrisé l’envolée des coûts. Il note même une légère hausse (de 24,5% à 24,8%) de sa marge d’Ebitda sur un an. La marge d’Ebitda des Matériaux a carrément atteint 340 millions d’euros (+55%).

L’Ebitda est passé entre janvier et juin de 1,18 milliard à 1,58 milliard d’euros (+32,9%, dont +27,7% en chiffres organiques; passage de 24,5% à 24,1%, toutefois, de la marge d’Ebitda). Le bénéfice net sous-jacent a bondi de 276 à 470 millions d’euros (50% de mieux que le consensus). Les semestriels autorisent la direction à relever l’Ebitda prévisionnel pour l’exercice de 14% à 18% en chiffres organiques, et d’annoncer pour 750 millions d’euros environ de cash-flow disponible.

Conclusion

Sa stricte maîtrise des coûts (nombreuses compressions de coûts structurels) permet à Solvay de faire parfaitement face à la crise et de préserver ses marges, mais l’action n’en est pas récompensée pour autant. A un peu plus de 7 fois le bénéfice et 5 fois le ratio valeur de l’entreprise (EV)/Ebitda escomptés pour l’exercice, elle est même (trop) bon marché.

Conseil: acheter

Risque: moyen

Rating: 1B

Cours: 81,28 euros

Ticker: SOLB BB

Code ISIN: BE0003470755

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 8,60 milliards EUR

C/B 2021: 8

C/B attendu 2022: 7

Perf. cours sur 12 mois: -24%

Perf. cours depuis le 01/01: -20%

Rendement du dividende: 4,7%