Sapec

L’action du holding belge se redresse depuis plusieurs années. Sa très faible valorisation est compensée par un important endettement et par la garantie de 36 millions d’euros. Digne d’achat, mais le risque est supérieur à la moyenne.

Ces dernières années, le marché a émis de nombreux doutes par rapport à Sapec et en particulier quant au holding Naturener, qui comprend les participations dans l’énergie (alternative). L’annonce d’une solution imminente a permis au cours, demeuré sous pression ces cinq dernières années, de rebondir. L’objectif de vente partielle ou totale de la participation dans ce holding a finalement été abandonné. Outre des parcs solaires en Espagne, Naturener comprenait surtout des projets d’énergie éolienne en Amérique du Nord. Il y a quelques années, les participations dans Naturener ont été transférées dans la filiale Energia Limpia (49% Sapec). Dans le pire des cas, la garantie Sapec d’une valeur de 36millions EUR ou 26,7EUR par action sera actionnée. À présent, il s’avère que le régulateur californien a approuvé l’accord atteint entre Morgan Stanley, devenu actionnaire de référence de Naturener, et San Diego Gas& Electric concernant le parc éolien nord-américain Rim Rock dans le Montana. Ce qui devrait se traduire par une vente dans les prochaines années et supprimer l’épée de Damoclès qui plane au-dessus de Sapec _ la créance de 36millions EUR. Le dossier Naturener a également fait exploser l’endettement du groupe. Fin juin, celui-ci avoisinait 80millions EUR! Les activités traditionnelles de ce petit holding se concentrent dans l’agriculture. Or, la situation s’améliore progressivement dans ce segment. Les activités agricoles sont concentrées sur l’Espagne et le Portugal, même s’il est de plus en plus question d’exportations, avec les divisions Protection& alimentation des plantes, Chimie& environnement, Distribution de produits agroalimentaires et même Logistique. Ces dernières années, les amortissements furent nombreux. Au premier semestre, ils étaient inexistants, ce qui a permis une forte hausse du résultat net, de 1,2 à 4,5millions EUR (de 0,9 à 3,4EUR par action). Le cash-flow opérationnel récurrent (hors éléments uniques; REBITDA) a progressé, de 18,9millions EUR sur les six premiers mois de l’an dernier, à 21,6millions EUR au premier semestre de 2016, soit une hausse de 14%. Le chiffre d’affaires s’est replié considérablement (de 216,4 à 169,9millions EUR ou -21%). Ceci est lié à la vente d’une grande partie de la division Distribution des produits agroalimentaires, dont il ne reste plus que la distribution des germes de soja. C’est principalement la division Alimentation des plantes qui a su faire la différence, avec une croissance du chiffre d’affaires de 9% à 42,1millions EUR et surtout une augmentation spectaculaire du REBITDA à 9,2millions EUR (contre 3,8millions EUR au premier semestre de 2015). Pour réduire l’endettement, il est possible que le groupe décide de vendre les terrains industriels restants (96hectares) à Setubal, au Portugal, cette année ou l’an prochain. Les perspectives pour cette année sont modérément positives. La direction du groupe a indiqué que le résultat récurrent de 2015 serait au moins égalé.

Conclusion

Depuis plusieurs années, l’action Sapec est en fort redressement, à partir d’un niveau particulièrement faible. Sa très faible valorisation (notamment 0,6fois la valeur comptable) est compensée par une très haute charge de dette et par la caution (la valeur comptable peut passer de 73 à 46EUR par action en cas d’exercice). Le risque reste supérieur à la moyenne.

Conseil : digne d’achat

Risque : élevé

Rating : 1C