Orange Belgique: attendre une meilleure offre

Le fonds Polygon Global Partners rejette le montant proposé par le français Orange, la maison mère. Or il est parfaitement en mesure d’empêcher le “squeeze out”.

Bien que conformes aux prévisions, les résultats d’Orange Belgique (ci-dessus, photo de Xavier Pichon, son CEO depuis septembre 2020) sont relégués au second plan par l’offre publique d’achat lancée début décembre par la société mère. Le siège français propose 22 euros par action, ce qui est de 36% supérieur au cours, mais inférieur au prix d’introduction en Bourse d’Orange Belgique (Mobistar), en 1998. Le groupe, dont la participation s’élève à 52,91%, veut s’approprier toutes les actions; à partir de 95%, il serait contraint de procéder à un retrait obligatoire (squeeze out) des titres restants.

Cela fait des années qu’une prise de contrôle, démarche logique sur le plan stratégique, est évoquée. Or aujourd’hui précisément, Orange Belgique (comme le reste du secteur) est très bon marché. La société mère ayant par ailleurs perçu 2,2 milliards d’euros au sortir d’un litige fiscal qui l’opposait à l’Etat français, elle estime le moment venu. L’opération devrait lui coûter 622 millions d’euros; la manoeuvre est opportuniste, mais économiquement sans problème. Reste à savoir si le prix sera accepté. Le conseil d’administration belge ne s’est pas encore exprimé, mais il faut s’attendre à peu d’opposition de sa part. Pour les actionnaires minoritaires, c’est une autre histoire. Le flottant est de 35,73%. Le fonds d’investissement Polygon Global Partners possède 3,175 millions de titres (5,29%), ce qui suffirait à empêcher le squeeze out. Or il estime, lui, la valeur de la filiale à 39,5-47,25 euros. Il se réfère à la valorisation, qui, à 5 fois le cash-flow d’exploitation (Ebitda) escompté, est inférieure à la moyenne du secteur. Il évoque également les antennes, monétisables, et les pertes fiscales (3,9 milliards), que compenseront les bénéfices futurs du groupe. Il a chargé la banque d’investissement Ondra d’effectuer une évaluation indépendante; Deminor a lui aussi été sollicité.

La Belgique achève le trimestre sur un chiffre d’affaires (CA) de 343 millions d’euros (-7,2% en un an), ce qui est légèrement inférieur au consensus. Comme la baisse provient principalement des produits à faible marge (ventes d’appareils, etc.), son incidence sur la rentabilité est nulle. Les économies de coûts ont permis à l’Ebitda ajusté de progresser de 7,9%, à 85,9 millions d’euros, ce qui est supérieur aux pronostics. Les nouveaux abonnements au câble et à la téléphonie mobile sont plus nombreux que prévu. Sur l’ensemble de l’exercice, le CA a cédé 3,5%, à 1,31 milliard d’euros. Grâce à la baisse des coûts, l’Ebitda s’est envolé de 8,1%, à 323,1 millions (pronostic: 310-330 millions; consensus: 321 millions). Rentable tous les trimestres, l’activité câble a contribué à hauteur de 21,2 millions d’euros à l’Ebitda, un chiffre qui devrait augmenter encore lorsque la location du réseau Telenet pèsera moins lourd. La filiale vise pour 2021 une légère croissance de son CA et un Ebitda compris entre 320 et 340 millions d’euros (consensus: 334 millions). Elle affichait fin décembre une dette nette de 145 millions d’euros (234 millions, fin 2019). Sur le bénéfice net de 0,9 euro par action (54 millions d’euros), 0,5 euro sera payé sous forme de dividende; si l’acquisition n’a pas eu lieu d’ici là, le dividende sera déduit de l’offre.

Conclusion

Les petits porteurs ont actuellement peu à perdre à conserver leurs actions. Le titre se négocie légèrement au-dessus de l’offre, mais 22 euros est le minimum que le siège garantit sans seuil d’acceptation. Il n’est pas impossible qu’il propose un peu plus, mais jamais ce qu’espère Polygon. Nous attendrions.

Conseil: conserver/attendre

Risque: faible

Rating: 2A

Cours: 23,05 euros

Ticker: OBEL BB

Code ISIN: BE0003735496

Marché: Euronext Bruxelles

Capit. boursière: 1,4 milliard EUR

C/B 2020: 25,5

C/B attendu 2021: 19

Perf. cours sur 12 mois: +16%

Perf. cours depuis le 01/01: +5,5%

Rendement du dividende: 2,2%